makrofjanten

Eurokrisen som paradigmskifte, en KTH-professors snurriga nedsteg och experternas bedömningar

2012-01-29T12:36:00.000+01:00

Den hälsosamme ekonomisten skriver bra om det Kuhnska paradigmskiftet som eurokrisen utgör, och får till en bra poäng riktad mot skribenter som Sverker Sörlin i Expressen. Sverker Sörlin gör sig för övrigt till en tacksam måltavla när han snurrar till det om EMU och Europa. Sedan när blev euron likställt med Europa? Dessa manipulativa snedsteg görs nästan alltid i politiska texter och är lätta att hitta när man vet vad man ska leta efter (se argumentationsanalys). Borde dock inte en KTH-professor veta bättre?

Jag var för euron, men jag måste säga att utredningarna som gjordes berörde mig föga. Om Europa är en bra idé kan man inte utreda fram.

Nåja, han skriver vidare att:

...det som hänt det senaste året i eurozonen ingick inte i den seriösa diskussionen i Sverige 2002- 2003. Det vara bara oseriösa bedömare som talade om finansiell kollaps, ..., massarbetslöshet.

Ekonomisten ger svar på tal på hans underförstådda budskap:

Så nu när det faktiskt har hänt borde det ju vara ganska ofarligt att fortsätta med euron - menar han tydligen - eftersom sannolikheten för att det som hände ska hända en gång till måste vara extremt låg. Det var nämligen ytterst osannolikt till att börja med, så sannolikheten att det skulle inträffa mer än en gång måste vara ännu lägre. Man skulle nästan kunna hävda att om det skulle inträffa en gång till så är det nästan inte ens sant att det har hänt.

Och vad gäller Sörlins citat om "oseriösa bedömare" och hur "oförutsägbart" skuldkrisen var, vill jag svara med följande fyra citat från Milton Friedman, en av de mest inflytelserika ekonomerna under 1900-talet.

Europe exemplifies a situation unfavourable to a common currency. It is composed of separate nations, speaking different languages, with different customs, and having citizens feeling far greater loyalty and attachment to their own country than to a common market or to the idea of Europe (Friedman, 1997)
There will be asymmetric shocks hitting the different countries. That will mean that the only adjustment mechanism they have to meet that with is fiscal and unemployment: pressure on wages, pressure on prices. They have no way out…Suppose things go badly and Italy is in trouble, how does Italy get out of the Euro system? (Friedman, 1998)
Sooner or later, when the global economy hits a real bump, Europe’s internal contradictions will tear it apart. (Friedman, 1999, Friedman, 1999)
The least Italy should do is to keep intact the plates which are used to produce lira. (Friedman, 1999)

Överlag när det gäller frågor som det "går politik i", som EMU-projektets möjligheter, kronans fasta växelkurs 1992, möjligtvis även svenska bostadspriser (se Cornucopia), går det ofta inte att förlita sig på "medianexpertens" åsikter som uttrycks i media, utan det gäller då att luta sig mot rätt expert. Detta är förstås lätt att säga i efterhand. Men det kanske inte är omöjligt.

Milton Friedman (1912-2006) var klokare än de flesta

Uppåthack i tillväxtkurvorna pga lagercykeln, hur länge varar ruset?

2012-01-05T14:09:00.000+01:00

Det ser just nu ut som att lagercykeln är inne i en positiv fas i USA, och förhoppningsvis är den på väg dit i resten av världen (se grönt text nedan). Det betyder inte på något sätt att vi står inför guld och gröna skogar utan utgör ett tillfälligt, men trevligt, uppåthack i tillväxtkurvorna och konjunkturen.

Lagercykeln sammanfattad
Först överraskas företagen av sämre efterfrågan än tänkt, därför uppstår en oväntad lageruppbyggnad eftersom de inte hinner skära i produktionen lika snabbt som orderböckerna krymper (eller växer långsammare än förutspått). I steg 2 minskas produktionen eftersom företagen kan möta aktuell efterfrågan som finns genom att leverera från sina fulla lager. När lagren så småningom börjar sina måste företagen åter öka produktionen. Detta är den mest positiva fasen för BNP-tillväxten. När produktionsnivån väl nått efterfrågenivån kommer produktionen att växa lika snabbt som slutlig efterfrågan. Normalt sett när inköpschefsindex ISM är stigande brukar börsen utvecklas väl.

Många oklarheter kring hälsan hos USA:s ekonomi, fortfarande

USA-statistiken har varit bättre än väntat nu i flera månader. En hel hög med frågetecken finns dock kvar gällande hälsan hos USA:s ekonomi:

Fortfarande uppvisas budgetunderskott på 10+% av BNP. När ska man ta itu med detta?
Nuvarande förlängning av payroll tax cuts och A-kasseersättningarna löper ut sista februari. Förlängs de? Åtminstone några politiska bedömare är skeptiska.
Hur påverkas kreditgivningen i landet av skuldkrisen i Europa? Motpartsrisken mätt som ex.vis Libor/OIS-spreadar fortsätter åt fel håll, varför?
BNP-tillväxten hölls under armarna i USA under den andra halvan av 2011 p.g.a. att de negativa faktorerna under den första halvan av 2011 försvann (Japans tsunami och en oljeprischocken).
Hushållens konsumtion har getts stöd sedan sommaren av en rejäl nedgång av sparkvoten, trots börs- och husprisfall. Detta kan inte fortgå.
Investeringsefterfrågan under det andra halvåret kan dessutom ha varit artificiellt hög p.g.a. försämrad avdragsrätt för investeringar som kickar in under 2012.
Nu senast har det uppdagats att det kan vara fel på säsongsrensningen för flera viktiga variabler (speciellt USA:s ISM, som mäter optimismen hos tillverkningsindustrin). Inte för att det påverkar marknadssentimentet särskilt mycket.
Om nu USA-data är stark, varför minskar skatteinbetalningarna i årstakt? Detta stöder att det kan vara fel på säsongsrensningen och blir kanske något vi får se mer av.

Källa: Zerohedge

Insättningar hos ECB säger inget om pengarna från LTRO:n används eller ej

2012-01-04T19:51:00.000+01:00

Det finns många där ute som gillar att lyfta fram saker de inte förstår, speciellt om man kan framställa det som att domedagen är nära. Den (ö)kända bloggen ZeroHedge gör ofta detta. Även Financial Times och Reuters är skyldiga. Makrofjanten blir arg. Varför inte lära sig förstå saken först? Nu på sistone har dessa aktörer alla publicerat ECB:s statistik om deposits/insättningar för att argumentera att pengarna från ECB:s långa repa (LTRO) inte används. Detta är ett logiskt felslut.

Logiska felslut gör en arg

Varför? Deposits hos ECB måste stiga till nya (rekordhöga) nivåer till följd av ECB:s osteriliserade repor. Pengarna kommer per definition synas i just denna statistik, även om de används. Två exempel får räcka:

Juni 2007: I grundscenariot fungerar de finansiella marknaderna normalt.
Bank ett har lockat till sig hushållsinsättningar (tänk lönekonton) om 100kr. På skuldsidan i bankens balansräkning finns även 10kr i kapital. På tillgångssidan finns olika lån. Bank två är inte lika populär hos hushållen. Där har hushållen bara deponerat 50kr. Utöver detta finns 10kr i kapital. För att finansiera sina tillgångar på 110kr har dock bank två lånat pengar. Den har lånat 50kr av bank ett.

Detta är normalläget när interbankmarknaderna fungerar. Då lånar bank ett, utan att vara särskilt rädd för motpartsrisk, ut 50kr till bank två. Varje natt parkeras alla riktiga pengar hos ECB i en depositfacilitet. (De digitala pengarna måste ta vägen någonstans. De är svåra att förvara i byrålådan.)

Juni 2011: Bank ett börjar befara att bank två riskerar konkurss
Bank två kan nu inte längre låna av bank ett (eller av marknaden). Bank två har dock en tillgångsmassa på 110kr som måste finansieras, men riskerar att bara ha tillgång till finansiering om 60kr (hushållens insättningar+kapital). Om inte bank två lyckas låna pengar kommer den tvingas till massiv försäljning av sina tillgångar, alternativt i konkurs.

Detta är ingen bra idé, tycker de styrande. Därför lånar ECB ut pengar till bank två genom en s.k. LTRO. Balansräkningen för bank två är oförändrad med en omslutning på 110kr. Samma sak gäller balansräkningen för bank ett, med skillnaden att den nu har 50kr över på tillgångssidan. Detta belopp lånades tidigare ut till bank två. Dessa pengar kan dock nu användas till annat. Om banken lånar ut detta belopp till en tredje bank, eller till ett företag, så kommer pengarna till slut att hamna hos en bank (och då per definition då parkeras hos ECB:s depositfacilitet). Om pengarna "inte" används, kommer de likväl att hamna hos ECB:s depositfacilitet. (Alla digitala pengar måste ta vägen någonstans.)

ECB botar symtom och köper tid
Ovan resonemang fångar essensen av vad som pågår. Vi kommer att få se fler och fler ointressanta rekord under kommande månader. Rekorden är dock en bieffekt av att ECB är i full färd att åtminstone bota symtomen på skuldkrissjukan. Detta är en bra sak.

Dags att vara contrarian gällande USA:s ekonomi?

2011-12-27T17:50:00.000+01:00

De allra flesta ekonomer spår nu guld och gröna skogar för USA:s ekonomi, speciellt i ljuset av att USA:s kongress till slut förlängde årets skattesänkningar så att de nu gäller in i nästa år - åtminstone till slutet av februari 2012. Nåja, det är väl inte guld och gröna skogar som spås, men ingen talar längre om recessionsrisk för landet, utan Europa har fått stå i rampljuset/vid skampålen. Tydligt är att makrostatistiken i USA har överraskat positivt på sistone. Nu senast var konsumenterna inte lika dystra som ekonomerna hade förväntat sig.

Man ska ofta vara motvalls käring i finansiella sammanhang, och försöka belysa och fokusera på det som ingen annan pratar om. Alla vet väl vid det här laget att EMU-områdets banker ser katastrofala ut? Alla vet väl att de långsiktiga problemen i EMU-området kommer att vara svåröverkomliga?

Den första bilden nedan visar Citigroups överraskningsindex för USA-data. Normalt sett när ekonomer blivit så här pass överraskade har förväntningarna stigit till nivåer som omöjligtvis kan infrias.

Nästa bild visar dessutom att en hund ligger begravd i USA: skatteintäkterna har minskat (i årstakt) på sistone - den positiva statistiken/tillväxten till trots. Detta antyder att sysselsättningen och löneintäkterna kan ha överskattats av statistikmyndigheterna och att underliggande trend är mycket svagare än vad den ser ut att vara. Detta ger stöd till bilden att förväntningarna kommer att grusas framöver, med börs- och räntefall som logisk slutsats.

Ekonomiskt överraskningsindex från Citigroup (högre = bättre utfall än väntat)

Källa: Bloomberg

Krympande skatteinbetalningar till US Treasury

Källa: Shadowstats

Krympande bankutlåning kommer att sänka Sverige

2011-12-22T18:11:00.000+01:00

USA ser bättre ut men det är en del luft i siffrorna
USA:s ekonomi har utvecklats förvånansvärt positivt sedan börsturbulensen under sensommaren. Det som brukar hända, men som inte ser ut att ha hänt denna gång, är att både företag och hushåll sparar markant mer på grund av att framtiden upplevs som mer osäker. När sparandet stiger stagnerar eller faller konsumtionen samtidigt som företagen senarelägger investeringar. Detta har inte blivit fallet denna gång i USA. Trots att amerikanernas prisjusterade inkomster har fallit sedan i februari i år har konsumtionen ökat. Nyckeln är förstås en nedgång i sparkvoten! Amerikanska hushåll sparar alltså klart mindre nu än för 6-9 månader sedan. Att USA:s finansiella system mår förhållandevis bra, trots skuldkrisen i Europa, gör att amerikanska hushåll kan göra det de är bäst på: att glömma morgondagen och "shop 'til you drop" (även om det inte är uthålligt, förstås). Samtidigt hålls investeringsaktiviteten under armarna just nu på grund av att avdragsrätten för investeringar försämras betydligt under 2012. Företag, som rimligtvis också de blivit positivt överraskade av att amerikaner inte sparade mer under hösten, väljer därför att investera nu istället för i framtiden. Rimligtvis kommer viktiga ISM manufacturing hålla sig uppe på goda nivåer även i december och kanske även i januari.

EMU: The road to hell is paved with good intentions
I Europa har EMU:s ledare, ledda av Tysklands Merkel och Frankrikes Sarkozy, sjösatt sällan skådad domedagspolitik som trots goda intentioner snudd på ser ut att maximera lidandet i den så kallade "periferin". Alla länder ska spara samtidigt genom finanspolitisk åtstramning. Alla länder ska stärka sin konkurrenskraft. Att även Tyskland ska ägna sig åt detta gör att "periferin" kommer att få det ytterst svårt att komma ikapp, och det är den relativa utvecklingen Tyskland vs. resten som spelar roll. EMU:s ledare har sedan dec-2009 feldiagnostiserat krisen. Det handlar inte om sviktande budgetdisciplin. Det handlar om konkurrenskraft och "balance of payments". Nåja. ECB häller pengar i banksystemet så att trycket på bankerna att minska sina balansräkningar minskar. Oavsett ECB:s olika faciliteter kommer vi även fortsatt se tuffare kreditvillkor i EMU-området i takt med att banker som ej kan låna på marknaden försöker städa i sina balansräkningar för att uppnå myndigheternas och marknadens krav. Strävan från bankerna att minska sina balansräkningar gör, och kommer göra, det svårare att låna, främst för små och medelstora företag, men även hushåll kommer att drabbas. Kreditåtstramning kombineras med finanspolitisk åstramning. En depression kan följa, med stigande sociala spänningar som följd.

Sverige: balansräkningspress även här
Svenska banker utsätts för liknande tryck som de i Europa. Marknaden belönar banker som håller hårt i sina pengar, som har stora likviditetsreserver och som har höga kärnkapitalrelationer. De styrande här i landet har, utöver tuffare krav i form av Basel-3, flaggat för att införa ett golv för riskvikterna på både företags- och bolån, dvs öka kraven på det det kapital som bankerna reserverar för eventuella förluster (se DI.se, Redeye samt FI). De finansinstitut som historiskt sett har haft minst förluster på sina bolån p.g.a. sund kreditpolicy ska nu i praktiken straffas för detta. Nåja. Allt annat lika leder höjda riskvikter till att RWA/riskvägda tillgångar/balansräkningen expanderar, vilket gör att incitamenten för bankerna att krympa sina balansräkningar genom minskad utlåning förstärks ytterligare. (Jag är fullt medveten om att jag använder begreppen slapphänt nu, men bear with me...)

Lite enkla rövarkalkyler av en icke-bank-analytiker som ska hinna med ett blogginlägg innan utgång gör gällande att en storbank som, innan nya riskvikter diskuterades, hade möjlighet att öka sina riskvägda tillgångar med 6% till 2015. Med höjda bolånevikter översätts detta till en balansräkningskrympning på 7%, lägger vi på höjda riskvikter för företagslån talar vi 23%! Om vi dessutom lägger på en kontracyklisk buffert (förvisso osannolikt) som nämns av de styrande blir siffrorna -12%, -23% samt -36%. (Siffrorna ovan utgår dessutom från att bankernas intjäningsförmåga inte används för att bygga upp kapitalnivåerna.)

Det ser hursomhelst ut att bli svårare för alla som är beroende av bankfinansiering att låna pengar framöver. Stora företag som själva kan emittera obligationer på kreditmarknaderna klarar sig. Glöm bort att finansiera ett nytt kök genom belåning, glöm bort att resa på kredit. Glöm bort överkonsumtionen vi har sett de senaste 5-10 åren. Bostadspriserna kommer knappast kunna börja stiga. I en strukturomvandling likt den ovan kommer också Riksbankens reporänta att bli mindre potent för att styra ekonomin än vanligt. Åtskruvad kreditkran är en förklaring till att bolåneräntorna i Sverige är "förvånansvärt" höga. Tuffare kreditvillkor är också en förklaring till att svensk konsumtion utvecklats betydligt svagare än "väntat" under nästan hela året, även om den modellbundna Riksbanken främst skyller på börsfallen i juli och i augusti.

Slutsats: konjunkturutvecklingen lär bli markant sämre "än väntat" även i Sverige under kommande år(*).

*) Eller kommer myndigheterna att inse konsekvenserna av ovan skeende och backa? Möjligt, men empirin talar för att de inte vänder förrän de står inför fullbordat faktum.

Svenska bostäder - en kanske inte så säker investering trots allt?

Makrofjanten önskar er alla en riktigt...

Grekland trixar och strular ännu en gång? Dags att ta fram revolvern

2011-11-01T19:33:00.000+01:00

Allas vår G-Pap (premiärminister Papandreou i Grekland) ställde igår kväll till med rejäl oreda. Åter måste de Europeiska finansmarknaderna oroa sig för en snar statsfinansiell konkurs med de oöverskådliga spridningseffekter en sådan kan komma att innebära. Finansminister Venizelos passade samtidigt på att påpeka att den stundande omröstningen är att betrakta som en euroomröstning.

I korthet:

Grekland vill eventuellt riva upp räddningsöverenskommelsen med EU/IMF
Om EU/IMF då inte går med på att låna ut till lättare villkor stundar statsfinansiell bankrutt för Grekland
Om Grekland röstar mot paketet kan det vara att betrakta med att landet lämnar EMU-projektet
Få Greker (<40%) tycks tycka att överenskommelsen är "bra"
Återstår att se om EU/IMF/Tyskland tycker att det är dags att ge ännu mer billiga pengar till dessa "lata greker"

Det här riskerar förstås att få flera konsekvenser, bland annat att bankers exponering till Grekland nu åter blir markant mer riskfylld. Mer riskfyllda banker ökar problemet för länder som Spanien och Italien. Skulle det vara så att Grekland dessutom röstar för att lämna euron bakom sig, skapas ett prejudikat om att länder kan göra just det. Investerare, hushåll och företag riskerar i ett sådant läge att ifrågasätta om en euro i just deras banksystem är en euro. Den kan ju bli en lira, pesetas eller någon annan skruttvaluta när som helst. Bank runs riskerar att bli följden, vilket accelererar de finansieringsproblemen bankerna i berörda länder står inför.

G-Pap visar Merkel var skåpet ska stå

Annorstädes kan det rapporteras att USA:s inköpschefer förvisso var något dystrare än ekonomerna hade väntat sig, men orderingången förbättrades samtidigt som tillverkningsindustrin äntligen börjat minska lagernivåerna. Denna mix av utfall antyder att inköpschefsindex ISM i USA har fallit klart. För Sverige var tendenserna desamma. Najs. Detta spelar dock ingen roll för varken börser eller räntor om inte Européerna skärper till sig.

De som varit börsbullish kanske kan relatera till följande parafrasering av The Cure(*) (youtube):

Standing on the beach

With a gun in my hand

Staring at the sea

Staring at the sand

Staring down the barrel

At the greek on the ground

I can see his open mouth

But I hear no sound

I'm alive

I'm dead

I'm the stranger

Killing a greek

Spotify började plötsligt dessutom spela Moby's (well) "[t]hat's when I reach for my revolver"(*) (youtube):

That's when I reach for my revolver

That's when it all gets blown away

That's when I reach for my revolver

The spirit passes by this way

Förra veckan kändes det tråkigt att vara kort ett gäng svenska bolag. Idag känns det inte så pjåkigt.

