USA:s penningtryckarkampanj kan ge Arabisk Sommar

Blogginspirationen har varit låg på sistone. Ändå, kanske värt att skriva ned några reflektioner kring de senaste veckornas stimulansåtgärder. Först en upprepning av vad jag skrev den 30:e maj:

Snart sänker ECB räntan ytterligare (-25bp nästa vecka). Kanske förlänger Federal Reserve Operation Twist (QE2.5) redan i juni, även Bank of England och Bank of Japan kommer att utöka sina respektive QE-program. Kina investerar snart i fler oekonomiska vansinnesprojekt. En flygplats till varje medborgare! Snart kommer vi även kunna lägga Grekland och Spanien bakom oss. Om någon månad eller tre. Då! Då blir det dags. Dags att blåsa liv i en ny liten börsbubbla.
En börsbubbla som ger avtryck på realekonomin. Som gör alla glada. Ett tag. Till dess att det visar sig att tryckpressarna även medför kostnader. Att värderingen blev för hög. Att ekonomin inte hjälptes. Tillbaka till steg 1.

Nu är datumet den 15:e september, lite mer än tre månader senare. Världsbörsen har varit i en stigande trend sedan i juni. ECB lovar oändligt penningtryckande vid behov. BoE trycker mer pengar. BoJ lanserar mer stimulanser inom kost. Kina bygger mer infrastruktur. USA:s centralbank har lanserat penningtryckande plus (QE3+). Den lovar nämligen att, om ekonomin inte tar rejält med fart, att trycka ännu mer pengar. Om det inte hjälper, så kommer den trycka ännu mycket mer pengar. Det inte bara låter spännande, det kommer att bli spännande! Som jag skrev för ett år sedan:

Vi är några stycken som tycker att QE, kvantitativa lättnader, faktiskt medför en hel del stora kostnader. Exempelvis att råvarupriserna då stiger. Speciellt mat- och bensinpriser klättrar i takt med att dollarn försvagas. Mat- och bensinpriser slår också hårdast mot de fattigaste som behöver mest stöd, medan själva tillgångsköpen till synes ger börsen en högre värdering än den annars skulle ha. Väldigt problematiska fördelningspolitiska effekter med andra ord. Konsumtionseffekterna blir också skeva: "de fattiga" har markant högre konsumtionspropensitet givet en viss inkomstökning än "de rika". 

Undertecknad menar att Federal Reserves politik även skapar problem utanför USA, åtminstone i alla länder som har sina valutor knutna till dollarn. Ett land som knyter sin valutakurs till dollarn på ett eller annat sätt importerar USA:s penningpolitik, inte minst genom att deras valutor också försvagas mot allt utom just dollarn.

I dessa länder (och i de flesta andra) kommer mat- och bensinpriser att stiga. Jag tror att detta var en del i den så kallade Arabiska våren. Även om Wikipedia inte håller med så stiger rimligtvis missnöjet hos arbetarklassen och medelklassen om bensin- och matpriser klättrar kraftigt, såvida folket inte blir kompenserade genom höjda löner förstås. Vän av ordning ska dock ha med sig att detta inte är Fed:s fel, utan snarare är det de lokala politikernas eller den lokala centralbankens fel: de bör helt enkelt sluta knyta sina valutor till dollarn. (Många länder för en överlag vanvettig valutapolitik, detta då dess styrande lyssnar alltför mycket på särskilda intressegrupper). Tror man inte att detta kommer att ske kommer alltså den sociala oron tillta.

Vi kommer att få läsa om hur Saudiarabien använder mer av sina (nya) oljeinkomster för att lugna folket. Men vad gör de länder som inte har några oljeinkomster?

Snart kommer tryckpressarna igång!

Mången är de oroliga rösterna som hörs gällande Greklands vara eller icke vara i valutaunionen. Mången är rösterna som hörs kring Spanska bankers (o)hälsa. Mången bekymmer finnes i Europa, i Asien, även i Amerikat finns problem.

Mången aktieanalytiker tycker dock fortfarande att börsen är billig, mången aktiestrateg tycker att rädslan är överdriven. Snart är emellertid även aktieanalytikerna bekymrade.

När de är bekymrade. Då blir det dags. Då kommer nästan allt att vara diskonterat, då kommer även tryckpressarna ha kört igång på bred front.

Snart sänker ECB räntan ytterligare (-25bp nästa vecka). Kanske förlänger Federal Reserve Operation Twist (QE2.5) redan i juni, även Bank of England och Bank of Japan kommer att utöka sina respektive QE-program. Kina investerar snart i fler oekonomiska vansinnesprojekt. En flygplats till varje medborgare! Snart kommer vi även kunna lägga Grekland och Spanien bakom oss. Om någon månad eller tre. Då! Då blir det dags. Dags att blåsa liv i en ny liten börsbubbla.

En börsbubbla som ger avtryck på realekonomin. Som gör alla glada. Ett tag. Till dess att det visar sig att tryckpressarna även medför kostnader. Att värderingen blev för hög. Att ekonomin inte hjälptes. Tillbaka till steg 1.

Ben Bernanke, a one-trick pony

Dags att vara contrarian gällande USA:s ekonomi?

De allra flesta ekonomer spår nu guld och gröna skogar för USA:s ekonomi, speciellt i ljuset av att USA:s kongress till slut förlängde årets skattesänkningar så att de nu gäller in i nästa år - åtminstone till slutet av februari 2012. Nåja, det är väl inte guld och gröna skogar som spås, men ingen talar längre om recessionsrisk för landet, utan Europa har fått stå i rampljuset/vid skampålen. Tydligt är att makrostatistiken i USA har överraskat positivt på sistone. Nu senast var konsumenterna inte lika dystra som ekonomerna hade förväntat sig.

Man ska ofta vara motvalls käring i finansiella sammanhang, och försöka belysa och fokusera på det som ingen annan pratar om. Alla vet väl vid det här laget att EMU-områdets banker ser katastrofala ut? Alla vet väl att de långsiktiga problemen i EMU-området kommer att vara svåröverkomliga?

Den första bilden nedan visar Citigroups överraskningsindex för USA-data. Normalt sett när ekonomer blivit så här pass överraskade har förväntningarna stigit till nivåer som omöjligtvis kan infrias.

Nästa bild visar dessutom att en hund ligger begravd i USA: skatteintäkterna har minskat (i årstakt) på sistone - den positiva statistiken/tillväxten till trots. Detta antyder att sysselsättningen och löneintäkterna kan ha överskattats av statistikmyndigheterna och att underliggande trend är mycket svagare än vad den ser ut att vara. Detta ger stöd till bilden att förväntningarna kommer att grusas framöver, med börs- och räntefall som logisk slutsats.

Ekonomiskt överraskningsindex från Citigroup (högre = bättre utfall än väntat)

Källa: Bloomberg

Krympande skatteinbetalningar till US Treasury

Källa: Shadowstats

Inför rapportsäsongen i USA (dags att övervikta smallcaps)

Nästa rapportsäsong står inför dörren. I morgon sker den inofficiella avsparken för USA:s rapportsäsongen när Alcoa publicerar sitt resultat. Mönstret sedan 2009 har varit att vinsterna överträffar analytikernas förväntningar mer än vanligt. Den första veckan eller två brukar dessutom börsen gå upp. Denna gång har analytikernas förväntningar dalat en hel del inför rapportsäsongen - och oron för den ekonomiska tillväxten har tilltagit. Aktiemarknaden brukar dock lyckas strunta i allt annat än rapporterna när det är rapportsäsong.

JPM (via Zerohedge) skriver:

The bottom-up consensus of $23.08 for the 2Q S&P500 EPS has fallen sharply by $1.34 since the end of June. Although half of this decline is due to BofA’s $8.5 billion charge to settle lawsuits related to mortgages, even an adjusted EPS figure of $23.75 represents a rather undemanding expectation.

En bra rapportsäsong i USA stundar alltså enligt JPM (och enligt mönstret sedan 2009). Detta bör vara positivt även för den svenska börsen.

Här kan vi notera att svenska smallcaps laggat de större bolagen under försommaren och sommaren. Sedan den 18:e april har smallcaps underperformat OMXS30 med 8%. Vid en liknande utveckling 2010 underperformade smallcaps med 14% (under perioden 8-apr - 22-jul). De 30 nästföljande dagarna hade smallcaps outperformat med 6% (samtidigt föll OMXS30 med 4%).