*) Jag är inte hatisk, eller mordisk. Egentligen. Bara oändligt trött på detta Grektjafs som ALDRIG TAR SLUT.

Europas ledare lever i ett elfenbenstorn

2011-10-26T19:57:00.000+02:00

Dagens citat får sägas komma från Paul De Grawe, som skrivit mycket klokt i skuldkrisfrågan (länk):

Academics have the reputation of living in an ivory tower far away from the realities of the world. My impression is that instead of the academics, it is the European leaders who have been living in an ivory tower.

Disconnected from the economic and financial realities, they have created an institution that does not work and will never do so properly. Now they are creating a financial gimmick that, in their fantasies, they expect to solve the funding problems of major Eurozone countries. It is time for the European leaders to step back into the real world.

Även om Merkel et al kommer kommer överens så småningom om EFSF-leverage, bankrekapitaliseringsprogram, Grekisk haircut, med mera, så är det sannolikt att vi givet den allt djupare recessionen och dessa ständiga feldiagnoser i skuldkrisfrågan kommer att behöva återbesöka ämnet åter inom kort. För eller senare kommer de tvingas till att göra det rätta.

Blir Operation Twist samma "succé" som QE2?

2011-10-22T10:25:00.000+02:00

En sak jag funderat på är om inte Operation Twist kommer att bli samma "succé" som QE2, dvs att denna stimulansåtgärd skickar upp börsen vilket i sin tur ger vissa positiva realekonomiska effekter genom att hushållens nettoförmögenheter stiger och att företagens balansräkningar ser bättre ut. Stigande förmögenheter översätts normalt sett till minskat sparande, vilket ger konsumtionen stöd.

Hittills påminner "price action" om effekterna från både QE1 och QE2 (hittar tyvärr ej bildkällan nu)

Ekonomerna har också blivit "positivt överraskade" av ekonomisk statistik i USA, efter att ha blivit negativt överraskade en längre tid. Så var fallet även efter QE1 och QE2.

Notera även att Jon Hilsenrath i WSJ nyligen antydde att ytterligare QE (med sikte på bostadsobligationer ) kan komma att sjösättas inom något kvartal.

QE1 och QE2 syftade till att blåsa upp tillgångspriser till (för) höga nivåer. Operation Twist fungerar ungefär som QE2. Politiken "lösgör" pengar som får söka sig till andra "mer riskabla" tillgångar. Detta ger förstås kortvarig skjuts men ger problem när mikrobubblan spricker.

Om Européerna gör något vettigt inom kort kan vi ha lagt grunden för fortsatt börsuppgång.

Det luktar 1930-tal, sjösätter Européerna århundradets policymisstag?

2011-10-18T19:59:00.000+02:00

Undertecknad är så konjunkturbaissig att han nästan faller ned från soffan. Förvisso har USA-data överraskat positivt i ett par veckor, vilket gett hopp om att USA:s ekonomi kanske undviker recession. Septembers "starka" siffror kan dock till viss del ha att göra med att proppar i den globala försörjningskedjan post-tsunami nu har släppt. Exempelvis var detaljhandeln i USA mycket stark p.g.a. en rejäl studs i försäljning av japanska bilar. Sedan i april har det varit brist på japanska bilar p.g.a. tsunami- och kärnkraftstragedin i mars. Tills nu. Även Europeisk data har på sina håll inte varit lika eländiga som väntat, till viss del av samma skäl (se exempelvis Italiensk industriproduktion i augusti).

Bättre data motiverar multipelexpansion på börserna på grund av att de upplevda recessionsriskerna minskar. Det kan nog hålla i sig ett tag om inte Européerna sjabblar bort sig i helgen.

Århundradets policymisstag?
Blickar vi framåt känns det dock som att Européerna strävar efter att återupprepa 1930-talets depression. Då, i USA, krympte mängden pengar i omlopp eftersom hushållen tog ut sina pengar ur bankerna, vilket framkallade "bank runs" vilket spred sig över landet. En ökad kontantandel hos hushållen översätts direkt till att den monetära multiplikatorn krymper. Under några år på 1930-talet krympte mängden breda pengar (M2) med en tredjedel. Finns det färre pengar i omlopp går det helt enkelt inte att hålla aktiviteten vid liv vid samma nivå som förut...

Nuförtiden fungerar dock bankväsendet annorlunda. Istället för kassakrav och kontantandelar bestäms den monetära multiplikatorn av bland annat kärnkapitalrelationer och kraven på desamma. Bankernas kärnkapital påverkas nu negativt p.g.a. recessionen i EMU-området och p.g.a. nedskrivningar av värdet på statsobligationer (Grekland, Portugal, Irland, Spanien, Italien...) Om banker tvingas ha högre kärnkapitalrelationer av reglerare kommer de, i strävan att stärka sina kapitalrelationer eller för den delen bibehålla räntabiliteten på eget kapital, krympa sin balansräkning. Det är vid dagens aktievärdering oaptitligt att nyemittera aktier.

Effekten blir tyvärr samma som under 30-talets depression. Bankernas balansräkningar krymper, det blir svårare att låna även för kreditvärdiga företag och hushåll, och det blir också allt annat lika dyrare att låna.

Sverige står inte isolerat. Marknadstryck, regleringar (Basel-3), Finansinspektionens tal om höjda riskvikter på bland annat bolån, Finansminister Borgs höga tonläge och tal om bankers "riskabla" finansiering i utländsk valuta, allt verkar åt detta håll just nu. Banker och bolåneinstitut har redan skruvat åt kreditkranen i Sverige och kommer att skruva åt den ytterligare framöver. Detta bådar illa för företag och hushåll, främst de med sämre kreditvärdighet. Det har också negativ bäring vad gäller den svenska bostadsmarknaden. Ligger du med rörlig (3-mån) boränta är det möjligt att du står inför både höjda räntekostnader och svårigheter att faktiskt rulla lånet vidare under kommande år om det vill sig illa.

Grundläggande nationalekonomi kan faktiskt ta oss en bit på väg i att förstå sambanden.
Kvantitetsrelationen säger oss som bekant att PQ=MV, där P = prisnivå, Q = kvantitet (BNP-volym), M=mängden pengar och V=omsättninghastigheten på pengar.

V, omsättningshastigheten, kan sägas minska på grund av att kärnkapitalet urholkas av kreditförluster & nedskrivningar på statsobligationers värde. Till detta ska vi nu lägga myndigheters strävan att ålägga bankerna höjda kapitalkrav. År 2009/2010 diskuterade de att göra det omvända, att minska procyklikaliteten...

ECRI varnar också för USA-recession

2011-09-30T16:11:00.000+02:00

ECRI varnar nu för recession i USA - likt makrofjanten!

Lakshman Achuthan vid det förhållandevis duktiga prognosinstitutet ECRI sade idag att: "USA är på väg in i en ny recession", "att processen inte går att stoppa" och att det ännu "inte finns några som helst tecken på vändning".

Dagens USA-"data" har dock inte varit så dålig. Hushållen var inte fullt lika pessimistiska som väntat enligt Michigan-undersökningen och Chicago PMI var (som vanligt) bättre än väntat. Chicago-siffran antyder att ISM (inköpschefsindex för tillverkningsindustrin i USA) kommer att vara rätt hygglig trots allt.

Fast... man bör nog ha med sig att USA var i recession redan januari 2008, trots allt ISM då höll sig på höga nivåer under det första halvåret.

EURECA - ännu en plan för att rädda Grekland (EU/Tyskland ska överbetala)

2011-09-28T18:10:00.000+02:00

Konsultgruppen RolandBerger, med kopplingar till den tyska regeringen, har suttit på sina kammare och drömt upp en ny räddningsplan som dessutom "straffar onda spekulanter". Mer att läsa finns hos MacroMan och FT Alphaville.

Nåja. EURECA-planen (PDF-länk) går i korthet ut på:

EU betalar Grekland EUR125mdr för grekiska tillgångar som förädlas över 15 år.
Pengarna används för att återköpa skuld (bland annat från ECB, men till vilket pris?).
Landets bruttoskuld minskas från 145% till 88%.
EUR20mdr investeras, så att tillgångarnas värde blir 165-185mdr. (EUR20mdr ger 100%-200% avkastning alltså? Najs.)
Dessa EUR20mdr tänks även ge en BNP-skjuts på 8% (över tre år) som en positiv sidoeffekt.

Några problem med planen:

Tillgångarnas avkastning måste vara lägre än räntan på statens skuld för att privatisering ska vara bra för statsfinanserna (annars bidrar de statligt ägda tillgångarna med större intäkter än kostnader). Alltså måste bara illa skötta tillgångar privatiseras (tillgångar vars avkastning kan höjas).
Vad säger det Grekiska folket om att sälja ut tillgångar värda halva landets BNP? I våras var åtminstone facken ordentligt ilskna kring planerna att sälja EUR50mdr.
Grekland har tidigare öronmärkt EUR50mdr av tillgångar att privatiseras fram t om 2015. De har haft mycket svårt ens med detta. Nu talas det om att de kanske får in EUR15mdr av dessa EUR50mdr. Var ska resten komma ifrån?
De flesta av Greklands tillgångar är dessutom fastighetstillgångar. Detta innebär oklarheter kring bygglov, tillstånd, med mera.

Den korta sammanfattningen är att någon (EU/Tyskland) ska överbetala rejält för ett gäng Grekiska skrutt-tillgångar och sedan hålla tummarna för att projekten lyckas och att Grekerna inte trilskas under tidens gång.

Vore det inte bättre att sätta Grekland i statskonkurs? Det skulle åtminstone göra att jag fick lägga min tid på mer spännande saker än detta.

Recessionen började i september i både EMU och USA, och värre blir det

2011-09-22T18:19:00.000+02:00

Det krävdes alltså att även Federal Reserve uttryckte sig bekymrat om tillväxten för att aktiefolket skulle inse allvaret i situationen och börja baissa på allvar? FOMC igår:

there are significant downside risks to the economic outlook, including strains in global financial markets

Duh. Dagens statistikskörd var dessutom inget att glädjas åt. Inköpschefsindex (PMI) i EMU är som bäst konsistent med stagnation av BNP. Försöker vi förklara EMU:s BNP-tillväxt med PMI (1999-2011) fås dock en prognos på att BNP just nu krymper med 0.1% per kvartal och justerad R2 på 0.81 vilket måste anses vara mycket bra. Framåtblickande indikatorer som orderingången pekar på snabb kontraktion av orderböckerna, vilket är konsistent med minskad produktion framöver (och ytterligare fall i PMI).

Även USA:s ledande indikatorer är konsistent med en ny recession. Ser ut som att den började i september. Jag satte f.ö. ner foten om detta i augusti. ECB sänker räntan inom kort. Riksbanken följer strax efter. Innan årsskiftet känns som huvudscenariot. Grekland defaultar innan jul.

Värre blir det alltså. Macro-man sammanfattar läget just nu:

time is running out, and with US short term paper downgrades we are perilously close to a major breakdown in US money markets

Dagens skämt

2011-09-20T20:34:00.000+02:00

Via FT Money Supply:

How many euro area finance ministers does it take to change a light bulb? None – there is nothing wrong with the light bulb.

Varning för åtstramning även i USA

2011-09-19T13:42:00.000+02:00

Via Paul Krugmans blogg hittar jag följande graf, konstruerad av Goldman Sachs. Den beskriver den tänkta effekten från finanspolitiken på USA:s ekonomiska tillväxt. Enligt nuvarande lag enligt vilken flera skattesänkningar förfaller 2012 kommer skiftet i landets finanspolitik kraftigt att dämpa tillväxten (streckad svart linje).

Eftersom man i USA "aldrig" höjer skatterna är det dock ingen som tror på denna profil utan ytterligare skattesänkningar och stimulanser lär sjösättas. Hur mycket får vi kanske inte reda på förrän i november, när en "superkommittée" ska komma överens om landets långsiktiga finanspolitiska inriktning.

Huvudpoängen med bilden är att även med President Obamas nya "jobbprogram" kommer finanspolitiken på sin höjd inte påverka negativt nästa år. Det kan alltså bli mycket tuffare, om ex.vis Tea Party trilskas.

G7 - mer snömos

2011-09-10T10:02:00.000+02:00

Europas finansiella system står i brand. Vissa marknadsaktörer hade hoppats på en samordnad policyrespons (finanspolitik och centralbanker) redan denna helg. G7, på sedvanligt maner, lyckades istället enas kring en tunn kommuniké som genom att fortsätta att göra "för lite, för sent" ska lösa problemen samtidigt som den andas splittring... Hela G7-kommunikén finns att läsa hos Telegraph. Som jag skrev häromdagen: "Europas politiker tycks dock fortfarande vara fast beslutna att "rädda" den gemensamma valutan genom att eventuellt skapa en alldeles för liten facilitet som även när den blivit något mer flexibel, kommer att vara inflexibel.":

We are taking strong actions to maintain financial stability, restore confidence and support growth. In the US, President Obama has put forward a significant package to strengthen growth and employment through public investments, tax incentives, and targeted jobs measures, combined with fiscal reforms designed to restore fiscal sustainability over the medium term. Euro area countries are implementing the decisions taken on July 21 to address financial tensions, notably through the flexibilisation of the EFSF, reaffirming their inflexible determination to honor fully their own individual sovereign signatures and their commitments to sustainable fiscal conditions and structural reforms. Japan is implementing substantial fiscal measures for reconstruction from the earthquake while ensuring the commitment to medium-term fiscal consolidation.

G7 är ej heller eniga om hur finanspolitiken bör inriktas - vi ser åter en klyfta mellan Europa (åtstramning) och USA (stimulans):

Concerns over the pace and future of the recovery underscore the need for a concerted effort at a global level in support of strong, sustainable and balanced growth. We must all set out and implement ambitious and growth-friendly fiscal consolidation plans rooted within credible fiscal frameworks. Fiscal policy faces a delicate balancing act. Given the still fragile nature of the recovery, we must tread the difficult path of achieving fiscal adjustment plans while supporting economic activity, taking into account different national circumstances.

Vad gäller penningpolitiken lovar de att göra vad som krävs, vilket de förstås alltid gör. Mer likviditetsåtgärder kommer om det behövs, som om någon trodde något annat. Problemet är att banksystemen badar i kortsiktig likviditet. Det som skulle minska en hel del av Europaoron är långsiktig likviditet som t ex att ECB köper bank-obligationer, om det finns inget att läsa.

Monetary policies will maintain price stability and continue to support economic recovery. Central Banks stand ready to provide liquidity to banks as required. We will take all necessary actions to ensure the resilience of banking systems and financial markets. In this context we reaffirm our commitment to implement fully Basel III.

Politiker - se glada ut, det kan de

Noyer (Banque de France) sammanfattar läget perfekt:

It was really a meeting of great cohesion and force. There was a determination by everyone to meet challenges. (Källa: Reuters)

Kina och den kommande syndafloden

2011-09-09T19:43:00.000+02:00

"Après Nous, Le Déluge", titulerar Patrick Chovanec sin bloggpostning som inkluderar härliga bilder på en kontorsbyggnad i Kina.

The gold-encrusted hallways, marble foyers, and imposing granite frontage are not from Versailles, or the Vatican, or even Caesar’s Palace in Las Vegas. They are from the newly completed corporate headquarters of state-owned Harbin Pharmaceutical, in northeast China.

Känns lite Dubai World över det hela. Eller Japan på 1980-talet... En episk bubbla byggs upp, "konsensus" är att Kina har råd att städa upp efter den. Men några trista konsekvenser kanske en sådan brusten bubbla får?

Se och läs mer hos Patrick Chovanec.

Kort sammanfattning:
Nu råder recessionsrädsla och finanspolitisk oro i USA (världens största ekonomi, c:a 20% av världs-BNP i nominella termer), vi ser en tydligt eskalerande bank- och statsskuldkris i EMU-området (nästan lika stor ekonomi som USA) och så den episka investeringsbubblan i Kina (tredje största ekonomin i världen, åtminstone i PPP-termer...). Kina uppvisar betydligt mer obalanserad tillväxt än Japan och Sydkorea gjorde på 80-talet.

Ilsken Trichet mjuknade om styrräntan - mer press på Riksbanken framöver

2011-09-08T17:48:00.000+02:00

ECB Trichet ilsknade till idag på presskonferensen (länk till video), i vilken han signalerade att ECB tar en paus med räntehöjningarna. Sannolikt kommer ECB att ha sänkt räntan inom sex månader. (Det här har bäring på Riksbanken som i så fall sannolikt kommer att behöva sänka räntan för att förhindra en för stark svensk krona, se ex.vis på retoriken från Norges Bank de senaste dagarna, eller på agerandet hos SNB för den delen).

Trichet är som bäst när han är arg

Europas politiker har ignorerat ECB:s råd många gånger och istället betett sig mer eller mindre vettvilligt i tiotalet år. Nu i våras varnade ECB tydligt för vad som komma skulle om Europas politiker inte tog sitt ansvar i skuldkrisfrågan och Greklandsfrågan i synnerhet. Europas politiker, ledda av Merkozy, struntade i råden och körde vidare. Situationen har därför blivit som den blivit, vilket är mycket oroväckande.

Italien och Spanien är fullt indragna i skuldkrishärvan och hade sannolikt gått i statsfinansiell konkurs om inte ECB gripit in den 8:e augusti. Stora, systemviktiga, banker i Frankrike och Italien kan inte längre gå till marknaden för att finansiera sig på längre löptider. Om inte denna situation löses kommer det att leda till en kreditkontraktion i länderna, vilket sänker den ekonomiska aktiviteten (ny recession kanske?). Sänkt ekonomisk aktivitet leder till nya kreditförluster, bankproblem och statsfinansiella frågeställningar som man helst inte vill tänka sig. Det är samtidigt inte alls otänkbart att Grekland tvingas ställa in betalningarna redan inom sex månader på grund av allt käbbel. En okontrollerad default skulle säkerligen få "svårförutsedda" spridningseffekter till Irland, Portugal, Spanien, Italien och kanske även Frankrike. Värre än 2008 kan det bli om Europas politiker inte skärper till sig.

Europas politiker tycks dock fortfarande vara fast beslutna att "rädda" den gemensamma valutan genom att eventuellt skapa en alldeles för liten facilitet som även när den blivit något mer flexibel, kommer att vara inflexibel.

Over and out,
Makrofjanten

Borde Fed gasa på med mer QE? (Om marinsoldater och definitionen av galenskap)

2011-08-30T20:04:00.000+02:00

Borde Fed gasa på med mer QE? Goldman Sachs svar på frågan finns att läsa hos Zerohedge. (Svaret är förstås ja.)

Håll koll på vad journalisten Hilsenrath (WSJ) skriver i ärendet inför Federal Reserves möte den 21:e september. Om han ger tydliga signaler är det klappat och klart.

Vi är några stycken som tycker att QE, kvantitativa lättnader, faktiskt medför en hel del stora kostnader. Exempelvis att råvarupriserna då stiger. Speciellt mat- och bensinpriser klättrar i takt med att dollarn försvagas. Mat- och bensinpriser slår också hårdast mot de fattigaste som behöver mest stöd, medan själva tillgångsköpen till synes ger börsen en högre värdering än den annars skulle ha. Väldigt problematiska fördelningspolitiska effekter med andra ord. Konsumtionseffekterna blir också skeva: "de fattiga" har markant högre konsumtionspropensitet givet en viss inkomstökning än "de rika".