OMXS30 (röd linje) och Smallcaps relativa utveckling (blå linje)

Källa: Nasdaq OMX

Det är dags att övervikta smallcaps som underperformat!

Kraftig inbromsning även i Europa - vi inväntar nu hopplöshet

Inköpschefsindex för EMU-området var betydligt sämre än väntat i juni och antyder en fortsatt konjunkturinbromsning. Efter att ha indikerat 1% tillväxt i början av året indikeras nu tillväxt kring 0.4% (kvartalstakter). Detta är ungefär i linje med EMU-områdets långsiktiga tillväxttakt. Detta betyder i sin tur att arbetslösheten inte längre kommer att falla. Om arbetslösheten inte längre faller kommer det enskilt viktigaste argumentet bakom höjda styrräntor i sin tur att falla bort.

Vad gäller statsskuldskrisen vill den grekiska oppositionen ha skattesänkningar. Vilket härligt hål i huvudet. Har de månne inspirerats av galenpannan Ehrenberg? Det luktar pyrt. Kanske vore det lika bra att Grekland ställer in betalningarna och lider sig igenom en konjunkturkollaps utan dess like? Det är ju det oppositionen vill ha, och den tycks ha bredare folkligt stöd än regeringen.

Många har hoppats på mycket

På sistone har man många hoppats än på det ena, och än på det andra. Man hoppades på högre räntor i samband med ECB:s junimöte. Man hoppades på ett lyft för riskabla tillgångar (en hint om QE3) i samband med gårdagens räntebesked från Federal Reserve. Price-action talar för detta. Besvikelserna har varit många. Det har helt enkelt funnits för mycket hopp i systemet. 

Det ser ut alltså som att vi först måste bli rejält hopplösa innan det vänder uppåt igen.

Läsvärt i sammanhanget: Kindleberger-Minskys ramverk.

Källa: The Frugal Pain 

Dödskorsdags! OMXS30 sedan 1986, S&P500 sedan 1928

För några veckor sedan utvärderade jag dödskorsstrategiers avkastning för börsindex som S&P500, CAC40 och DAX30. Nu har turen kommit till OMXS30, då jag funnit data sedan 1986. Samma slutsats som från det förra blogginlägget gäller även OMXS30: det ser ut att vara en rätt bra strategi över tiden. Informationskvot sedan 1986: 0.2, Portföljen med metodologin har en Sharpekvot på 0.4 att jämföra med benchmarkportföljens 0.26.

Passade även på att göra en ny körning för S&P500 med dagliga avslut sedan januari 1928. Kolla in den här avkastningen och jämför den med Buy and Hold-strategin! (Se tidigare inlägg för detaljer om metodologin). Det ser hur som helst ut som att en investerare hade 45-faldigat sin investering sedan 1928 med en dödskorsstrategi, vilket kan jämföras med en 18-faldig ökning för en Buy and Hold-investerare. (OBS: detta är prisavkastningen. Grå yta = dödskors aktiverat).

Mer om dödskors (enkel och avslöjande matematik)

Här är ännu ett inlägg om dödskors, med lite fler siffror på saken, så att säga. Som Cornucopia skrev:

Man skall också komma ihåg riskjusterad avkastning. Inte bara ger dödskors bättre avkastning. Eftersom man periodvis också är likvid så är risken betydligt lägre. Högre avkastning, lägre risk.

Sådant går ju faktiskt att räkna ut. Nedan redovisas Informationskvot, Sharpekvot samt Sortinokvot för en dödskorsstrategi på S&P500 som använder sig av EMA50 vs EMA200 (exponentiellt glidande medelvärden).

(Som riskfri ränta har noll antagits. För informationskvoten har benchmarkportföljen varit en Buy and Hold-strategi. Röda siffror markerar de år där dödskorsstrategin varit sämre än benchmark-strategin Buy and Hold. För fler detaljer se tidigare inlägg.)

Som vi ser är dödskorsstrategierna överlag bättre. Bara under några få år har strategierna underperformat benchmark. 

Enkel matematik - avslöjar, och underhåller.

/Otto

Mer om dödskors (S&P500)

En liten uppföljning till mitt förra inlägg om dödskors kan vara på sin plats. Nedan visas en bild på avkastningen från ett rullande fönster (ett år långt) för de två strategierna Buy and Hold respektive Death Cross (var mindre exponerad när 50dma är under 200dma). Även en tabell med kumulativ avkastning från olika tidsperioder visas.

Bilden gör det tydligare när det har varit en bra idé att använt sig av signalen från dödskors:

• I början av 1990-talet signallerades dödskors två gånger. Eftersom den röda linjen ligger ovan den svarta visade sig detta ge felaktiga signaler. 
• Så var även fallet 1994, även om det inte straffade sig särskilt mycket att vara aktsam (man avsade sig ett par procents avkastning)
• Under de två små episoderna 1998 och innan millenieskiftet var det ingen toppenbra idé - men gav ej heller då upphov till några förluster (dödskorsstrategin gav kring +10% i årlig avkastning vilket kan jämföras med att Buy and Hold gav kring +20%)
• När dotcom/ITK-bubblan sprack i början av 2000-talet resulterade dödskorsstrategin i avkastningar kring -10% i årstakt, detta är mycket mindre än raset för Buy and Hold-strategin kring -30%. 
• År 2004 och 2006 gavs nya dödskors. Strategin gav mindre avkastning än Buy and Hold-strategin. Avsaknaden av lika god avkastning ledde senare under år 2005 att "dödskorsaren" faktiskt förlorade ett par procent av sina pengar p.g.a. baseffekter.
• Under den nyligen genomlevda kreditkrisen gav dödskorsstrategin negativa avkastningar på -20%, vilket kan jämföras med -40% för Buy and Hold. 
• Under fjolårets dödskors gavs åter en falsk signal som lett till att dödskorsstrategin "underperformat".
• På det hela taget (mätt sedan 1989, 1995 eller 1998, 2001 eller 2006) har dock användaren av dödskors klarat sig mycket bättre (se tabell)

Rullande avkastning för de två strategierna (grå yta = dödskors aktiverat).

Avkastning från olika tidsperioder för de två strategierna (procent, prisavkastning)

	Buy and Hold	Death cross
Since 1989	357	411
Since 1995	174	251
Since 1998	30	66
Since 2001	0	30
Since 2006	-4	13

Att agera på dödskors är en vettig strategi (utvärdering sedan 1989)

Jag har länge tänkt utvärdera de strategier som används av allas vår Cornucopia.Nu senast skrev Cornucopia om hur OMXS30 kryper närmare "dödskorset", dvs när 50-dagars glidande medelvärde sjunker under 200-dagars glidande medelvärde. Vad kan passa bättre än att ägna sig åt detta under ett par timmar på skärtorsdagen, tänkte Makrofjanten och startade upp sitt statistikprogram.

Ett första test blir sålunda dödskors för några välkända index. Vi börjar med amerikanska S&P500, tyska DAX30 och franska CAC40. För tillfället fick jag inte fram någon bra historik för OMXS30, så det får vänta - liksom en utvärdering av denna eminenta författares övriga strategier.

Min metodologi är som följer: om 50dma faller under 200dma så underviktar vi börsen (50% lång istället för 100%). Vi erhåller ej någon ränta på den oinvesterade delen. För att komplicera det något agerar jag dock på gårdagens signal, eftersom det brukar bli problem att handla på dagens slutkurs... Dödskorsstrategierna jämförs sedan med gamla "goda" Buy and Hold.

Bilder (grå yta = dödskors aktiverat).

(Data för S&P sedan 1989-01-03, för DAX30 sedan 1990-11-26 samt för  CAC40 sedan 1990-03-01. OBS: prisavkastning används, vilket underskattar den sanna avkastningen p.g.a. avsaknad av utdelningar. När jag kört med total avkastning för S&P500 ändras dock ej bilden.)

Slutsats
Att agera på dödskors har i alla tre fall resulterat i en kumulativt bättre avkastning än en vanlig "Buy and Hold"-strategi. I termer av "maximum drawdown" har en Buy and Hold-investerare förlorat upp till 57% av sina surt förvärvade pengar. Detta kan jämföras med dödskorsarens maximala förlust på 35%. Sedan 1998 har dödskorsarens strategi gett en avkastning på c:a 70% på S&P500, vilket kan jämföras med 25-30% för Buy & Hold (se bild nedan).