Via Pragmatic Capitalist hittar jag följande klockrena citat:

The beatings will continue until morale improves!

Nu är mig veterligen Ben Bernanke inte en fd. marinsoldat. Men om en viss stimulansåtgärd inte fungerar utan snarare slår bakut, ja, då dubblar vi den!

Einstein erinras.

The definition of insanity is doing the same things and expecting different results

Over and out.
Makrofjanten

Vad hittar Bernanke på i Jackson Hole?

2011-08-22T18:26:00.000+02:00

Just when I thought I was out, they pull me back in.

- Michael Corleone i Gudfadern 3.

På fredag ska Federal Reservechefen Ben Bernanke hålla tal vid den årliga konferensen i Jackson Hole. Förra året hintade Bernanke om QE2, vilket både obligationsmarknaden och börsen såg som något väldigt positivt. Detta lade grunden för ett rejält börsrally och positiva förmögenhetseffekter, vilket även gav konjunkturen lite kortsiktig skjuts.

Som vanligt har Federal Reserves inofficielle talesman Jon Hilsenrath en artikel i WSJ om The Bernanks förehavanden. Denna gång är artikeltiteln "For Bernanke, No Summer Fun at Jackson Hole". Hilsenrath inleder med att jämföra Bernankes situation med en scen ur Gudfadern 3. Federal Reserve har ända sedan 1987 varit i "marknadens klor", vilket lagt grunden för uttrycket "Greenspan put" (dvs att Fed garanterar en viss bottennivå på börsen). I våras trodde säkerligen Feds Bernanke att USA snart kunde lägga det värsta bakom sig och att hygglig tillväxt stod inför dörren.

Efter de senaste veckornas finansiella turbulens, rejäla börssättning och den bördiga skörden av negativa överraskningar från makrostatistiken hoppas marknaden, som alltid, att centralbanken med ett alexanderhugg ska lösa den gordiska tillväxtknuten (jag, pretentiös?). Förväntningarna på framtidens tillväxt har rasat, och flera bedömare sätter 30-40% sannolikhet för en USA-recession (i så fall blir det förmodligen recession även i Sverige). Som vanligt går det inte utesluta att Riksbanken stollar till det och höjer räntan 25-50bp till för att på ett mer slutgiltigt sätt knäcka konjunkturen innan de inser sitt misstag, but I digress...

Vad ska då vår kära Bernank hitta på? Vid fjolårets konferens framförde han flera möjliga stimulansåtgärder: 1) ytterligare tillgångsköp (QE2), 2) ändrad retorik kring hur länge Fed ska hålla räntan låg ("extended period"), samt 3) sänkt ränta på bankernas överskottsreserver hos Fed.

Alternativ 1 genomfördes i november 2010 och alternativ 2 sjösattes vid Fedmötet i början av augusti. Alternativ 3 känns som en ytterst marginell åtgärd.

Vad som har diskuterats flitigt under sommaren går under namnet "operation twist" och innebär att Fed ändrar durationen på sin balansräkning. De tillgångar (MBS, Agencies, Treasuries) som köpts sedan 2008 förfaller och ger kupongbetalningar allt eftersom. Operation twist innebär att dessa betalningar återinvesteras i statsobligationer med längre löptid (5-år, 7-år eller 10-år). I kombination med att räntan sannolikt kommer att hållas på nollan till mitten av 2013 skulle detta vara ett verktyg för att stimulera.

Det vore dock inte lika potent som att köpa statsobligationer outright, men vore ett sätt att sjösätta "QE2.5" utan några större negativa repressalier. Kom ihåg att frasen QE är politiskt giftig numera, och att Fed är vida kritiserat av allsköns crackpots i Tea Party-rörelsen.

Notis: krympande BNP i EMU, USA och Sverige är mitt huvudscenario. (kv4 eller kv1, 2012)

Några sköna fraser som summerar upp QE2 - ha detta i åtanke när QE3 sjösätts

2011-08-16T20:48:00.000+02:00

Här är några sköna utsagor om Fed:s framgångar med QE2 av John Hussman. Ha detta i åtanke när QE2.5 eller QE3 sjösätts senare i år- något som utgör huvudscenariot hos bland annat Goldman Sachs:

The Fed was indeed successful in provoking a wave of commodity hoarding that affected global supplies and injured the poorest of the poor - particularly in developing countries.
The Fed was successful in setting off a very predictable decline in the value of the U.S. dollar.
The Fed was successful in punishing savers and the risk averse, and driving investors to reach for yield in risky investments that they would normally avoid were it not for the absence of yield.
The Fed was successful in provoking those with strong balance sheets to pay down existing higher interest-rate debt, and in creating an incentive for those with weak balance sheets to issue more of it at low rates, resulting in a simultaneous deterioration of credit quality and compensation for risk in the financial system.
The Fed was successful at boosting the trading profits of the banks that serve as primary dealers, by announcing precisely which securities it would be buying prior to Treasury auctions, and buying them on the open market a few days later from the dealers that acquired them.
The Fed was successful in creating a portfolio of low yielding securities that will be almost impossible to disgorge without capital losses unless the Fed holds them to maturity.

Och om Fed:s senaste penningpolitiska utfästelse:

The promise to extend zero interest rates for two more years is simply a further attempt - now becoming desperate - to distort the financial markets by dressing up the same pig with lipstick and a flirty dress.

Några lästips och tankar inför nästa vecka

2011-08-14T14:53:00.000+02:00

Inför nästa vecka: undertecknad kommer att kolla extra noga på USA:s NY Fed's Empire manufacturing-index på måndag (har företagen blivit dystrare? växer ordböckerna?). En liknande undersökning från Philadelphia-regionen offentliggörs på torsdag. I undersökningar som dessa kommer vi få se tecken på huruvida Japans återuppbyggnad nu ger stöd till industrikonjunkturen, eller om detta överskuggas av att skuldtakskrisen och Europakrisen har lett till "ökad osäkerhet", vilket i sig riskerar att leda till minskad efterfrågetillväxt.

All data kan dock komma att överskuggas av mötet mellan Tysklands Merkel och Frankrikes Sarkozy, eller kanske får vi bara ännu en gäspningsinducerande kommuniké? Sannolikt är krisen ännu inte stor nog för att E-bonds ska ha kommit upp på förhandlingsbordet. (Detta är en möjlig lösning på Europas statsskuldkris. Förresten, varje gång jag skriver att detta, eller något annat, skulle kunna vara en lösning på skuldkrisen sägs detta utifrån antagandet att de styrande vill hålla ihop EMU och EU i en form lik dagens...)

Några lästips inför kommande vecka:

Italiens finansminister Tremonti argumenterar återigen för E-bonds. (Reuters)
Italienskt fack kallar till strejk mot åtstramningsplanerna (TV4)
Die Welt skriver att Tysklands regering med Angela Merkel i spetsen kan vara redo att så småningom acceptera E-bonds. (Welt)
Claes Hemberg har blivit galen och jämför guld- och småbolagssparare med huliganer (Cornucopia)
De europeiska bankernas situation kanske inte är lika allvarsam som det ser ut (Nomura via FT Alphaville):

"... the current LOIS spread widening is (...) driven by liquidity measures", "large EU banks have pre-emptively funded typically 70-90% of their 2011 needs, limiting the need for additional issuance into troubled markets."

Statsskuldskrisen - vad måste göras

2011-08-11T20:14:00.000+02:00

Under dagen har det offentliggjorts att Tysklands Merkel och Frankrikes Sarkozy åter ska mötas för att "lösa krisen". Detta, och rykten om att det ska bli förbjudet att blanka (bank-)aktier i EU har bidragit till en viss studs på Europas börser.

Helt klart är att krisen nu nått Europas "kärna" efter turbulensen i den Franska banken Societe Generale.

Texten nedan är främst Daniel Gros (läs voxeu.org) och delvis Makrofjanten:

EFSF är för liten
EFSF i sin nuvarande konstruktion är alldeles för klen för att hantera en situation där Spanien är indraget, än mindre Italien, och om Frankrike behöver hjälp är det över.

EFSF:s konstruktion är känslig och instabil
Konstruktionen av EFSF har jämförts med en CDO. Dess rating, och därmed även dess finansieringskostnad, beror på garantier från 17 olika EMU-länder. Främst från länder med trippel-A. Om något av trippel-A-länderna som garanterar faciliteten nedgraderas måste även EFSF nedgraderas om konstruktionen inte görs om. Ju fler länder som tvingas vända sig till EFSF desto färre blir även dess garantländer. Bördan för garantländerna växer därmed. Frankrikes offentliga åtaganden stiger om landet måste garantera Spansk skuld. Detta skapar oro för Frankrikes rating. Att utöka EFSF skulle göra att risken att Frankrike faller blir än större.

Vad bör då göras?
Europas styrande bör snarast omvandla EFSF till en bank, så att EFSF får tillgång till oändligt med "eldkraft" från ECB. Min kommentar: EFSF:s kapital kommer i så fall att riskeras först, vilket förstås fortfarande skapar en implicit skuldbörda för medlemsländerna. ECB:s kapital riskeras dock i mindre grad, så det skulle göra att vi får en "lender of last resort" som är mycket mindre avog än ECB, och som inte dras med samma förtroendeproblematik.

Merkel och Sarko borde göra både detta, samt snarast införa:
1) en EMU-gemensam FROB (backad av EFSF) och
2) en EMU-gemensam finansinspektion med ett mandat att tvinga banker att ta in kapital.

“[S]ome day there will be a crisis and new economic-policy instruments will be created.”, som dåvarande kommissionär Prodi sa.

Franska banker på fallrepet - köp svenska bonds & konserver

2011-08-10T20:40:00.000+02:00

...och så var Frankrike på fallrepet. Eller åtminstone franska banker.
För de som tror att USA (på väg in i recession) kommer att klara sig från EMU-eländet är följande bild klargörande.

Källa: Zerohedge

15% av alla pengar i amerikanska penningmarknadsfonder är i Frankrike/Franska banker. Nu ser det ut som att dessa fonder försöker minska sin exponering till Frankrike/Europa. Det har tidigare rapporterats om sådant i bl a Financial Times.

Penningmarknadsfonderna i USA har en balansomslutning på USD2.5 biljoner... (Reuters) 25% av USA:s penningmarknadsfonder är exponerade mot FRA+ITA+SPA. = USD750 miljarder.

Det blir en del pengar i rullning det.

Nä fy.
Köp svenska staten 5y. Sälj eventuellt 10y emot.

Det finns förstås lösningar på problemen vi ser. (Europa-FROB eller Euro-bonds) Men USA:s och speciellt Europas politiker har noll trovärdighet. Noll.

Angela Merkel, föredrar att bli fotad ur underliga vinklar framför att lösa kriser
Källa: Aftonbladet

FED: Nollränta till sommaren 2013, rekordstor opposition

2011-08-09T20:31:00.000+02:00

FOMC statement:

The Committee currently anticipates that economic conditions--including low rates of resource utilization and a subdued outlook for inflation over the medium run--are likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate at least through mid-2013.

Tre filurer röstade emot (rekordmånga?):

Voting against the action were: Richard W. Fisher, Narayana Kocherlakota, and Charles I. Plosser, who would have preferred to continue to describe economic conditions as likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate for an extended period.

Med andra ord lite mer stimulus än tidigare, men långt ifrån något QE3. Den rekordstora oppositionen antyder också att motståndet mot ytterligare QE är mycket stort.

Två bra citat från dagens bloggläsande - inför the Bernank

2011-08-09T20:03:00.000+02:00

Dagens citatskörd - för oss som är för korkade och slöa för att skriva något vettigt själva:
FundMyMutualFund:

The U.S. refuses to acknowledge the problems it has, not to mention actually trying to address them and instead is reactionary trying to run around like a chicken with its head cut off to douse immediate fires with water.

Alan Ruskin vid Deutsche Bank (via WSJ Marketbeat):

...we are not so much watching a 2011 event, but the beginning of the end of the 2008 crisis. This view would suggest the slide in risky assets is driven by the exhaustion of the 2008-2011 policy stimulus.

Visar The Bernank var skåpet ska stå om 12 minuter?

Dags för en ny recession!

2011-08-08T21:17:00.000+02:00

En av de tänkta effekterna med QE2 som offentliggjordes i aug-2010 var positiva förmögenhetseffekter som skulle sätta fart på konjunkturen. Brian Sack vid New York Fed sammanfattade det väl:

[B]alance sheet policy ... adds to household wealth by keeping asset prices higher than they otherwise would be. - New York Fed:s Brian Sack (4-okt, 2010)

Det korta svaret var att Fed, genom att trycka ned räntorna till onaturligt låga nivåer, skulle få upp tillgångspriserna till onaturligt höga nivåer, vilket skulle "kickstarta" den privata sektorn så att konsumtionstillväxten tog fart och investeringstillväxten accelererade och att uppsvinget därmed skulle blivit självgående.

Källa: PragCap

För att citera mig själv: "om QE2 inte fungerar kommer 'the shit hit the fan'. Märk väl att det inte fungerade särskilt väl den första gången."

Nu ser det ut som att den positiva utveckling vi ändå sett sedan förra sommaren mest var temporär, och att USA har gått in i en ny recession pga råvaruprisuppgången, tsunamin i Japan och politikernas ändlösa käbblande i EU och USA. (Se även varför det är fara och färde här.)

Skulle börsen & risky assets vända upp tydligt denna vecka kommer jag att backa från mitt "recessioncall".

Gissningsvis får vi snart mer rätt så verkningslös QE från Federal Reserve (kanske något litet redan i morgon?) Se mina tidigare inlägg om QE här.

Mekanismen bakom Italienkrisen

2011-08-08T20:08:00.000+02:00

Lite sent omsider, men denna korta krönika av Krugman ger en förklaring av "Italienkrisen", om man nu ska kalla den så. Se även den mer nördiga krönikan på samma ämne från idag.

[T]here is a possibility of self-fulfilling crisis under the euro, in a way that wouldn’t arise with a national currency. And as I see it, that self-fulfilling-crisis argument is the justification for what the ECB is doing.

Paul Krugman, vis när han undviker partipolitiken

Sarko & Merkel - hopplöst efter

2011-08-07T20:47:00.000+02:00

Frankrikes Sarkozy och Tysklands Merkel har skickat ut en ny kommuniké, se här.

President Sarkozy and Chancellor Merkel reiterate their commitment to fully implement the decisions taken by the heads of state and government of the euro area and the EU institutions on July 21st 2011.

Jag gissar att marknaden kommer att bemöta detta med en gäspning. (Optimisterna får nog hoppas från tyngre nyheter från ECB).

Nu är det fara o färde! (konjunktur och marknader)

2011-08-03T13:50:00.000+02:00

Världskonjunkturen skulle sakta in i år, det har vi vetat sedan årsskiftet. Vi antog också att tsunamin i Japan (mars) skulle inverka negativt på tillväxten och att oljeprisuppgången (feb-apr) skulle sänka konjunkturen till viss del. När Japan så småningom återhämtades (maj-) skulle det ge stöd till tillväxten, på samma vis som lägre oljepriser lösgör kökraft hos hushållen (maj-), vilket även det skulle ge stöd till konjunkturen.

Det vi inte visste var att att både Europas och USA:s politiker så totalt skulle fallera i hanterandet av både statsskuldskrisen och USA:s "skuldtakskris". Det har de nu gjort, och åtminstone ur marknadens synvinkel känns det osannolikt att Obama eller Merkel hittar "en kanin i hatten". (avdelningen underliga metaforer?)

Det är fortfarande så att återhämtningen i Japan bör ge visst stöd till industrikonjunkturen framöver, men USA:s ekonomi (20% av världs-BNP i nominella termer) kan mycket väl vara i recession nu. Sedan tidigare pekade EMU inköpschefsindex på stagnant BNP, så en recession är oroväckande nära även i EMU-området.

Marknadsutsikter

Efter de senaste blodiga dagarna bör vi nog förvänta oss en liten rekyl på börserna snart (5%?)
En sådan bör förmodligen användas för att gå kort och köpa konserver för pengarna

Det vi ser just nu är precis som det vi såg under fjolåret, men med skillnaden att nu är Spanien och Italien indragna i skuldkrisen, USA:s centralbank får det svårare att stimulera med tanke på inflationsutsikterna, och att både EMU och USA satsar på snar finanspolitisk åtstramning (under 2010 satsades det istället på ytterligare skattesänkningar). Detta är en illabådande mix, för aktier i synnerhet.

USA:s skuldtakskris kan betyda svenskt räntefall

2011-07-27T18:12:00.000+02:00

En liten kul fundering kring "skuldtakskrisen" i USA, som vi hört så mycket om, är hur världens obligationsmarknader kan komma att reagera på en nedgradering av USA:s kreditrating (från Aaa- till Aa-någonting).

Vissa investerare(*) kan exempelvis bara investera en viss andel av sina portföljer i Aaa-obligationer. Om USA står inför en snar nedgradering, något som förefallermer sannolikt för var dag som går, kommer dessa pengar sannolikt behöva ta vägen in i andra Aaa-obligationsmarknader.

Bilden nedan, från Fitch via FT Alphaville, visar storleken på USA:s statsobligationsmarknad i relation till några andra "stora" marknader.

USA:s utestående stock av statsobligationer är enorm. De stora Europeiska statsobligationsmarknaderna är dvärgar i jämförelse.

Det här antyder att exempelvis tyska, brittiska och franska obligationer bör kunna outperforma (dvs räntorna går upp mindre, eller t om ner) rejält jämfört med amerikanska om nu USA blir nedgraderat. Sveriges räntor utvecklas oftast i linje med tyska. Ännu ett räntebull-argument med andra ord.

*) I vilken omfattning är oklart. En internationell storbank estimerade ränteeffekten från en nedgradering till att USA:s långräntor (ex.vis 10 års löptid) kommer att stiga c:a 50-60bp på sikt. (Statsfinanserna förvärras med kring USD100mdr per år).

Ännu en blodig dag på marknaderna - Merkel måste greppa rodret om inte EMU ska kollapsa

2011-07-18T20:20:00.000+02:00

Först dagens citat från the Economist apropå skuldkrisen i Europa och skuldtaksdebaclet i USA:

In both cases, the debts could be paid (at least in the short term) but political opposition is preventing a deal from being reached. German voters have the same attitude towards the southern Europeans that Tea Party members have towards Washington.

EU:s stresstest mest trams
Stresstesten som offentliggjordes i fredags var som väntat mest trams. Detaljerna har dock gjort att finansiella aktörer kunnat stresstesta varandra utifrån mer realistiska antagande. Enligt Credit Suisse (via WSJ) skulle 27 Europeiska banker behöva ta in 82 miljarder i nytt kapital om deras obligationsinnehav marknadsvärderades. Det är lite mer än de 2,5 miljarder som testen visar och sannolikt en bidragande orsak till dagens blodbad i exempelvis Italienska och Spanska obligationsmarknader.

Viktigt möte på torsdag
Att EU:s ledare valde att senarelägga nästa möte till torsdag framstår i nuläget som mindre begåvat. Som Münchau skriver i FT: EU måste på torsdag sannolikt dubbla eller trefaldiga de befintliga räddningsfaciliteterna EFSF och ESM, men framförallt göra dem mer flexibla. EFSF måste tillåtas köpa obligationer på andrahandsmarknaderna.