Nu är det dags att äta ägg. För att fira Jesus!

TILLÄGG: se även uppföljningsinlägget här.

Eländet i Japan, tillgångspriser, QE och konjunkturen

Efter att ha oroat oss för händelserna i Mellanöstern i flera veckor byttes fokus snabbt till Japan i slutet av förra veckan då jordbävningen med efterföljande katastrofala tsunami drabbade landet. Idag verkar den finansiella oron från denna senaste händelse nästan vara bortblåst, det mänskliga lidandet till trots.

Konjunkturpåverkan sannolikt negativ
Landet Sverige är inte särskilt exponerad mot den japanska ekonomin, med en exportandel till landet kring en procent. Den omedelbara konjunkturpåverkan är sannolikt negativ eftersom japanska bolag tvingas skära ned den inhemska produktionen av flera skäl (bl a elbrist). Sämre BNP-tillväxt på kort sikt, med andra ord.

Negativ konjunkturspiral möjlig
Sämre tillväxt motiverar i sig lägre multiplar på börsen (P/E-talen bör sjunka). Ökad osäkerhet kring den ekonomiska framtiden motiverar även det lägre multiplar. I takt med att japanska företag och hushåll repatrierar kapital (säljer utländska tillgångar för att de behöver pengarna hemma) är risken stor att japans valuta stärks (vilket i sin tur är negativt för Nikkei-börsen). Lägre börskurser och starkare valuta är negativt för landets ekonomiska tillväxt, vilket i sin tur är negativt för börsen! Det finns alltså risk att Japans ekonomi går in i negativ spiral där en försämrad ekonomi leder till tillbakagångar på börsen och på andra tillgångsmarknader, vilket i sin tur riskerar leda till en ännu sämre konjunkturutveckling.

Aggressiv stimulans från Bank of Japan

[B]alance sheet policy ... adds to household wealth by keeping asset prices higher than they otherwise would be. - New York Fed:s Brian Sack (4-okt, 2010)

Det är sannolikt risken för en negativ spiral som gjort att centralbanken Bank of Japan utökat sitt program med kvantitativa lättnader (QE) med 15 biljoner yen. Detta är 183mdr dollar (motsvarande Sveriges samlade statsskuld) som används för köp av bland annat statsobligationer och andra tillgångar - i syfte att hålla värdet på dessa tillgångar högre än vad de annars skulle vara.

För höga tillgångspriser botas med ännu högre tillgångspriser
Vi har alltså ett läge där tre av världens större ekonomier (USA, Storbritannien, Japan) ägnar sig åt att hålla tillgångspriserna högre än vad "de borde vara" (min elaka översättning). Detta är inget hälsotecken.
Sedan tidigare ser det ut som att många tillgångspriser, däribland USA-börsen S&P500, är "för höga".

Problemet med hela kreditkrisen var att tillgångspriserna (huspriser, obligationspriser, med mera) var för höga. Nu är "botemedlet" att "hålla dem höga" no matter what. Centralbankerna höjer tillgångspriserna och måste därför anses öka risken för en framtida krasch. Om tillgångspriserna skulle falla kommer de som skuldsatt sig oroa sig för huruvida de kan refinansiera/"rulla" sina skulder, långivarna kommer att oroa sig för huruvida de som lånat kommer att betala tillbaka sina lån. Ju större skuldsättningen är desto större blir risken för panik. En recession skulle följa.

Än så länge ser det ut som att investerarkollektivet i stort ignorerar eländet i Japan och turbulensen i Mellanöstern. Så länge de gör detta kommer också konjunkturen att klara sig bra. De senaste månadernas utveckling har dock visat att det finns gott om "svarta svanar" där ute.

Makrosnack USA

En intensiv datavecka kan nu läggas bakom oss med en rejält negativ avslutning i form av betydligt sämre arbetsmarknadsstatistik från USA. Många indikatorer pekar alltjämt på en inbromsning av den amerikanska ekonomin, däribland detaljerna för ISM - inköpschefsindex för tillverkningsindustrin. Med detta sagt har de historiska sambanden mellan ISM och dess komponenter eller mellan ISM och regionala undersökningar, eller mellan ISM och hårda data i form av inventory-to-sales i tillverkningsindustrin resulterat i osedvanligt stora residualer sedan i somras. Få verkar även i nuläget tro på något värre än en modest inbromsning framöver.

Börsuppgången bra för konsumtionen och tillväxt

Marknaden har varit rejält uppspelt över QE2 från slutet av augusti tills dess införande i början av november. Det är lätt att kritisera Feds agerande, men utan QE2 som satt sprätt på börserna var risken för en ny recession stor, och även om optimismen vilar på skakig grund så har QE2 minskat recessionsrisken till försumbara nivåer på kort sikt. Tydligt är att börsuppgången sedan i somras resulterar i positiva förmögenhetseffekter, vilket i sin tur har lett till att konsumtionen överraskat positivt. Detta är självklart positivt för tillväxten (på kort sikt). 

I've been shopping since yesterday, we've spent a lot of money that we don't have. This is more of us spoiling ourselves right now. 

Källa: FundMyMutualFund

Exakt hur amerikanernas sparbeteende utvecklas under slutet av året blir spännande att se. Mitt sett att se på saken (Shiller's PE-tal, diskonterade utdelningar-modell, med mera) gör gällande att börsen (S&P500) var något övervärderad redan innan QE2-hysterin kom igång. Nu har Fed som policy att ytterligare höja värderingarna. Vad händer när - inte om - värderingarna åter når normala nivåer? (Det kan förvisso dröja flera år.)

Optimismen sipprar fram ånyo

Med detta sagt ska vi ha med oss att snittekonomerna - och marknaden - nu förmodligen har hyfsat realistiska förväntningar på USAs tillväxt - kanske t om för låga. Nu sipprar optimismen fram ånyo. Bland annat Goldman Sach's Hatzius höjde prognoserna häromdagen - och han har varit bra på bollen tidigare. Fler och fler förväntar sig alltså att positiv dynamik inom den privata sektorn ska möjliggöra fortsatt hygglig ekonomisk tillväxt trots att de finanspolitiska stimulanserna minskas under 2011.

Gammal videolänk, men ack så skojig! "Förklarar" QE2 (jo, det är vinklat, men är rätt sant ändå).

G20-kommunikén - hetluft och status quo (börspositivt)

Titeln ovan åsyftar att kommunikén från G20s finansministrer och centralbankschefer mest resulterade i hetluft som i "hot air", dvs mest prat... Det "riktiga" G20-mötet med regeringschefer stundar 11-12 november i Seoul. En kort sammanfattning:

1. G20-medlemmarna ska röra sig mot marknadsbestämda valutakurser och inte pyssla med devalveringspolitik som gynnar ländernas konkurrenskraft.
2. Avancerade ekonomier, speciellt de med reservvalutor (USA och Japan), ska vara på sin vakt mot överdrivna (och "disorderly") valutakursrörelser.

När det gäller (1) ovan tycker Kina med all säkerhet att de redan gör tillräckligt, Kina tycker säker också att det är en bra idé att USA undviker "devalveringspolitik". Tyskarna håller med Kina, de lät under helgen meddela att USA manipulerar sin valuta (pga QE). Samtidigt är det ytterst osannolikt att USA tycker att Kina gör tillräckligt mycket för att skriva upp sin valuta mot dollarn.

Apropå (2) så kan Japanerna nu intervenera igen för att försvaga sin valuta. De har sedan tidigare varnat att de kan komma att göra så vid "överdrivna valutakursrörelser". Samtidigt är det en hint till amerikanerna att inte eftersträva en svagare USD via QE. Denna hint kommer Bernanke att strunta helt och fullt i den 3:e november.

En äkta konsensusprodukt - inte så illa ändå
Alla länder har fått lite som de velat. Alla löften är luddiga och omöjligt att följa upp - ett perfekt exempel på hur det brukar se ut när många parter med olika intressen ska enas.

Detta är inte så illa ändå. Det kunde ha uttryckts mer osämja. Detta utfall var ungefär vad marknaden förväntade sig. Det är därför rimligt att tänka sig att valutakurstrenderna som var på plats innan mötet åter gör sig synliga måndag morgon. En svagare dollar med andra ord. Med en svagare dollar får vi sannolikt se högre råvarupriser och högre börskurser.

Politiker är glada när de får vara med på bild. (Källa: Reuters)