Allt detta kräver att förbundskansler Merkel slutar gömma sig och greppar rodret på detta Euro-Titanic.

För de som vill ha en bra sammanfattning till varför det blåser så mycket just nu i Italien och Spanien erbjuder Bloomberg en bra artikel av Simon Johnson.

Dagens citat om de pessimistiska marknaderna

2011-07-14T15:32:00.000+02:00

Via PragCap:

Everyone is so negative that when the blue skies arrive they will be ignored.

Källa: Flickr

Signalerade Bernanke QE3?

2011-07-13T22:55:00.000+02:00

Det råder delade meningar kring huruvida Ben Bernanke signalerade QE3. Min åsikt är att QE3 fortfarande är långt bort - inte minste p.g.a. kärninflationen (core PCE) som är på väg nära 2% innan jul. Hilsenrath vid WSJ sammanfattade det hela väl:

In a press conference in June, Mr. Bernanke, in response to a question, laid out what the Fed COULD do if it saw a need to provide more stimulus to the economy. In his testimony Wednesday, he effectively said more stimulus MIGHT be needed, but only under certain conditions, namely persistent slow growth and a slowdown in inflation that again raises the prospect of Japan-style deflation.

Europakrisen redux - får vi se E-bonds nu?

2011-07-12T16:17:00.000+02:00

Det ser nu ut som att Eurogruppen/ECOFIN kommer att träffas ånyo på fredag i ett möte för att diskutera den eskalerande skuldkrisen. Om nu Italien dras in på allvar finns det egentligen bara en riktig utväg som inte stavas statsbankrutt och en ny okontrollerbar finanskris: den utvägen stavas E-bonds och åsyftar gemensamma obligationer samt ett gemensamt Riksgäldskontor för alla EMU-länder.

Kom just att tänka på följande godbit från Prodi, dåvarande President av EU-kommissionen:

I am sure the euro will oblige us to introduce a new set of economic policy instruments. It is politically impossible to propose that now. But some day there will be a crisis and new instruments will be created. (Financial Times, 4 December 2001)

Vi har sett många nya instrument redan (EFSF, ESM, ECB:s obligationsköp)... Får vi nu E-bonds?

Extra roligt är att i E-bondsartikeln länkad ovan är Italiens finansminister Tremonti en av de två förespråkarna!

Italienkrisen - är slutspelet här?

2011-07-11T17:23:00.001+02:00

Isärspreadningen Italien/Tyskland och det vi ser nu på europeiska obligationsmarknader kan antingen vara av episkt slag, eller så kommer det visa sig sig vara en överdriven reaktion(spekulation som blir till panik) till viss del framdriven av internationella aktörer. Det går att lyfta fram flera olika "triggers" för den oro vi nu kan ana vis-a-vis Italien. Undertecknad tycker dock inte någon av dessa händelser är tillräcklig (post hoc ergo propter hoc).

The end game

Med slutspelet i rubriken menas "the end game" på skuldkrisen som inleddes 2007/2008. Med detta avses den tidpunkt då starka länder som Tyskland, Storbritannien och även USA (ja, faktiskt) inte längre kommer att kunna hjälpa svagare länder eller sina banksystem.

Dagens räddningsfaciliteter i Europa är tillräckliga för att, utöver Portugal, Irland och Grekland, även hålla landet Spanien flytande fram t om 2014. Skulle det vara så att Italien och Spanien måste räddas av övriga EMU-länder kan man dock börja fråga sig om inte ratingen hos Tyskland och Frankrike kommer att falla. Dessa två länder garanterar hälften av alla medel i räddningsfaciliteten EFSF. En riktig lösning på en stor del av skuldkrisproblematiken skulle vara ett gemensamt Riksgäldskontor. Då skulle EMU fungera mer likt USA, men detta skulle i sig innebär att finanspolitiken blir samordnad på supranationell nivå. Det tycks inte finnas särskilt mycket stöd för detta varken hos långivarländer eller låntagarländer.

Via Open Europe Blog når mig följande lysande citat av Warren Buffet:

The European situation is not solved... They've got a lot of work to do. When you have 17 countries that all have the same currency, and the yields on their bonds are all different, the situation is not solved. It's like 17 people holding hands and one guy starts walking towards the end of the cliff, and suddenly there's 12 people left and you have to start thinking -- do I want to be holding hands with this group?

Om nu nästa steg är en fördubbling av EFSF (och ESM), kommer Tyskland gå med på detta?

Det är mycket som vi ska oroa oss för just nu (Grekland, Portugal, Italien, Kinas inflation, Kinas inbromsning, USA:s tillväxt, svenska bostadspriser). Med fredagens och måndagens marknadsrörelser kanske det inte kan bli sådär värst mycket sämre ställt? Låt oss hoppas.

EDIT 17:52: Lade till följande bild som visar utestående CDS:er på ett gäng länder. Italien kan bli ett stort problem...

Inför rapportsäsongen i USA (dags att övervikta smallcaps)

2011-07-10T12:23:00.000+02:00

Nästa rapportsäsong står inför dörren. I morgon sker den inofficiella avsparken för USA:s rapportsäsongen när Alcoa publicerar sitt resultat. Mönstret sedan 2009 har varit att vinsterna överträffar analytikernas förväntningar mer än vanligt. Den första veckan eller två brukar dessutom börsen gå upp. Denna gång har analytikernas förväntningar dalat en hel del inför rapportsäsongen - och oron för den ekonomiska tillväxten har tilltagit. Aktiemarknaden brukar dock lyckas strunta i allt annat än rapporterna när det är rapportsäsong.

JPM (via Zerohedge) skriver:

The bottom-up consensus of $23.08 for the 2Q S&P500 EPS has fallen sharply by $1.34 since the end of June. Although half of this decline is due to BofA’s $8.5 billion charge to settle lawsuits related to mortgages, even an adjusted EPS figure of $23.75 represents a rather undemanding expectation.

En bra rapportsäsong i USA stundar alltså enligt JPM (och enligt mönstret sedan 2009). Detta bör vara positivt även för den svenska börsen.

Här kan vi notera att svenska smallcaps laggat de större bolagen under försommaren och sommaren. Sedan den 18:e april har smallcaps underperformat OMXS30 med 8%. Vid en liknande utveckling 2010 underperformade smallcaps med 14% (under perioden 8-apr - 22-jul). De 30 nästföljande dagarna hade smallcaps outperformat med 6% (samtidigt föll OMXS30 med 4%).

OMXS30 (röd linje) och Smallcaps relativa utveckling (blå linje)

Källa: Nasdaq OMX

Det är dags att övervikta smallcaps som underperformat!

Kraftig inbromsning även i Europa - vi inväntar nu hopplöshet

2011-06-23T13:43:00.000+02:00

Inköpschefsindex för EMU-området var betydligt sämre än väntat i juni och antyder en fortsatt konjunkturinbromsning. Efter att ha indikerat 1% tillväxt i början av året indikeras nu tillväxt kring 0.4% (kvartalstakter). Detta är ungefär i linje med EMU-områdets långsiktiga tillväxttakt. Detta betyder i sin tur att arbetslösheten inte längre kommer att falla. Om arbetslösheten inte längre faller kommer det enskilt viktigaste argumentet bakom höjda styrräntor i sin tur att falla bort.

Vad gäller statsskuldskrisen vill den grekiska oppositionen ha skattesänkningar. Vilket härligt hål i huvudet. Har de månne inspirerats av galenpannan Ehrenberg? Det luktar pyrt. Kanske vore det lika bra att Grekland ställer in betalningarna och lider sig igenom en konjunkturkollaps utan dess like? Det är ju det oppositionen vill ha, och den tycks ha bredare folkligt stöd än regeringen.

Många har hoppats på mycket

På sistone har man många hoppats än på det ena, och än på det andra. Man hoppades på högre räntor i samband med ECB:s junimöte. Man hoppades på ett lyft för riskabla tillgångar (en hint om QE3) i samband med gårdagens räntebesked från Federal Reserve. Price-action talar för detta. Besvikelserna har varit många. Det har helt enkelt funnits för mycket hopp i systemet.

Det ser ut alltså som att vi först måste bli rejält hopplösa innan det vänder uppåt igen.

Läsvärt i sammanhanget: Kindleberger-Minskys ramverk.

Källa: The Frugal Pain

Fru Merkel "flip-floppar" om Grekland ännu en gång

2011-06-18T12:05:00.000+02:00

Kapitlet Grekland i den Europeiska skuldkristragedin har fått flera nya sidor skrivna bara under den senaste veckan. Den sannolikt viktigaste händelsen var att förbundskansler Angela Merkel åter förefaller ha mjuknat inför ECB:s och Frankrikes hårdnackade motstånd mot att den privata sektorn bär en (för) stor börda i nästa räddningspaket av Grekland.

Marknaderna reagerade positivt efter att Frankrikes Sarkozy och Tysklands Merkel tycktes nå någon slags överenskommelse vid sitt möte tête-à-tête igår. Se exempelvis WSJ i frågan.

Att jag kallar Merkel en flip-flopper beror förstås på att Tyskland rapporterades ha mjuknat så sent som den sista maj, se Marketwatch. Några dagar sedan dök finansminister Schäuble upp som en gubbe i lådan och krävde riktigt hårda tag, varpå marknadsoron eskalerade...

Bild lånad från Stiina Lindgrens blogg.

Det blir mycket intressant att följa Merkels stöd i Bundestag framöver. Vad säger hennes inrikespolitiska kamrater om att hon viker ned sig inför Sarkozy?

Viktigast just nu är att ECOFIN-mötet i helgen leder till en bekräftelse av Tysklands mjukare hållning, kommer kanske andra länder (Finland? Nederländerna?) stöka till det? Efter ECOFIN-mötet stundar en förtroendeomröstning för Greklands nya regering på tisdag.

Oj, nu dör konjunkturen!

2011-06-01T20:29:00.000+02:00

En av de viktigaste konjunkturindikatorerna i världen är amerikanska ISM, dvs stämningsläget hos inköpscheferna i USA:s tillverkningsindustrin. Idag kom ISM in rejält under ekonomernas förväntningar - i linje med nästan all annan statistik de senaste månaderna. Orderingången antyder att ISM kan falla ytterligare - under den magiska 50 nivån som tänks skilja produktionsökningar från produktionsminskningar (detta stämmer dock ej empiriskt).

Jag har tidigare skrivit om hur 2011 ändå till stor del liknar 2010, åtminstone när det gäller USA-konjunkturens utveckling. De negativa överraskningarna beror sannolikt på tidigare oljeprisuppgång, tragedin i Japan och inbromsningen i Kina.

Utifrån ISM ser det ut som att bolagen blivit livrädda av oljeprisuppgången och dragit i nödbromsen när det gäller nyinvesteringar och nyanställningar. Förhoppningsvis kommer detta att visa sig vara felaktigt - nu när oljeprisuppgången till viss del reverserats. Konsumenterna gör trots allt sitt bästa för att shoppa vidare. Om bensinpriset faller får de råd till fler giftiga plastleksaker från Kina och Apple Ipads.

Det enda egentligt positiva som kan sägas av de senaste veckornas statistik är att den varit så dålig så att den snart måste komma in mer i linje med förväntningarna - till slut har även ekonomerna fått en mer realistisk förväntansbild. Även om det nu börjar pratas om QE3 tror jag att det är alldeles för tidigt för att hoppas på detta. Kanske kommer Federal Reserve vakna till vid slutet av året. Än så länge kommer de nog tro att nuvarande konjunktursvaghet är en "soft patch" som kommer att lösa sig själv...

Vad gäller Sverige har jag funderat på att blanka fler aktier i ett par spännande sektorer - t om gjort egna aktieanalyser! Eventuellt återkommer jag till dessa senare...

ISM - en bra indikator på USA:s industrikonjunktur

Källa: FRED. Order-lager är snittet över det senaste kvartalet.

Grímsvötn slår till - 2011 nu ännu mer likt 2010

2011-05-22T19:11:00.000+02:00

Här har jag tidigare skrivit om att 2011 ändå till stor del liknar 2010, åtminstone när det gäller räntemarknaden & USA-konjunkturens utveckling. Globala långräntor har också fallit på bred front sedan i april. precis som de gjorde efter slutet på Fed:s QE1 under 2010. Global makrostatistik har överraskat mestadels negativt, speciellt i USA. Detta är sannolikt huvudanledningen till räntenedgången, och beror i sig till stor del på årets råvaruprisuppgång (speciellt bensinprisuppgången) som dämpat hushållens köplust och slagit mot företagens framtidsutsikter.

För att lägga till en likhet med fjolåret har den isländska vulkanen Grimsvötn nu haft ett utbrott. SvD rapporterar att:

Man behöver gå säkert hundra år tillbaka i tiden för att hitta ett så stort utbrott hos den här vulkanen (...) För närvarande är askproduktionen stor och den askpelare som steg ur vulkanen mätte enligt honom nästan 20 kilometer. Det kan jämföras med utbrottet i vulkanen Eyjafjallajökull som med sitt askmoln skapade stor oreda i den europeiska flygtrafiken förra året. Där kastades askan ungefär 10 kilometer upp i luften.

Som tur är verkar det ännu inte blåsa söderut...

Omsättningen av småhus kan faktiskt vara högre än normalt!

2011-05-21T10:56:00.000+02:00

Pappersmassmedia har under veckan rapporterat om bland annat "skärpta krav på bolånetagare" (Privata Affärer). Dagens industri rapporterar att Riksbanken nästan blåser faran över för en bostadsprisöverhettning, trots att den aldrig trott att det förelegat en bubbla. Som vanligt får läsarna gärna ta sig vidare till Cornucopias skrivelser om "bostadsbubblan" för att läsa mer.

Ännu inte säkert att omsättningen av småhus är lägre än normalt
Häromdagen offentliggjorde SCB den senaste småhusbarometern, som jag använde mig av nyligen för att dra slutsatsen att omsättningen är "lägre än normalt". Nu har jag dock undersökt de historiska revideringarna av denna statistik och måste (tyvärr?) dra slutsatsen att vi inte ännu med säkerhet kan säga att omsättningen är "lägre än normalt". Min bild av att bostadsmarknaden svalnar av - och det förmodligen kraftigare än vad många ekonomer spår - kvarstår emellertid (se bland annat utlåningsstatistiken nedan).

Problemet är att SCB inte kan räkna, elakt uttryckt. Några exempel: BNP-statistiken sommaren 2005 (som då framkallade Riksbankens 50bp räntesänkning), BNP-statistiken mellan sommaren 2009 och sommaren 2010, eller varför inte SCB:s felräkning av skopriser vilket höjde "inflationen" nästan en halv procentenhet och bidrog till Riksbankens mindre smarta räntehöjning ett par veckor innan Lehmankraschen september 2008.

Jag tog fram statistiken för jan-apr 2009 enligt den data som offentliggjordes i maj 2009. Dessa siffror jämfördes sedan med den slutgiltiga statistiken. Samma övning gjordes med statistik från 2010. Bilden nedan visar vad 2011-data skulle kunna visa när statistiken blir slutgiltig. Om revideringarna följer mönstret under 2009 (grön linje) kan omsättningen vara högre än normalt. Följs mönstret från 2010 (röd linje) är omsättningen i princip normal.

Slutsatsen är alltså att vi inte ännu med säkerhet kan säga att omsättningen är lägre än normalt. Fortsättning följer. Nästa småhusbarometer publiceras den 16:e juni.

Antal omsatta småhus nu och då

Källa: SCB.

Bilden visar antal avslut av småhus under 2011 (orange) jämfört med snittet under 2002-2010 (blått).

Spannet mellan flest sålda hus och färst sålda hus under en viss månad 2002-2010 (grå yta).

Om revideringarna följer mönstret under 2009 (grön linje) kan omsättningen vara högre än normalt.

Följs mönstret från 2010 (röd linje) är omsättningen i princip normal.

Utlåningstillväxt till hushåll (årstakt)

Källa: SCB.

Vad vet vi om den svenska bostadsprisutvecklingen? (det luktar illa)

2011-05-15T13:39:00.000+02:00

Vad har hänt på bolånemarknaden på sistone?

Bolåneräntorna har stigit rejält - klart mer än Riksbankens räntehöjningar om 1,5 procentenheter. Annonserade tremånadersräntorna har stigit från c:a 1,7% till nära 4% sedan maj 2010.
Finansinspektionen har infört nya bolånetak, s.k. LTV-tak, som fullt ut bör påverka bolånetagarna (främst förstagångsköpare) från och med februari 2011 (fördröjningen beror på existensen av tidigare lånelöften)
Bankerna ställer överlag markant hårdare krav på bolånekunderna (DI, DI).
Det är svårt att tro något annat än att räntorna fortsätter stiga rätt så kraftigt (DI). Riksbanken har fyra räntemöten kvar i år, och 25bp per möte är vad de flesta bedömare förväntar sig. Boräntorna hamnar alltså nära 5% vid årsskiftet 2011/2012.
Riksbanken har även funderat på konsekvenserna av bostadsprisfall - en signal om att de inte kommer att tas på sängen.
Bostadsutlåningen har bromsat in ordentligt, från en årstakt på 9,3% mars 2010 till 7,3% i mars 2011 (SCB).

Vad vet vi då om utvecklingen på den svenska bostadsmarknaden?

Inom tullarna ser priserna ut att ha fallit modest sedan en topp dec-2010 (Mäklarstatistik).
Mäklarna förväntar sig fallande bostadspriser i Stockholm (DI).
Det finns gott om tecken på "smygsänkningar" av de annonserade bostadspriserna (bloggen bobubbla).
Småhustillverkare rapporterar också om markant minskad försäljning, och tvingas varsla personal (bloggen kvantitativt).
Omsättningen av bostäder - åtminstone småhus - är oroväckande låg (se bild).
Utbudet är samtidigt stort (se hemnet).

Slutsats: eftersom omsättningen på bostäder varit en bra ledande indikator i tidigare husprisnedgångar, i bland annat USA (se bild nedan), speciellt om utbudet av bostäder är "stort" - måste slutsatsen bli att vi står inför prisnedgångar i Sverige.

Antal omsatta småhus nu och då

Källa: SCB.
Bilden visar antal avslut av småhus under 2011 (lila) jämfört med snittet under 2002-2010 (blått).

Spannet mellan flest sålda hus och färst sålda hus under en viss månad 2002-2010 (grå yta)

Omsättning och bostadspriser i USA

Källa: Reuters Ecowin

Övriga användbara länkar:
Lasse Kongos bostadstracker, bloggen bobubbla,

Den svenska kronan - vad hände? och vad händer framöver?

2011-05-14T17:34:00.000+02:00

Inget "strong vigilance" från Trichet
Den svenska kronan har försvagats märkbart mot dollarn de senaste två veckorna, efter att varit nere på den för svenska turisters behagliga nivån 6kr per dollar. Eftersom de skandinaviska valutorna alltid handlar "på ryggen" av euron mot dollarn är huvudanledningen den oväntat mjuka inställningen som ECB visade i början av maj (introductory statement). ECB-chefen Trichet nämnde då inte de magiska orden "strong vigilance" som antas betyda en räntehöjning vid nästa möte (vilket då hade varit i juni). Ej heller ansågs penningpolitiken vara "very accommodative" utan bara "accommodative".

Källa: Dregs of the future

Fram till dess hade förväntningarna stigit rejält gällande framtida räntehöjningar från ECB. Stigande räntor i EMU-området ledde till markerad euro-styrka, eftersom förväntningarna på USA:s Federal Reserve varit fortsatt nedtryckta.

Agerandet från ECB av stor vikt
Agerandet från ECB vid nästa möte den 9:e juni blir ytterst viktigt. Om ECB då signalerar en räntehöjning genom "strong vigilance" finns det åter sannolikt uppsida i europeiska räntor, vilket då bör gynna euron och kronan mot dollarn. Om ECB kör vidare på duvspåret vid detta möte blir slutsatsen den omvända.

Vad gör då ECB?
Å ena sidan bör det senaste råvaruprisfallet göra dem något mer benägna att ta det lugnare med räntehöjningarna framöver. Å andra sidan är den ekonomiska tillväxten mycket god (tillväxten var mycket bättre än väntat under det första kvartalet). Detta borgar för en allt starkare arbetsmarknad under 2011. Arbetsmarknaden är i sin tur den bästa indikatorn på framtida inflationstryck, vilket bör göra ECB mer benägna att höja räntan. Krisen i Europas "perifera" länder är en faktor som kan göra att ECB vilar lite längre på hanen. Min gissning är att prissättningen på Europeiska räntor åter kommer att ge euron stöd mot dollarn under kommande tre till sex månader, främst p.g.a. utvecklingen på arbetsmarknaden.

Kronan stärks snart ånyo mot dollarn
"Ränteturbulensen" i Europa har spillt över även på svenska marknader, som nu prissätter cirka en och en halv höjning mindre än vad som är rimligt mot slutet av 2011. I takt med att prissättningen åter kommer upp bör kronan stärkas mot euron, vilket i kombination med min ECB-gissning ovan antyder att kronan snart stärks ånyo mot dollarn. Denna vy är dock inte någon "high conviction view"(*), så jag skulle inte gå all-in, om man säger så.

*) Det finns mycket som kan förändra utsikterna för euron och kronan. Om slutet av Fed:s stimulansprogram QE2 leder till sänkta börser och lägre råvarupriser (något jag lutat åt i många månader) kommer prissättningen på räntemarknaden ha svårt att tala för europeisk valutastyrka. Om det är arbetsmarknaden som är nyckeln för centralbankerna (vilket jag tror) bör ett sådant läge dock utnyttjas för att ta position för högre räntor och starkare valutor på sikt, förutsatt att råvaruprisfallen inte beror på försämrad global efterfrågan förstås.

Dämpar högt sparande effekten från svenska husprisras?

2011-05-13T22:27:00.000+02:00

Många, fast kanske inte tillräckligt många, är oroade för husprisfall i Sverige (se ex.vis Cornucopias stadiga bloggande i frågan). Det verkar som att Riksbanken börjat fundera lite intensivare på de ekonomiska effekterna från husprisfall, de finner i en ny ekonomiska kommentar att:

Låg sparkvot är associerat med ökad risk för större husprisfall
Det finns vissa, om än svaga, indikationer om att de ekonomiska konsekvenserna av husprisfall blir mindre allvarliga om hushållens sparkvot är hög
Hög sparkvot är dock ingen garanti mot smärtsamma korrigeringar av tillgångspriserna

Med andra ord, det förhållandevis höga svenska sparandet kan lindra konsekvenserna av husprisfall, men är ingen garanti. Det kan alltså bara konstateras att det är tur att vi inte är USA eller Storbritannien, där det knappt sparades något alls 2007...

Sparkvotsgap = avvikelsen av sparkvoten från sitt långsiktiga medelvärde. Källa: Riksbanken

Dödskorsdags! OMXS30 sedan 1986, S&P500 sedan 1928

2011-05-09T20:39:00.000+02:00

För några veckor sedan utvärderade jag dödskorsstrategiers avkastning för börsindex som S&P500, CAC40 och DAX30. Nu har turen kommit till OMXS30, då jag funnit data sedan 1986. Samma slutsats som från det förra blogginlägget gäller även OMXS30: det ser ut att vara en rätt bra strategi över tiden. Informationskvot sedan 1986: 0.2, Portföljen med metodologin har en Sharpekvot på 0.4 att jämföra med benchmarkportföljens 0.26.

Passade även på att göra en ny körning för S&P500 med dagliga avslut sedan januari 1928. Kolla in den här avkastningen och jämför den med Buy and Hold-strategin! (Se tidigare inlägg för detaljer om metodologin). Det ser hur som helst ut som att en investerare hade 45-faldigat sin investering sedan 1928 med en dödskorsstrategi, vilket kan jämföras med en 18-faldig ökning för en Buy and Hold-investerare. (OBS: detta är prisavkastningen. Grå yta = dödskors aktiverat).

Vad kommer Al Qaida göra nu?

2011-05-03T23:34:00.001+02:00

Bloggen Försvar och säkerhet skriver läsvärt om Al Qaidas nästa drag efter USA:s eliminering av Bin Laden i inlägget Rädernas räd - vad händer nu?

Kort sagt kommer mörkrets krafter i form av Al Qaeda förmodligen att vara hämndlystna.

/Otto

Hayek vs Keynes redux - dagens video

2011-04-28T19:29:00.000+02:00

Johan Ingerö skriver att han "...tidigare hyllat det fantastiska gänget på EconStories för deras briljanta nationalekonomiska hip hop-låt Fear the boom and the bust. Videon, som vid det här laget har setts över två miljoner gånger på Youtube, har nu fått en uppföljare som är minst lika bra!"

Se uppföljaren hos Ingerö.

Otroligt bra!

Fed: glöm QE3 för att få ned arbetslösheten, folket strävar efter demokrati i Mellanöstern

2011-04-28T06:45:00.000+02:00

Fed-watcher Tim Duy sammanfattar sin syn på Fed efter gårdagens räntebeslut och presskonferens:

The economic situation continues to fall short of that consistent with the dual mandate, we have the tools to address that deviation, but will take no additional action because some people in the Middle East are seeking democracy

"Steady as she goes" - HelikopterBernanke

2011-04-27T21:04:00.000+02:00

Aleph Blog har en bra jämförelse av FOMC:s nya statement och det i mars:
Redacted Version of the April 2011 FOMC Statement

Mina takeaways:

Fed uppgraderar sin syn på tillväxten något (trots att Q1 sannolikt var dåligt). "Återhämtningen fortgår i måttlig takt" (moderate).
Mjukt om inflationen: "den underliggande inflationen är fortfarande måttlig" (subdued). Fed faktiskt något mer mjuka kring detta än i mars.
Dessutom kan man fråga sig vart räntehökarna tog vägen? Beslutet att att hålla räntan kvar vid nollan och att fortsätta med QE2 enligt plan var enhälligt - trots att räntehökarna i FOMC kraxat sig hesa under våren.

BTFD - och bli lika glad som Benny.

Höga råvarupriser drabbar USA. Vad säger Bernanke om detta?

2011-04-25T21:31:00.000+02:00

Idag föll Dallas Fed oväntat mycket från 24 till 8, vilket antyder lägre produktionstillväxt i industrin i Dallas-regionen. (DallasNews). Förra veckan föll även motsvarande mätning i Philadelphia-regionen oväntat mycket. (Bloomberg). Avmattningen skylls till viss del på de multipla tragedierna i Japan, men även på snabba ökningar av råvarupriser ses som anledningar - ett av priserna med QE2. Några valda citat från respondenterna till Dallas Fed:

We worry about the impact inflation (energy and food) may have on the recovery and consumer spending.
Rapidly increasing costs and fuel costs have shocked the consumer away from any nonmandatory spending.
[C]ost of goods sold and the cost of diesel are keeping our margins at record lows. A weak dollar does not help us. High commodity prices also hurt us.

Fler tecken på den amerikanska ekonomins hälsa fås under innevarande vecka i form av Richmond Fed (tisdag) och Chicago PMI (fredag). Det första kvartalet BNP offentliggörs på fredag, och väntas visa på rätt svag tillväxt (1,8%).

Intressant nog steg inköpschefsindex PMI i Europa under den förra veckan - en undersökning som påminner om Dallas Fed och Philadelphia Fed. Ser ut som att komponentbrist (p.g.a. Japan) och höga inputpriser slår mycket hårdare i USA än i Europa (den svaga dollarn gynnar tydligen inte alla amerikaner, samtidigt som höga skatter gör att prisökningar på insatsvaror i Europa inte märks lika tydligt).

Allra viktigast under veckan blir Federal Reserves räntebeslut med åtföljande presskonferens på onsdag . Presskonferenser är en helt ny form för Fed. Läsvärt om detta finns här: Ahead of the Fed: Seven Quick Takeaways (WSJ) även Jon Hilsenrath, the "Fed Mouthpiece" skriver om detta: Fed Searches for Next Step (WSJ).

Mer om dödskors (enkel och avslöjande matematik)

2011-04-24T22:36:00.000+02:00

Här är ännu ett inlägg om dödskors, med lite fler siffror på saken, så att säga. Som Cornucopia skrev:

Man skall också komma ihåg riskjusterad avkastning. Inte bara ger dödskors bättre avkastning. Eftersom man periodvis också är likvid så är risken betydligt lägre. Högre avkastning, lägre risk.

Sådant går ju faktiskt att räkna ut. Nedan redovisas Informationskvot, Sharpekvot samt Sortinokvot för en dödskorsstrategi på S&P500 som använder sig av EMA50 vs EMA200 (exponentiellt glidande medelvärden).

(Som riskfri ränta har noll antagits. För informationskvoten har benchmarkportföljen varit en Buy and Hold-strategi. Röda siffror markerar de år där dödskorsstrategin varit sämre än benchmark-strategin Buy and Hold. För fler detaljer se tidigare inlägg.)

Som vi ser är dödskorsstrategierna överlag bättre. Bara under några få år har strategierna underperformat benchmark.

Enkel matematik - avslöjar, och underhåller.

/Otto

Kinas valutareserv kan INTE användas för att rädda sjuka banker

2011-04-24T16:39:00.000+02:00

Hos SvD kan man då och då läsa Andreas Cervenkas raljerande om storfinansen och världsekonomin. Raljerande som faktiskt tenderar att vara lätt roande. Nu senast fyrar han av en smaskig textmassa om USA och Kina där bland annat Kinas banksystem berörs. Tyvärr får han, likt så många andra, en viktig sak om bakfoten:

Det finns förstås också skillnader jämfört med den amerikanska bank och- subprimesoppan. En är att kinesiska husköpare inte är lika högt belånade. En annan att den kinesiska staten ruvar på 3 000 miljarder dollar i valutareserver, pengar som kan användas för att skjutas in i sjuka banker.

Visst har den kinesiska staten en gigantisk valutareserv. Men kan denna verkligen användas för att skjuta in medel till lokala banker? Nej. För att inse detta kan vi fundera på hur denna valutareserv uppstår:

Ett amerikanskt bolag vill köpa giftiga leksaker av en kinesisk exportör. Det amerikanska bolaget har USD, den kinesiska exportören måste ha CNY.
På en normal marknad hade det amerikanska bolaget sålt USD och köpt CNY för att kunna betala sin kinesiska exportören (på valutavis uttrycks detta "sälj USD/CNY").
Eftersom amerikaner hela tiden vill köpa stora mängder giftiga leksaker från Kina medan kineser inte är så sugna på att handla amerikanska varor (i USD) skulle marknadsmekanismen sätta press på den kinesiska valutan CNY så att den skulle stärkas.
Den kinesiska staten har dock av olika skäl bestämt att hålla sin valuta mot USD nästan oförändrad mot USD. De erbjuder sig att köpa (och sälja) USD/CNY till en på förväg bestämd växelkurs.
Här sätts marknadsmekanism ur spel. Eftersom många vill ha CNY för betala kinesiska exportörer men inte så många vill ha USD måste Kina gå emellan och köpa USD. Kina blir sittande med en stor mängd USD. USD som sedan investeras i ex.vis amerikanska statspapper.
Hur har PBoC (den kinesiska centralbanken) råd att gå emellan och köpa USD? De lånar pengar av inhemska aktörer. Detta görs genom växelemissioner eller repor. (De skulle även kunna trycka nya CNY för att köpa USD, detta vore dock inflationärt).

Slutsats: Kinas/PBoCs enorma valutareserv är bara en del av balansräkningen (på tillgångssidan). Denna del matchas 1-1 av skulder till lokala aktörer och kan således inte användas till att rädda det lokala banksystemet.

/Otto

Saudiarabiens agerande post-Libyen stödjer peak oil

2011-04-24T09:56:00.002+02:00

Bloggen Econobrowser tar upp några intressanta fakta kring Saudiarabiens eventuella kompensation för bortfallet i Libyens oljeexport. De finner anledningar till oro:

Saudiarabien producerade mindre olja i mars än i februari. Den annonserade produktionsökningen p.g.a. Libyens bortfall kom långt innan krig utbröt i Libyen(!).
Om det är så att oljemarknaden är "överförsedd" med olja borde prisskillnaden mellan Saudiarabiens låggradiga olja och höggradig olja stigit (Libyen producerade "light sweet crude"). Detta har inte skett i någon nämnvärd utsträckning. Detta motsäger att marknaden är överförsedd med olja.
Saudiarabien verkar samtidigt investera rejält i sina oljefält, speciellt i Manifa-fältet med låggradig olja. Även detta motsäger att marknaden är överförsedd med olja.
Saudiarabien investerar även 100mdr dollar i förnyelsebara energikällor...

Slutsats: Saudiarabien kan inte öka sin produktion(åtminstone inte på kort sikt). Hej Peak Oil! Hej ännu högre oljepriser! Hej ekonomisk inbromsning!

/Otto

Mer om dödskors (S&P500)

2011-04-22T10:24:00.000+02:00

En liten uppföljning till mitt förra inlägg om dödskors kan vara på sin plats. Nedan visas en bild på avkastningen från ett rullande fönster (ett år långt) för de två strategierna Buy and Hold respektive Death Cross (var mindre exponerad när 50dma är under 200dma). Även en tabell med kumulativ avkastning från olika tidsperioder visas.

Bilden gör det tydligare när det har varit en bra idé att använt sig av signalen från dödskors:

I början av 1990-talet signallerades dödskors två gånger. Eftersom den röda linjen ligger ovan den svarta visade sig detta ge felaktiga signaler.
Så var även fallet 1994, även om det inte straffade sig särskilt mycket att vara aktsam (man avsade sig ett par procents avkastning)
Under de två små episoderna 1998 och innan millenieskiftet var det ingen toppenbra idé - men gav ej heller då upphov till några förluster (dödskorsstrategin gav kring +10% i årlig avkastning vilket kan jämföras med att Buy and Hold gav kring +20%)
När dotcom/ITK-bubblan sprack i början av 2000-talet resulterade dödskorsstrategin i avkastningar kring -10% i årstakt, detta är mycket mindre än raset för Buy and Hold-strategin kring -30%.
År 2004 och 2006 gavs nya dödskors. Strategin gav mindre avkastning än Buy and Hold-strategin. Avsaknaden av lika god avkastning ledde senare under år 2005 att "dödskorsaren" faktiskt förlorade ett par procent av sina pengar p.g.a. baseffekter.
Under den nyligen genomlevda kreditkrisen gav dödskorsstrategin negativa avkastningar på -20%, vilket kan jämföras med -40% för Buy and Hold.
Under fjolårets dödskors gavs åter en falsk signal som lett till att dödskorsstrategin "underperformat".
På det hela taget (mätt sedan 1989, 1995 eller 1998, 2001 eller 2006) har dock användaren av dödskors klarat sig mycket bättre (se tabell)

Rullande avkastning för de två strategierna (grå yta = dödskors aktiverat).

Avkastning från olika tidsperioder för de två strategierna (procent, prisavkastning)

	Buy and Hold	Death cross
Since 1989	357	411
Since 1995	174	251
Since 1998	30	66
Since 2001	0	30
Since 2006	-4	13

Att agera på dödskors är en vettig strategi (utvärdering sedan 1989)

2011-04-21T20:35:00.001+02:00

Jag har länge tänkt utvärdera de strategier som används av allas vår Cornucopia.Nu senast skrev Cornucopia om hur OMXS30 kryper närmare "dödskorset", dvs när 50-dagars glidande medelvärde sjunker under 200-dagars glidande medelvärde. Vad kan passa bättre än att ägna sig åt detta under ett par timmar på skärtorsdagen, tänkte Makrofjanten och startade upp sitt statistikprogram.

Ett första test blir sålunda dödskors för några välkända index. Vi börjar med amerikanska S&P500, tyska DAX30 och franska CAC40. För tillfället fick jag inte fram någon bra historik för OMXS30, så det får vänta - liksom en utvärdering av denna eminenta författares övriga strategier.

Min metodologi är som följer: om 50dma faller under 200dma så underviktar vi börsen (50% lång istället för 100%). Vi erhåller ej någon ränta på den oinvesterade delen. För att komplicera det något agerar jag dock på gårdagens signal, eftersom det brukar bli problem att handla på dagens slutkurs... Dödskorsstrategierna jämförs sedan med gamla "goda" Buy and Hold.

Bilder (grå yta = dödskors aktiverat).

(Data för S&P sedan 1989-01-03, för DAX30 sedan 1990-11-26 samt för CAC40 sedan 1990-03-01. OBS: prisavkastning används, vilket underskattar den sanna avkastningen p.g.a. avsaknad av utdelningar. När jag kört med total avkastning för S&P500 ändras dock ej bilden.)

Slutsats
Att agera på dödskors har i alla tre fall resulterat i en kumulativt bättre avkastning än en vanlig "Buy and Hold"-strategi. I termer av "maximum drawdown" har en Buy and Hold-investerare förlorat upp till 57% av sina surt förvärvade pengar. Detta kan jämföras med dödskorsarens maximala förlust på 35%. Sedan 1998 har dödskorsarens strategi gett en avkastning på c:a 70% på S&P500, vilket kan jämföras med 25-30% för Buy & Hold (se bild nedan).

Nu är det dags att äta ägg. För att fira Jesus!

TILLÄGG: se även uppföljningsinlägget här.

En kul dag till ända / brakar USA nu samman?

2011-04-18T19:06:00.000+02:00

Vilken kul dag!

Under helgen och dagen har vi fullkomligt bombarderats av rubriker från Bloomberg, WSJ, Reuters, med mera, om Greklands plötsligt nära förestående skuldomstrukturering(1), om hur de euroskeptiska Sannfinländarna gick starkt framåt i Finlands parlamentsval(2), om hur de tänker ställa till problem för räddningen av Portugal(3), om hur ECB trots detta siktar på att höja räntan flera gånger i år(4), men att detta är farligt (5) för att senare under dagen avrunda med att Standard and Poor's sätter USA:s kreditrating på negativ outlook! (6) samtidigt som ECB:s Wellink varnar att en skuldomstrukturering inte är i någons intresse (7).

Greece asked EU/IMF at Ecofin to restructure debt-paper (Reuters)
Finland: Tough Coalition Talks Ahead With Euro-Skeptic True Finns (WSJ)
European sovereign debt crisis worsens as investors bet against Ireland, Portugal and Greece (Telegraph)
Market right to see rate increases, ECB's Nowotny (Reuters)
ECB's Bonello warns against raising rates quickly (Reuters)
S&P revises United States outlook to negative (Reuters)
ECB's Wellink-Greek restructuring in no one's interest (Reuters)

S&P varnar för nedgradering

Den mest intressanta nyheten ovan är att S&P till slut varnar för en nedgrading av USA:s rating. Normalt sett följs en nedgraderingsvarning upp inom sex månader eller så med en faktisk nedgradering. Om detta skulle inträffa skulle det per automatik leda till att många ränteförvaltare inte längre kommer att få köpa amerikanska statsobligationer i lika stor utsträckning. Detta är netto ränta upp för den amerikanska staten och därmed även för samhället i stort. Vad händer då med en magra amerikanska ekonomiska återhämtningen?

Intressant nog sammanfaller denna varning från S&P till viss del med det nära förestående slutet på Federal Reserves obligationsköparkampanj QE2. I snitt har den amerikanska centralbanken köpt 2/3 av all nyemitterad amerikansk statsskuld sedan QE2-programmet inleddes i november. Detta bör ha hållit räntorna lägre än vad annars skulle ha blivit fallet. Förmodligen har det även tryckt upp andra tillgångspriser (råvaror, aktier, skräpkrediter) p.g.a. den förstärkta Greenspan/Bernanke "put" centralbankspolitiken innebär. (Fed:s Sack har bl a sagt att en av de viktiga poängerna med QE2 är att "keep asset prices higher than they otherwise would be", se BIS (pdflänk)).

För att förhindra en dyster utveckling får vi hoppas att Gang of Six i Senaten får ihop en trovärdig budgetsaneringsplan ala Göran Persson i Sverige på 1990-talet. (HuffPo) Om de får ihop en sådan plan kommer det att innebära att Federal Reserve kommer att kunna hålla styrräntan Fed Funds lägre, och det ännu längre. Detta vore även positivt för USA:s rating, och medföra lägre långräntor. Gissningsvis är även slutet på QE2 positivt för amerikanska långräntor.

Se gärna även S&P's Q&A session (WSJ).

Marknadsutsikter

Det känns sannolikt att såväl svenska som tyska långräntor (10y) kommer att gå ner mer än de redan gjort. Kurvflackningen i Europa och i Sverige kommer att intensifieras. Börsen bör få se lite mer motvind än vad vi redan sett. Att S&P varnar är stort. Inte kan väl aktieanalytikerna helt ignorera detta? Trots att vi är nästan mitt i rapportsäsongen?

Visste ni att Kung Fu-legenden säljer amerikanska obligationer?

2011-04-11T18:08:00.001+02:00

Även om den ekonomiska återhämtningen i landet inte direkt imponerar så finns det anledningar att oroa sig för ränteutvecklingen i sommar. Ett av dessa skäl är att USA:s centralbank Federal Reserve sedan QE2 inleddes i november har köpt mer än 60% av all nyemitterad statsskuld. Ett av målen har varit att "öka tillgångspriserna mer än annars" och att "hålla räntorna låga". Dessa obligationsköp upphör den sista juni 2011. Om en viktig köpare försvinner från marknaden kanske priserna faller och räntorna stiger? Det är åtminstone vad flödesargumentet antyder. Det andra synsättet är att stock-effekten är viktigast (här är det annonseringen av framtida flöden som påverkar - men bara vid "publikationstillfället").

Om ni trodde att Kung Fu-legenden för några år sedan hittades död i en garderob kan ni glömma detta. Han arbetar numera på PIMCO, en viktig amerikansk ränteförvaltare som nu går ut hårt med sin baissiga syn på amerikansk statsskuldspapper - bland annat pga argumentet ovan. Se ex.vis WSJ där vi kan läsa att PIMCO säljer amerikanska statsskuldsobligationer.

Kung Fu-legenden (David Carradine)

Bill Gross, PIMCO-chef

Himlen är full av svarta svanar! So what? BTFD!

2011-03-21T18:42:00.000+01:00

Himlen är full av svarta svanar, skriver de alltid läsvärda bloggarna på macro-man, men konstaterar senare lakoniskt att det kanske är fullt rationellt att marknaderna skakar av sig alla svarta svanar och fortsätter att istället handla upp börsen och andra mer riskabla tillgångar. Varför? Med allt som pågår i världen kanske det inte finns någon morgondag och vad ska man då med pengar till?

TMM are still very worried about where that will pan out as we return to a full "risk on" mode, as numbness from recent experiences hasn’t yet worn off. The same appears to be rampant in the household sector where Joe Public has been taught that money is to be forever free and, hey, so what? With what's going down in the world he won't need it, as there may be no tomorrow.

Lets just all enjoy today while we can.

Makrofjanten uttryckte något liknande i helgen, se Eländet i Japan, tillgångspriser, QE och konjunkturen.

Just buy the fucking dip.

Caveat: Feds QE2 upphör den sista juni. Idag annonserade US Treasury att de ska sälja bostadsobligationer och agencies motsvarande USD10mdr per månad. Vad händer när Fed ska sälja obligationer för 2,35 biljoner USD? Äsch. BTFD!

Eländet i Japan, tillgångspriser, QE och konjunkturen

2011-03-18T17:35:00.000+01:00

Efter att ha oroat oss för händelserna i Mellanöstern i flera veckor byttes fokus snabbt till Japan i slutet av förra veckan då jordbävningen med efterföljande katastrofala tsunami drabbade landet. Idag verkar den finansiella oron från denna senaste händelse nästan vara bortblåst, det mänskliga lidandet till trots.

Konjunkturpåverkan sannolikt negativ
Landet Sverige är inte särskilt exponerad mot den japanska ekonomin, med en exportandel till landet kring en procent. Den omedelbara konjunkturpåverkan är sannolikt negativ eftersom japanska bolag tvingas skära ned den inhemska produktionen av flera skäl (bl a elbrist). Sämre BNP-tillväxt på kort sikt, med andra ord.

Negativ konjunkturspiral möjlig
Sämre tillväxt motiverar i sig lägre multiplar på börsen (P/E-talen bör sjunka). Ökad osäkerhet kring den ekonomiska framtiden motiverar även det lägre multiplar. I takt med att japanska företag och hushåll repatrierar kapital (säljer utländska tillgångar för att de behöver pengarna hemma) är risken stor att japans valuta stärks (vilket i sin tur är negativt för Nikkei-börsen). Lägre börskurser och starkare valuta är negativt för landets ekonomiska tillväxt, vilket i sin tur är negativt för börsen! Det finns alltså risk att Japans ekonomi går in i negativ spiral där en försämrad ekonomi leder till tillbakagångar på börsen och på andra tillgångsmarknader, vilket i sin tur riskerar leda till en ännu sämre konjunkturutveckling.

Aggressiv stimulans från Bank of Japan

[B]alance sheet policy ... adds to household wealth by keeping asset prices higher than they otherwise would be. - New York Fed:s Brian Sack (4-okt, 2010)

Det är sannolikt risken för en negativ spiral som gjort att centralbanken Bank of Japan utökat sitt program med kvantitativa lättnader (QE) med 15 biljoner yen. Detta är 183mdr dollar (motsvarande Sveriges samlade statsskuld) som används för köp av bland annat statsobligationer och andra tillgångar - i syfte att hålla värdet på dessa tillgångar högre än vad de annars skulle vara.

För höga tillgångspriser botas med ännu högre tillgångspriser
Vi har alltså ett läge där tre av världens större ekonomier (USA, Storbritannien, Japan) ägnar sig åt att hålla tillgångspriserna högre än vad "de borde vara" (min elaka översättning). Detta är inget hälsotecken.
Sedan tidigare ser det ut som att många tillgångspriser, däribland USA-börsen S&P500, är "för höga".

Problemet med hela kreditkrisen var att tillgångspriserna (huspriser, obligationspriser, med mera) var för höga. Nu är "botemedlet" att "hålla dem höga" no matter what. Centralbankerna höjer tillgångspriserna och måste därför anses öka risken för en framtida krasch. Om tillgångspriserna skulle falla kommer de som skuldsatt sig oroa sig för huruvida de kan refinansiera/"rulla" sina skulder, långivarna kommer att oroa sig för huruvida de som lånat kommer att betala tillbaka sina lån. Ju större skuldsättningen är desto större blir risken för panik. En recession skulle följa.

Än så länge ser det ut som att investerarkollektivet i stort ignorerar eländet i Japan och turbulensen i Mellanöstern. Så länge de gör detta kommer också konjunkturen att klara sig bra. De senaste månadernas utveckling har dock visat att det finns gott om "svarta svanar" där ute.

Mellanösternoro kan bli 2011 års skuldkris (USA-konjunktur)

2011-02-25T19:59:00.000+01:00

Hur många spådde oro och revolution över Nordafrika och Mellanöstern för ett par månader sedan? Känns som en svart svan...

Libyen riskerar gå emot ett inbördeskrig om inte Khadaffi på något sätt försvinner ur bilden (läsvärt om Libyen av Flute). Analytiker varnar för ett oljepris på $220 om Algeriet skulle falla (än så länge har inte mycket hänt här). Andra analytiker varnar för att det är Bahrain man ska hålla ögonen på, vars utveckling skulle kunna leda till spridningseffekter i Kuwait och Saudiarabien. Än så länge tonar de flesta ner utvecklingen (hur ofta har "de flesta" rätt?). Det är i tider som dessa det brukar löna sig att vara en contrarian och tänka syndiga, pessimistiska tankar.

Med detta i baktanke kan vi göra en liten fundering kring vad som hände 2010, och parallellerna med 2011.

Vad hände år 2010?

I början av fjolåret såg det mesta bra ut för amerikansk ekonomi.
Inköpschefsindex ISM (oftast en god indikator på BNP-tillväxten) var på höga nivåer och var på väg uppåt.
Finanspolitiken gav stöd till tillväxten.
Arbetsmarknadsindikatorer förbättrades stadigt och sysselsättningen (nonfarm payrolls) växte.
Varje månad köpte centralbanken Federal Reserve statsobligationer i syfte att stimulera ekonomin (köpen slutfördes i mars).
Ekonomerna spådde överlag mycket stark tillväxt, och att återhämtningen skulle bli både självgående och robust när sysselsättningen nu äntligen tog fart.
Ekonomerna trodde även att Federal Reserve skulle höja räntan senare under året (kv3-kv4)

Vad hände sedan? Under det andra kvartalet eskalerade skuldkrisen i Europa, vilket fick amerikanska börser på fall samtidigt som riskpremierna steg. Det blev dyrare för många företag att låna. Hushållen höll lite hårdare i plånboken eftersom börsen föll. Finanspolitiken gav mindre bidrag än tidigare i kv2-kv3. Tillväxten bromsade in till under 2% och vi fick oro för en "dubbeldip", dvs för en ny recession, som ett brev på posten. I slutet av augusti hintade sedan helikopter-Bernanke om mer stimulanser (QE2), varpå allt vändes till det positiva på ryggen av förnyade börsuppgångar.

Vad händer 2011?

Just nu ser det mesta bra ut för den amerikanska ekonomin.
Inköpschefsindex ligger över 60 och kan mycket väl stiga till nya toppnivåer nästa vecka.
Finanspolitiken ger stöd till tillväxten (p.g.a. bland annat Obamas och Republikanernas överenskommelse om "payroll tax cuts" i december).
Arbetsmarknadsindikatorerna förbättras stadigt (åtminstone initial jobless claims och arbetslösheten). Nonfarm payrolls nästa vecka blir förmodligen stark.
Varje månad köper centralbanken Federal Reserve statsobligationer i syfte att stimulera ekonomin (köpen slutförs i juni enligt nuvarande plan).
Ekonomerna spår överlag stark tillväxt, och att återhämtningen kommer att bli både självgående och robust när sysselsättningen nu äntligen tar fart.
Ekonomerna har börjat spå att Federal Reserve kommer att höja räntan senare under året

Vad hände? Det vet vi inte ännu. Det är dock mycket möjligt att det vi ser i mellanöstern orsakar en större oljeprisuppgång och därigenom agerar hämsko på tillväxten(*) likt skuldkrisen gjorde förra året (den är f.ö. inte över ännu). Ett större börsfall skulle leda till att hushållen håller hårdare i plånboken. Finanspolitiken kommer att ge mindre bidrag än tidigare i kv2-kv3, speciellt om Tea Party-republikanerna får sin vilja fram.

Ser ni några likheter?
Vi får hoppas att den privata sektorn nu repar rejält med mod. Vi bör även hålla tummarna för att oron i Mellanöstern lägger sig och inte hotar konjunkturen. Helt osannolikt med ett dystert tillväxtförlopp kan det väl ändå inte vara?

*) Många ekonomer tänker sig 0.5 procentenheter lägre global tillväxt för varje $10 ökning av oljepriset (åtminstone när det sker av dåliga anledningar, dvs oro kring utbudet). Se exempelvis Reuters hjälpfunktion.

Evig tillväxt är visst möjligt!

2011-02-19T13:41:00.001+01:00

Många i bloggosfären, däribland Flute och Cornucopia argumenterar för att "evig tillväxt" inte är möjligt. I mina ögon råder det viss förvirring kring själva begreppet tillväxt. Vissa kopplar även vagnen framför hästen. Det senare tycker jag Flute gör sig skyldig till när han säger:

Det finns inget stöd för att det inte skulle ske någon forskning eller teknologiutveckling utan tillväxt. Visserligen kanske det sker i långsammare takt, men folk får faktiskt idéer även om ekonomin krymper. Även under 1930-talets depression skedde teknologiutveckling i USA.

Detta kanske låter rimligt (ekonomier kan krympa, teknologisk utveckling sker ändå) men är ändå rätt snurrigt. (Ha nedan i åtanke att jag nedan resonerar om tillväxt på lång sikt, där jag tänker bort "konjunkturen").

För att inse det problematiska med denna utsaga kan vi först definiera vad tillväxt är. Med tillväxt brukar menas procentuell förändring av BNP (ett lands samlade produktion, bruttonationalprodukt). BNP i sin tur bestäms av hur många timmar landets människor arbetar multiplicerat med hur mycket värde som skapas per arbetad timme (det senare kallas produktivitet).

BNP = arbetade timmar * produktivitet.

Tillväxt bestäms alltså av förändringen av antalet arbetade timmar, samt förändringen av produktiviteten (s.k. produktivitetstillväxt). Flute säger att teknologiutveckling sker trots krympande ekonomier. Jovisst är det så. Definitionen ovan säger oss dock att med stigande produktivitet krävs färre arbetstimmar för samma produktionsnivå. De arbetsresurser som friställs kan användas till att producera mer varor och tjänster. Stigande produktivitet är ekvivalent med ekonomisk tillväxt. Flute är dock förmodligen inte ensam när han rör ihop ett konjunkturellt förlopp (depressionen under 30-talet ledde till en kraftig konjunkturell efterfrågeminskning) med långsiktiga tillväxtutsikter.

Antalet arbetade timmar bestäms på lång sikt av arbetskraftens utveckling, som i sin tur bestäms av demografiska faktorer (de yngsta och de äldsta kan inte arbeta). Skattesystem med mera påverkar förstås också, exempelvis genom att deltagandegraden på arbetsmarknaden påverkas.

Vad bestämmer då produktiviteten? Av teknologisk utveckling. Innan människan kom på att använda dragdjur vid exempelvis plogning var produktiviteten ytterst låg. Dragdjuren gjorde att en arbetad timme för människan gav upphov till mycket mer färdiga produkter (ex.vis potatis). Dragdjuren ersattes så småningom av traktorer. Att vi har kunnat ersätta dragdjur med traktorer beror förstås på att energi (oljeprodukter) och råvaror (järn och stål, m.m.) varit billigt.

Hästar är bra djur. Bild lånad från Ekbackens haflinger.

Här får man till viss del ge de som tvivlar på evig tillväxt en poäng eftersom hög energi- eller råvaruförbrukning till låg kostnad har gett oss högre produktivitet än annars. Om råvaror framöver blir mycket, mycket dyrare, kommer detta att leda till stora omställningsbehov och kostnader. Att vi även inte inkluderat alla miljömässiga kostnaderna (utlakning av grundvatten, förstörda hav, listan kan göras lång) bakom delar av den teknologiska utvecklingen på ett korrekt sätt antyder att produktivitetstillväxten inte kommer att vara lika hög framöver som vi sett de senaste 100-200 åren. Teknologisk utveckling är dock bredare än tillväxttvivlarna vill göra gällande. Alla "smartare" sätt som människor kommer på när det gäller att producera något, ingår i begreppet. Alla "smartare" sätt har inte med energi eller miljö att göra.

Jag måste alltså ge Flute delvis rätt när han skriver att:

Att allt fler kan arbeta i tjänstesektorn beror också på att maskiner ersätter mycket fysiskt arbete, men med högre priser på energi kommer det att krävas mer fysiskt arbete igen.

För att till fullo ställa sig bakom vyn att vi går mot ett slut på den ekonomiska tillväxten måste man dock argumentera för att människor aldrig mer kan komma på smartare sätt att göra saker, Det är inte jag beredd att göra. Med detta sagt vill jag inte heller trivialisera de miljömässiga kostnader som inte har "internaliserats" korrekt under de senaste 100-200 årens utveckling. Vi (mänskligheten) står inför stora utmaningar på många håll.

Amerikanerna ska alltid vara värst (lånekarusellen)

2011-02-09T19:32:00.000+01:00

Häromdagen kunde vi läsa hos bl a Cornucopia om de bristande matematikkunskaperna i Sverige. Det är säkert detta som leder till att produkter som sms-lån med mera florerar i vårt rike.

Hundratusentals nappat på erbjudandet om ett kreditkort med 60% ränta
Undertecknad läste nu om lån med 60%-80% ränta i USA där hundratusentals nappat på ett erbjudande om ett kreditkort med 60% ränta. Hälften av dem utnyttjar också kortet och måste därför betala ränta varje månad. (Se bloggen FundMyMutualFund)

Vad skulle Finansinspektionens matematikkunskapsundersökning säga om amerikanerna?

Om bostadspriser - prisimplikationerna från fem scenarier

2011-02-05T14:11:00.000+01:00

Som alla vet har svenska bostadspriser ökat rejält under det senaste decenniet. Hushållens belåningsgrad har framförts som den största risken för svensk ekonomi av bland annat Riksbankschef Ingves.

Nedan redovisas hur man genom att se på boende som en konsumtionsvara måste konstatera att risken för prisfall är stor om inte 1) den naturliga räntan (realräntan) har fallit rejält, alternativt att hushållen 2) nu är beredda att lägga en mycket större andel av sin inkomst på boende.

Att inlägget blev kanske lite väl långt beror på att jag vill undvika "löst tyckande". De som vill räkna själva på olika räntescenarier kan få excelfilen av mig (maila i så fall).

Många faktorer påverkar bostadspriser
Så gott som alla har en åsikt i frågan huruvida bostadspriserna är för höga eller ej. Få diskuterar metodiken som (förhoppningsvis) ligger bakom dessa bedömningar. som används när dessa bedömningar görs. Det finns mängder av faktorer som påverkar bostadspriser: demografi, byggnation, omflyttning, ränteläge, avdragsrätter, inkomsttillväxt, framtidstro, preferenser, med mera.

Håll det enkelt - se på boende som en konsumtionsvara
Ett enkelt sätt att se på saken är att se på boende som en konsumtionsvara (vilket många huspriskraschförespråkare tycks göra). Då blir det månadskostnaden för boende som spelar roll. Det är främst hushållens räntekvot, dvs hur stor andel de betalar av disponibelinkomsten i ränta (för att bo) som avgör hur stora månadskostnaderna blir. Denna räntekvot är på historiskt låga nivåer i dagsläget - i skarp kontrast till den rekordhöga skuldkvoten (hushållens skulder i förhållande till disponibelinkomster). Förklaringen är det låga ränteläget.

Källa: Riksbankens stabilitetsrapport, sida 41

Lars Frisell, chefsekonom på Finansinspektionen har en bra översikt över hur man kan resonera om boränteläget. Finansinspektionen må vara bespottade och hånade på flera håll, men grundprinciperna i hans resonemang håller, även om hans antaganden och slutsatser tål att diskuteras. Min f.d. blogg-granne Flute tog upp denna översikt nyligen, men hänföll till slut mest i lite löst tyckande.

Källa: Penning- och valutapolitik 2010:3, sidor 37-47

Tabellen ovan visar ränteförändringen som mött hushållen mellan 1997 och 2009. Riksbanken har sänkt sin syn på realräntan ("normal" reporänta). Inflationsförväntningarna har varit oförändrade på 2% (hushållen tror på Riksbankens inflationsmål). Marknadens riskpremie för att låna ut till bankerna har legat kring 0,25 procentenheter medan konkurrenssituationen för bankerna har skärpts och deras utlåningsmarginaler har fallit från 1,5 procentenheter till 0,7 procentenheter. Samtidigt har "försäkringspremien" fallit. Detta beror på att färre hushåll väljer att binda räntorna nu (31%) än då (92%). Det betyder att hushållen tar mycket större "ränterisk" nu än förr, vilket kanske inte är uthålligt.

Räntefallet motiverade halva husprisuppgången, disponibelinkomstökningen resten
Räntekostnaderna har i snitt har fallit med nästan 40%. Om månadskostnaden för att bo ska hållas konstanta motiverar detta en real prisuppgång på nära 66%. Disponibelinkomstökningarna motiverar ytterligare en prisuppgång på 50% under perioden. De faktiska huspriserna mätt med SCB:s fastighetsprisindex pekar på en real husprisuppgång på 133% - något över vad som motiveras räntefallet och inkomstökningarna (116%).

Så långt allt väl, men håller Frisells antaganden?
Det är nu det skojiga börjar. Nedan redovisas fem olika scenarier med mycket olika bostadsprisimplikationer.

Scenario A: Kanske har realräntan fallit ytterligare de senaste åren. Svensk inflation överlag varit lägre än Riksbankens mål, vilket kan vara ett tecken på detta.
Scenario B: Hushållen ligger i allt högre grad rörligt, är detta uthålligt eller kommer de återgå till att binda räntan i högre grad? (50% av hushållen binder räntan i scenariot)
Scenario C: Är det verkligen så att marknadens krav på bankerna är lika låg nu - efter kreditkrisen, som under åren före krisen? Låt oss anta ett dubbelt så stort tillägg för bankrisk.
Scenario D: Kommer inte bankernas marginaler mot hushållen bli bestående högre p.g.a. högre kapitalkrav igenom Basel 3 och andra skärpningar? Vi antar en 0.3 procent högre räntemarginal.
Scenario E: Vi inkluderar även ett kanske trovärdigt Scenario E som är summan av A,B,C och D.

Olika implikationer för bostadspriserna - risken för bostadsprisfall är stor
Låt oss fokusera på raden "Motsvarar prisförändring sedan 2009". Om Frisells antaganden håller och vi får ett ytterligare realräntefall till 1.5% bör huspriserna fortsätta stiga kraftigt, med hela 45% jämfört med 2009 års nivå. När detta nivåskift är klart bör huspriserna stiga i linje med disponibelinkomstökningarna. Skulle det vara så att hushållen åter börjar binda räntorna i högre grad (50% av alla binder räntan) motiverar detta ett prisfall på 10% jämfört med 2009. Om kreditkrisen leder till att marknaden kräver högre kompensation från banker motiverar även detta ett prisfall på 16% jämfört med 2009. Ökade krav på banker motiverar kanske ett prisfall på 19%. Medan kanske det mest troliga utfallet av alla, scenario E (summan av A, B, C och D) motiverar ett prisfall på 13%.

Kort makrouppdatering USA, EMU, Sverige

2011-01-18T19:49:00.000+01:00

Här är min syn på makroutvecklingen på kort sikt. Det är överlag en positiv bild. Positiva makrodata tenderar i sin tur att ge skjuts till börsen, även om den är mer än 30% övervärderad i dagsläget (enligt konjunkturjusterade P/E-tal). Men att ge skjuts till börsen är numera policy från världens viktigaste centralbank Federal Reserve...

USA
USAs ekonomi får som mest skjuts i början av 2011 p.g.a Obama & Republikanernas överenskommelse om finanspolitiska stimulanser. Samtidigt sett ger QE2 skjuts till börsen. Amerikanernas sparkvoter faller p.g.a börsuppgången eftersom de känner sig rikare. Under den tid som sparkvoten faller så växer konsumtionen snabbare än inkomsterna (som i sig växer lite snabbare än vanligt p.g.a. finanspolitiska stimulanser/skattesänkningar. Framåt sommaren är det rimligt att tänka sig en inbromsning från höga tillväxtnivåer eftersom en skattesänkning bara ger ett engångsskift uppåt på inkomsterna och sparkvoten slutar falla. En rätt positiv konjunkturbild på kort sikt är också vad som väntas av de flesta. Centralbanken Federal Reserve lär göra sitt bästa för att dämpa räntehöjningsförväntningar, även om chefsduvan Bernanke får brottas med fler räntehökar än tidigare vid de penningpolitiska mötena (Fisher & Plosser & Kocherlakota) Förra året var det bara Hoenig som trilskades.

EMU
De allra flesta förväntar sig en rejäl inbromsning i EMU-områdets tillväxt på grund av den finanspolitisk åtstramning som sjösattes förra året för att bekämpa skuldkrisen. ECB-chefen Trichet varnade dock under förra veckan för att den privata sektorn kanske ger ett större positivt bidrag till tillväxten än vad många spått. Än så länge ser detta ut att bli fallet. Här bör man dock hålla ögonen på inköpschefsindex främst för tjänstesektorn. På nuvarande nivåer spås tillväxt kring 0,6% per kvartal - långt över prognosmakarnas spådom om 0.3% per kvartal. Här ligger riskbilden på uppsidan dvs att tillväxten blir bättre än vad många tänkt sig. Med tanke på ECBs sentida signaler om inflationsutsikterna är det mindre sannolikt att ECB försöker hejda förväntningar på räntehöjningar som nu spirar i marknaden. Skuldkrisen då? Ja, vad ska man säga. Den politiska agenda är packad med en mängd viktiga möten där detaljer kring framtida räddningsfaciliteter ska hamras ut (Eurogroup/Ecofin), det är parlamentsval i Irland, delstatsval i Tyskland, med mera. Hittills har obligationsemissionerna från de skuldtyngda länderna gått okej. Speciellt positivt är det att viktiga långivarländer som Kina och Japan uttalat sitt stöd för allt ifrån Spansk statsskuld till EFSF-obligationer. ECB ser även till att förhindra systemrisk genom att köpa obligationer på bred front om och när det börjar blåsa. Detta har gjort att smittrisken från Europa-oro inte alls är lika hög som den var förra året.

Sverige
Eftersom tillväxten i omvärlden är av stor vikt för Sverige är det svårt att vara annat än positivt på svensk ekonomi och tillväxt på kort sikt. Att accelerera ytterligare från 7.1% i årstakt (eller vad det nu blir under det fjärde kvartalet 2010) är dock svårt, om inte SCB räknar fel igen förstås. Så länge Riksbanken höjer räntan kommer också svenska räntor att glida uppåt. Det är för närvarande svårt att argumentera för att Riksbanken inte borde höja räntan en hel del. Väl värt att notera är dock att många marknadsaktörer på sistone tävlat i att spå kronstyrka på sistone. Skulle kronan stärkas nedåt 8kr mot euron (vilket vissa spår) kommer detta förstås lägga hämsko på räntehöjningarna. Vad dessa marknadsaktörer tycks glömma bort är att det är osannolikt att ECB håller räntan på 1% med den positiva bild som målas upp ovan. När ECB agerar blir det svårare för kronan att stärkas, även om vi ska ned en 20-30 öre till innan sommaren.

Arbetsmarknaden i USA tar sig äntligen!

2011-01-05T16:19:00.000+01:00

ADP rapporterade idag att sysselsättningen i USA ökade med 297,000 personer. Detta var markant högre än de 100,000 som ekonomer hade förväntat sig. Ser vi nu till slut en tydlig förbättring på USA:s arbetsmarknad? På fredag får vi den mer officiella statistiken "nonfarm payrolls". Där väntas en ökning på 150,000. Skuggestimaten kommer att ligga högre på fredag än vad som står på Bloombergskärmarna idag.

Vi har under de senaste månaderna sett en tydlig förbättring gällande antalet nyanmälda arbetslösa (initial jobless claims). Dessa siffror har fallit med cirka 7,5% under det det senaste kvartalet. En scatterplot på sambandet indikerar att vi utifrån detta kommer att se total sysselsättning öka med ungefär 0,6% under kommande kvartal. Detta översätts till cirka 250,000 jobb per månad framöver. (Modellen får dock en usel förklaringsgrad, R2=0.20).

Undertecknad tycker sedan tidigare att tillväxtförbättringen på sistone vilar på skör grund då den bygger på artificiellt höga tillgångspriser. Men det behöver ju inte betyda att vi ska baissa konjunkturen eller marknaden nu! Se ex.vis vad jag skrev om amerikaners shoppingvanor.

Får Ben Bernanke sin positiva spiral nu?

En briljant sammanfattande bild på år 2010

2011-01-05T07:21:00.001+01:00

Bloggen VIX and more har en briljant sammanfattande bild på år 2010 på sin blogg. Denna visas nedan. Undertecknad var baissig på USAs ekonomi från senvåren till hösten, vilket visade sig vara helt rätt. Jag underskattade dock viljan att blåsa på med ytterligare stimulanser, både penningpolitiska (QE2) och finanspolitiska (Obama/Republikanernas skattesänkningar), speciellt så nära efter ett val som till stora delar präglats av oro kring framtida budgetunderskott... Nu ser det ut som att amerikanerna minskade sitt sparande rejält under andra halvan av 2010,vilket gett konjunkturen lite extra skjuts.

Nåja. Till bilden!

Dämpar bolånetaket priserna, eller är mäklarna förvirrade av säsongseffekter?

2011-01-04T20:59:00.000+01:00

Hos SvD kan man läsa att "bolånetaket dämpar bopriserna". Mäklare noterar större försiktighet bland sina budgivare, skrivs det. Nu dröjer det ett tag innan officiell statistik från Mäklarstatistik eller SCB redovisas. Mäklarstatistik bör komma med sina utsmetade decembersiffror kring den 15:e denna månad. Att jag kallar dem utsmetade beror på att de enbart redovisar tremånaders glidande värde.

Bloggen "Lasse Kongos Bostadstracker" har dock finfina högfrekventa diagram på prisutvecklingen i Stockholms innerstad vecka för vecka, och dessa bilder tyder inte på något större avmattning. Kanske är det så att mäklarna påverkas av den säsongsmässiga svagheten på priser och omsättning som brukar noteras sent på hösten, och speciellt kring årsskiftet.

Hoppas att Lasse Kongo inte tar illa upp. Han är källan till ovan graf. Läs gärna hans blogg!

Själv undrar jag hur svårt det är att låna 95% av en bostads värde sedan bolånetaket infördes. Är det inte så att det är rätt lätt att få ett hyggligt billigt topplån? Jag har ingen aning. Var på gång att skaffa mig ett bolånelöfte via SBAB för att se om man kunde få någon information, men det var för mycket att fylla i...

Börsvärdering och P/E-tal, var är all seriös analys?

2010-12-29T18:30:00.000+01:00

Börsen är billig sägs det, och många i analytikerkåren hänvisar till forward P/E-tal, dvs nuvarande indexnivå dividerat med snittförväntningar på nästa års vinster. Detta forward P/E-tal jämförs sedan med snittet på det historiska, realiserade P/E-talet (som använder ett mått på faktiska vinster) varpå börsen ser "billig" ut.

Att jämföra äpplen (prognostiserade vinster) med päron (faktiska vinster) hade kanske varit okej om analytikerkårens vinstprognoser vore framåtblickande för fem öre, men de är snarare motsatsen.

Analytikernas prognoser tenderar att följa realiserade vinstutfall med 1-2 kvartal vid vändpunkter i vinstcykeln.
Vinsterna förväntas stiga med 20%-40% per år (detta värde fås när analytikernas vinstförväntningar för nästa år ställs i relation till realiserade vinster). Detta kan jämföras med att de faktiska vinsterna växer med kring 8%. (Här har jag tittat på data sedan 1986 för S&P500).
Gärna jämförs detta opålitliga forward P/E-tal med räntan på en statsobligation (genom att dividera 100 med P/E-talet fås "earnings yield" enligt den s.k. Fed-modellen (Greenspan bör f.ö. ställas mot väggen). Även detta är att jämföra äpplen med päron. P/E-talet är realt (pris dividerat med ett pris) medan räntan är nominell. Dessutom ignoreras i detta fall priset på statsobligationer, som kan vara ohållbart (detta är vad Feds QE syftar till). Att de tillgångarna har vitt skild duration är ett annat problem.
Det kanske värsta är att alla dessa mått som framförs har noll empirisk bäring på framtida avkastning. De har helt enkelt inte fungerat historiskt.

Vad bör då göras? Jag efterlyser fler som, likt John P. Hussman, eller James Montier, visar på empirisk bäring. Mina få läsare får gärna inkomma med tips på olika värderingsmodeller, eller analytiker / analyshus som visar hur just deras modeller fungerat historiskt, out of sample... Gärna så att jag kan försöka replikera dem :-)

Se t ex Hussman Funds, vars modell antyder låg total avkastning under framtida 10-årsperiod.

Källa: Hussman Funds

Mellandagsmakro och amerikaners shoppingvanor

2010-12-28T17:16:00.000+01:00

I dag har vi kunnat läsa att detaljhandeln i USA går som tåget - nästan lika bra som den svenska! Bloomberg skriver att detaljister i USA rapporterar en försäljningsökning på 5,5% under julhandeln. Detta är en preliminär och rätt opålitlig siffra - den riktiga konsumtionsutvecklingen (PCE) får vi inte förrän om flera veckor. Även i Sverige shoppas det på rätt bra. I november ökade försäljningen med 7% i årstakt (löpande priser, kalender & säsongsjusterat). Släng dig i väggen USA.

2010 - ett år av två halvor
Blickar vi tillbaka på statistiken för 2010 ser vi att amerikanerna ökade sitt sparande rejält under den första halvan av året. Sparkvoten (dvs det amerikanerna får i inkomst minus det de sätter sprätt på) ökade under denna tid med en procentenhet och agerade därför som en rejäl dämpare på konsumtionstillväxten. Varför ökade sparkvoten? Framtiden upplevdes som mer osäker (bland annat p.g.a. skuldkrisen i Europa), börserna föll vilket gjorde folk mindre förmögna.

Priset på riskabla tillgångar (läs: börsen) hålls under armarna
Vad har då hänt under den andra halvan? Sedan i juni har samma sparkvot fallit med en procentenheter. Detta beror på att osäkerheten till viss del skingrats, Europakrisen tycks vara löst (det är den inte), och USAs centralbank, vars uttalade politik är att hålla priset på riskabla tillgångar (läs: börsen) högre än vad det annars skulle ha varit. Högre börsvärderingar gör människor mer förmögna, varpå de inte känner ett lika stort behov av att spara.

Hur hög sparkvoten borde vara är svårt att sia om, många gissade på att amerikaner skulle spara cirka 7% av sina disponibelinkomster. I somras kvar sparkvoten (txtfil) uppe i 6,3%. I november hade den fallit till 5,3%. Förmodligen fortsatte sparkvoten att falla under december.

Konjunkturinbromsning som ett brev på posten om värderingarna faller till normala nivåer
En politik som syftar till att hålla börsvärderingar högre än de "borde vara" är förstås riskabel. Vad händer om värderingarna faller till mer normala nivåer? Se exempelvis Shillers PE-tal. Hussman skriver även ofta påläst om värderingar, se t ex här. Då stiger sannolikt sparkvoten rejält och skapar en konjunkturinbromsning.

Riksbankens prognoser går inte ihop - snurrigt att hålla räntebanan oförändrad

2010-12-15T12:22:00.000+01:00

Riksbanken höjde som väntat räntan med 25bp. De höll även sin räntebana oförändrad, trots starkare tillväxt i Sverige, ljusare ekonomiska utsikter globalt och fortsatt snabba husprisökningar.

Det kan därför vara värt att påminna sig om att Riksbankens räntesyn har varit totalt frånkopplat från dess syn på ekonomin. Detta är ytterst ovanligt för en centralbank.

I bilden nedan återfinns Riksbankens BNP-prognos från juli 2009 i jämförelse med dess senaste prognos och faktiska utfall. BNP-tillväxten har varit fantastiskt mycket högre, vilket lett till en mycket mer positiv utveckling på arbetsmarknaden än vad Riksbanken hade tänkt sig. Arbetsmarknaden är i sin tur vanligtvis den viktigaste variabeln för en centralbank.

Vad har de då gjort med räntebanan? De har sänkt den rejält (bortsett från något tidigare höjningar).

Lite snurrigt är det allt på Brunkebergstorg.

Feds QE gynnar de "sämsta" bolagen - R.I.P. Flight To Safety

2010-12-14T20:45:00.000+01:00

Via Zerohedge finner jag några bra poänger från Barclays kvantavdelning, som gör det tydligt hur vanvettig den politik som förs är... Det lönar sig helt enkelt inte särskilt bra att vara ett välskött bolag med goda finanser, eller att vara en påläst investerare. Se även vad jag tidigare skrivit här.

This month surprised us. Not because we weren’t expecting North Korea to attack South Korea (we weren’t). And not because we weren’t predicting the Euro zone to be embroiled in another currency crisis (...) The reason, we found this month so surprising is that even after all those events happened, the market’s reaction (...) had us completely off-guard.

After May and June of this year, we would have expected that another severe Euro crisis would have set off yet another general flight to safety – a flight to Quality.

In summary, the lower the quality of the company the more they are helped by an easy monetary regime. In these situations, true fundamental investors who focus on such banalities as valuations, free cash flow generation, the repeatability of earnings and the return on shareholder equity find themselves struggling.

Se även "Buy the Dip explained" (youtubelänk).

Det här är förstås långsiktigt negativt för en ekonomi. Vad hände med den Schumpeterianska kreativa förstörelsen? Inspirerad som österrikisk nationalekonomi som jag är till viss del misstänker jag att det på sikt skulle vara mycket, mycket bättre att låta marknaden styra över räntorna än att låta ett gäng stollar i en betongbunker sitta och hatta om en ränta (eller räntebana).

En bra inkörsport till österrikisk nationalekonomi är Hakelius bok Den österrikiska skolan : en introduktion till humanistisk nationalekonomi.

EU-obligationer, en rätt bra idé!

2010-12-06T20:32:00.000+01:00

Idag presenterade Italiens finansminister Tremonti och Luxemburgs premiärminister (och eurogruppordförande) Juncker ett förslag på gemensamma EU-obligationer.

Via FT Alphaville hittar jag följande citat (dagens citat, makroekonomihumor...):

Is not the Italian finance minister as relevant as the Swiss naval minister?

Ett gemensamt riksgäldskontor
Förslaget från de två innebär att EU inför ett gemensamt riksgäldskontor (European Debt Agency, EDA) som skulle kunna emittera EU-obligationer (E-bonds) för upp till 40% av landets BNP - väl under Maastrichtfördragets tak om statsskuld upp till 60% av BNP. Över tiden skulle en mycket likvid statsobligationsmarknad skapas (lika stor som USAs). En likvid marknad ger låga räntor.

Initialt sett skulle EDA finansiera 50% av EU-ländernas emissionsbehov. Detta ska kunna höjas till 100% i kristider.

Ett institutionaliserande av "defaults" och "haircuts" på obligationer
Det mest intressanta med förslaget är att det skulle institutionalisera "defaults" i EU. EDA skulle erbjuda att byta ut lokala statsobligationer (ex.vis irländska statsobligationer) mot EDA-obligationer mot en rabatt (en s.k. "haircut") som beror på marknadsstressen (t.ex. mätt med CDS-spreadar). Ländernas befintliga statsobligationer skulle därför prissättas utifrån risken att detta kommer att ske. Marknaden skulle disciplinera länder som missköter sig (vilket löser moral hazard-problematiken till stor del).

Ett införande skulle kräva förändrade fördrag
Ett införande skulle kräva förändringar i EUs fördrag - en utdragen process. Det är även oklart i vilken utsträckning som banker och andra finansiella institutioner skulle vara intresserade av att byta ut ex.vis irländska statsobligationer mot EDA-obligationer. Då skulle de befintliga förlusterna behöva föras upp till ytan. Tyskland som är ankarlandet i hela EMU är, och bör, dessutom vara rädda för att landet då sannolikt står inför högre räntekostnader p.g.a. att landet då implicit kommer att garantera mer av EUs skulder, samtidigt som EDAs emissioner sannolikt skulle höja tyska räntor p.g.a. "crowding out".

Strutsbeteendet förväntas fortsätta
EUs respons till den (än så länge mestadels europeiska) skuldkrisen kommer dock sannolikt även framgent att karaktäriseras av att ledarna sticker huvudet i sanden när de inte bekämpar fel problem (ex. likviditet istället för solvens). Så sent som alldeles nyss stack Merkel huvudet djupt ned i sanden när hon sade att "[r]ight now I see no need to expand the fund [EFSF]". Eller... rent tekniskt sett behövs inte mer medel exakt i denna stund, men vore det inte bättre att bli lite proaktiv någon gång? Att förhindra problem tenderar att vara mycket billigare i längden.

Förbundskansler Angela Merkel visas på bilden nedan

Makrosnack USA

2010-12-04T00:54:00.000+01:00

En intensiv datavecka kan nu läggas bakom oss med en rejält negativ avslutning i form av betydligt sämre arbetsmarknadsstatistik från USA. Många indikatorer pekar alltjämt på en inbromsning av den amerikanska ekonomin, däribland detaljerna för ISM - inköpschefsindex för tillverkningsindustrin. Med detta sagt har de historiska sambanden mellan ISM och dess komponenter eller mellan ISM och regionala undersökningar, eller mellan ISM och hårda data i form av inventory-to-sales i tillverkningsindustrin resulterat i osedvanligt stora residualer sedan i somras. Få verkar även i nuläget tro på något värre än en modest inbromsning framöver.

Börsuppgången bra för konsumtionen och tillväxt

Marknaden har varit rejält uppspelt över QE2 från slutet av augusti tills dess införande i början av november. Det är lätt att kritisera Feds agerande, men utan QE2 som satt sprätt på börserna var risken för en ny recession stor, och även om optimismen vilar på skakig grund så har QE2 minskat recessionsrisken till försumbara nivåer på kort sikt. Tydligt är att börsuppgången sedan i somras resulterar i positiva förmögenhetseffekter, vilket i sin tur har lett till att konsumtionen överraskat positivt. Detta är självklart positivt för tillväxten (på kort sikt).

I've been shopping since yesterday, we've spent a lot of money that we don't have. This is more of us spoiling ourselves right now.

Källa: FundMyMutualFund

Exakt hur amerikanernas sparbeteende utvecklas under slutet av året blir spännande att se. Mitt sett att se på saken (Shiller's PE-tal, diskonterade utdelningar-modell, med mera) gör gällande att börsen (S&P500) var något övervärderad redan innan QE2-hysterin kom igång. Nu har Fed som policy att ytterligare höja värderingarna. Vad händer när - inte om - värderingarna åter når normala nivåer? (Det kan förvisso dröja flera år.)

Optimismen sipprar fram ånyo

Med detta sagt ska vi ha med oss att snittekonomerna - och marknaden - nu förmodligen har hyfsat realistiska förväntningar på USAs tillväxt - kanske t om för låga. Nu sipprar optimismen fram ånyo. Bland annat Goldman Sach's Hatzius höjde prognoserna häromdagen - och han har varit bra på bollen tidigare. Fler och fler förväntar sig alltså att positiv dynamik inom den privata sektorn ska möjliggöra fortsatt hygglig ekonomisk tillväxt trots att de finanspolitiska stimulanserna minskas under 2011.

Gammal videolänk, men ack så skojig! "Förklarar" QE2 (jo, det är vinklat, men är rätt sant ändå).

Upplagt för besvikelse efter ECBs presskonferens i morgon?

2010-12-01T19:56:00.000+01:00

Mycket Europaskuldkrissnack på sistone. Fast inga egentliga nyheter sedan i maj. Mer en illustration på att marknaden till slut tog av sig QE2-glasögonen och hittade något annat att handla på...

Idag

1: Först släppte Reuters nyheten att USA kan tänka sig stödja en utökning av Europas EFSF (European Financial Stability Facility) genom att bidra med mer pengar till IMF. Euron stärktes betydligt på denna nyhet mot dollarn.

2: Nu rapporterar bloggen Zerohedge att WSJ släppt nyheten att USA inte alls diskuterat något sådant. Euron tappar.

När ickenyheter som #1 får rätt stor påverkan är det en signal om att sentimentet/positioneringen ändå varit rätt stretchad. (Det är en ickenyhet eftersom det är ytterst osannolikt att de styrande skulle kunna mala igenom något sådant i kongressen givet republikanernas motstånd mot större underskott.)

Det stora frågetecknet inför morgondagen är ECB

Det stora frågetecknet inför morgondagen är hur mycket FTs framsida idag påverkat marknadssentimentet. Om det är FT som gör en höna av en fjäder riskerar vi att få en mer sur morgondag när ECB inte levererar en rejäl expansion av sitt obligationsköparprogram SMP. Utifrån de headlines jag sökte fram idag så verkade det inte vara så mycket nytt Trichet kom med igår, vilket antyder att FT gör just en höna av en fjäder. Facit får vi i morgon 14:30 när farbror Trichet börjar tala.

Night of the living Fed - dagens QE-vinkling

2010-10-27T18:18:00.000+02:00

Marknaderna tycks lite bekymrade idag pga insikten att Feds injektion kanske inte blir lika stor som vissa hade hoppats. Från WSJs Jon Hilsenrath, som är lite av Feds inofficiella språkrör:

The central bank is likely to unveil a program of U.S. Treasury bond purchases worth a few hundred billion dollars over several months.

För er som är bekanta med "the Bernanke/Greenspan Put" nu kommer "the Bernanke Putt":

Mr. Bernanke has used the analogy of a golfer with a new putter: Unsure how it will work, he finds best strategy is to tap lightly at first and keep tapping until the golfer figures out how best to use the putter.

Välkände Grantham skriver i sitt senaste investerarbrev intressant om Feds vansinniga politik. Bäst är dock omslagsbilden.

Vidare läsning på denna blogg om QE (det kommer inte att fungera särskilt väl, det är omoraliskt, med mera) finner ni här.

QE - because nothing else matters

2010-10-26T01:01:00.001+02:00

Skribenten på den eminenta bloggen FundMyMutualFund lackar ur. Eller skriver åtminstone vad jag, och många med mig, känner just nu. Som tur är slängde undertecknad in handsken och "accepterade" vansinnet i september.... Nedan är vad FundMyMutualFund skrev om denna veckas datakalender för USAs del:

Monday - Existing Home Sales (10 AM) people used to care about this but now just chant and clap for QE2.
Tuesday - Case Shiller (9 AM), Consumer Confidence (10 AM) doesn't matter what home prices are, or if confidence levels remain at levels seen in recession, we have QE2.
Wednesday - Durable Goods (8:30 AM) New Home Sales (10 AM) if durable goods are strong, we cheer - if they come in light it doesn't matter, we have QE2.
Thursday - Weekly Jobless Claims (8:30 AM) maybe last week's will be revised up again by 20,000 and then we can cheer when they drop 20,000 week over week, but it's all moot, because we have QE2.
Friday - first pass of 3rd Q GDP (8:30 AM), Chicago PMI (9:45 AM), Consumer Sentiment (9:55 AM) traditionally GDP figures were always good for bulls, if they are bad you say "backwards looking", if they are good of course you buy in earnest. This time around it doesn't matter because we have QE2.

QE - because nothing else matters

G20-kommunikén - hetluft och status quo (börspositivt)

2010-10-24T11:54:00.000+02:00

Titeln ovan åsyftar att kommunikén från G20s finansministrer och centralbankschefer mest resulterade i hetluft som i "hot air", dvs mest prat... Det "riktiga" G20-mötet med regeringschefer stundar 11-12 november i Seoul. En kort sammanfattning:

G20-medlemmarna ska röra sig mot marknadsbestämda valutakurser och inte pyssla med devalveringspolitik som gynnar ländernas konkurrenskraft.
Avancerade ekonomier, speciellt de med reservvalutor (USA och Japan), ska vara på sin vakt mot överdrivna (och "disorderly") valutakursrörelser.

När det gäller (1) ovan tycker Kina med all säkerhet att de redan gör tillräckligt, Kina tycker säker också att det är en bra idé att USA undviker "devalveringspolitik". Tyskarna håller med Kina, de lät under helgen meddela att USA manipulerar sin valuta (pga QE). Samtidigt är det ytterst osannolikt att USA tycker att Kina gör tillräckligt mycket för att skriva upp sin valuta mot dollarn.

Apropå (2) så kan Japanerna nu intervenera igen för att försvaga sin valuta. De har sedan tidigare varnat att de kan komma att göra så vid "överdrivna valutakursrörelser". Samtidigt är det en hint till amerikanerna att inte eftersträva en svagare USD via QE. Denna hint kommer Bernanke att strunta helt och fullt i den 3:e november.

En äkta konsensusprodukt - inte så illa ändå
Alla länder har fått lite som de velat. Alla löften är luddiga och omöjligt att följa upp - ett perfekt exempel på hur det brukar se ut när många parter med olika intressen ska enas.

Detta är inte så illa ändå. Det kunde ha uttryckts mer osämja. Detta utfall var ungefär vad marknaden förväntade sig. Det är därför rimligt att tänka sig att valutakurstrenderna som var på plats innan mötet åter gör sig synliga måndag morgon. En svagare dollar med andra ord. Med en svagare dollar får vi sannolikt se högre råvarupriser och högre börskurser.

Politiker är glada när de får vara med på bild. (Källa: Reuters)

Tunga ord från Feds Fisher om dagens amerikanska penningpolitik

2010-10-19T21:21:00.000+02:00

Några tunga ord från Fisher, känd hök vid Federal Reserve i Dallas. Han företräder minoriteten inom FOMC som genomgående har uttryckt stor skepsis mot den förda penningpolitiken. I november kommer majoriteten köra över denna minoritet när nästa stora tillgångsköpsprogram/QE offentliggörs.

In my darkest moments, I have begun to wonder if the monetary accommodation we have already engineered might even be working in the wrong places.

Det främsta resultatet av QE är att tillgångspriserna stiger. Effekten på ekonomin har hittills varit ytterst blygsam. Risken för bubblor ökar (länk till bra FT-artikel).

Yet, far too many of the large corporations...report that the most effective way to deploy cheap money...is to invest it abroad...

(QE fungerar inte, se även Hussman som förklarar varför (QE löser fel problem))

A great many baby boomers or older cohorts who played by the rules, saved their money ... are earning extremely low nominal and real returns on their savings. Further reductions in rates earned on savings will hardly endear the Fed to this portion of the population.

(Dagens politik är omoralisk)

Hela talet finner ni här.

Dags för en börskorrektion?

2010-10-19T17:38:00.001+02:00

Kinas oväntade räntehöjning har satt skräck i marknaderna under dagen, sist jag tittade var oljepriset ned 2% USA-börsen med 1% (jämfört med strax innan Kinas räntehöjning) och USD har stärkts. AUD/JPY - en proxy för börsen/"riskaptiten" - såg nyss ut att bryta ned under sitt 200-dagars glidande medelvärde efter att ha legat där och hackat i veckor.

Nic Lenoir via Zerohedge lyfter även fram en kortsiktig head&shoulders-formation i EUR/USD. Om detta är en vändning för dollarn är det, givet hur marknaderna har handlat under de senaste åren, troligt att börser och råvarupriser faller. En stängning under 1.38 i EUR/USD kan leda till att en "big can of whoop ass" på flocken av aktiebulls.

Läs även vad John Hussman skrev om marknaden igår.

My impression is that much or all of the potential upside of quantitative easing is already fully reflected in stock, bond and commodities markets. Investors now rely not only on QE itself, but also on its success. This is a dangerous place to be.

Problemet är förstås att makroanalys ala Hussman's har varit föga till hjälp sedan QE-hysterin inleddes för ett par månader sedan... Kanske är det därför ni ser makrofjanten använda uttryck som "heads and shoulders" ovan.

Väl mött!
/Fjanten

Foreclosuregate igen - BofA: allt är precis som det ska

2010-10-18T21:59:00.000+02:00

Bank of America som varit i blåsväder i "foreclosuregate" a.k.a. robosignskandalen, hävdar att allt är under kontroll (inte för att man skulle förvänta sig något annat).

Bank of America Corp. on Monday began preparing new affidavits for 102,000 pending foreclosure actions where court approval is required, applying new signatures to documents in 23 states... It hopes the announcement Monday and more detail expected Tuesday as it releases earnings will help restore confidence in the foreclosure process.

JP Morgans ränteanalytiker har även gjort en rapport om "fraudclosure" vars slutsats är att problemet ändå är begränsat.

In our view, many of the mortgage foreclosure problems highlighted in the past few weeks are process oriented and can be fixed in the near term.

Se Zerohedge.

Reggie Middleton (of the BoomBustBlog) intar en något mer "contrarian" vy(förvisso mer övergripande än bara relaterat kring "foreclosuregate" och hävdar att "the issues which caused banks to disintegrate or fall in 2007 or 2008 or disintegrate are the same issues which are present right now".

Foreclosuregate igen - mer om dokumentationsproblemen

2010-10-18T18:45:00.000+02:00

Flute sammanfattar läget hittills kring "foreclosuregate", "robo-signing" med mera på sin eminenta blogg här.

Han påpekar att det inte är "bristen på dokumentation av kopplingen mellan bolånet och skuldebrevet som orsakar det största problemet". Efter närmare efterforskning under dagen måste jag hålla med om att vi åtminstone inte kan säga detta med hundraprocentig övertygelse i dagsläget.

Det kan dock vara så att robo-signing-fenomenet till viss del uppkommit pga bristande dokumentation.

För att citera Christopher Whalen vid Institutional Risk Analytics som exemplifierar "kopplingen mellan bolån och skuldebrev" och använder sitt eget bolån i sitt exempel:

My mortgage was originated by Bank of New York.
They sold it to Lehman Brothers seven years ago.
No one ever changed the title in the courthouse.
It still says Bank of New York.
So legally, Lehman Brothers can't do anything.
The trustee in the Lehman Brothers bankruptcy...
can't really do anything because they don't have a lean on my house, legally.

Om det visar sig att dessa oklarheter(om de nu finns) är vida spridda kommer ramifikationerna att bli gigantiska, och det kan leda till rejäl marknadspåverkan. Med detta sagt så är vad vi faktiskt vet om robosigning (och det Jeffery på Minyanville förklarar "If lenders didn't foreclose properly, buyers could find themselves without clean title, opening a Pandora's box of risks."(via Flute)) illa nog…

Se även länkar och presentation i denna bloggpost.

Omstrukturering av banksektorn i USA stundar 2011 (foreclosuregate fortsättning)

2010-10-18T18:20:00.000+02:00

Chris Whalen vid Institutional Risk Analytics argumenterar nedan för att kreditkrisen inte är över och att USAs regering bara köpte bankerna tid. Tid som nu börjar ta slut, och "foreclosuregate" innebär början på slutet. Han förutspår bankomstruktureringar under 2011 då USAs stat till slut tvingas att reda ut banksektorn, vilket den borde ha gjort under 2009...

(Via Pragmatic Capitalism)

Whalen har även en presentation tillgänglig här (PDF). Se även videolänk med mera hos Pragmatic Capitalism.

USAs nya bolåneskandal ("foreclosuregate") - konjunktur- och marknadsimplikationer

2010-10-17T14:55:00.007+02:00

Wrong signatures,
missing documents,
false documents,
false use of notary publics

citatkälla: CBS

För en beskrivning av problemet v.g. se mitt inlägg om USAs nya bolåneskandal ("foreclosuregate") - problembeskrivning.

Vissa varnar nu för "katastrofala konsekvenser" av ett nationellt stopp av återtagande och vräkningar. Stoppet hittills har varit frivilligt. Mina korta funderingar resulterar i att:

Banker bör underperforma på börsen...
...speciellt relativt advokatbyråer (det finns alltid en "bull market")
... men även gentemot detaljister såsom Walmart
detta eftersom konjunkturen gynnas på kort sikt (p.g.a. minskat tryck nedåt på bostadspriser))

Konsekvenser för bostadsmarknaden av stoppet
Det är möjligt att i princip hela bostadsmarknaden fryser om försäkringsbolagen vägrar garantera alla bostadstransaktioner (på grund av oklarheter kring ägandeskapet). Om detta inte infaller är följande konsekvenser rimliga för bostadsmarknaden:
Först (under Q4) faller bostadsförsäljningen (pga oklarheter kring dokumentationen kring bostadslånet). Utbudet av återtagna bostäder krymper. Priserna stiger, bland annat p.g.a. kompositionseffekter (tvångsförsäljningar brukar leda till lägre priser). Oklarheter kring dokumentationen bör gynna priset på nybyggnationer.

Sedan (någon gång 2011 eller 2012(!?)), efter utredningarna, kommer utbudet av återtagna bostäder att översvämma marknaden, vilket bör leda till lägre priser även om bostadsförsäljningen åter tar fart (färre oklarheter kring dokumentationen).

Fler hushåll slutar att betala sina bolåneräkningar = bra för konjunkturen
USA har tidigare haft tusentals med fall av strategiska betalningsinställelningar ("strategic defaults") där hushåll, trots att de haft råd, valt att inte betala sina bolåneräkningar för att, i de mer extremare fallen, istället åka på semester (till Karibien) eller köpa iPads.

Netto bör denna skandal öka sannolikheten för att fler hushåll slutar betala sina räkningar. Om kopplingen mellan skuldebrev och bolån är bruten är inte bolånet giltigt.

Detta är bra för köpkraften (och därmed för konsumtionen och konjunkturen)

Samtidigt är det dåliga nyheter för bankerna
Bankerna förlorar nu sina intäkter från tvångsförsäljningar. De förlorar även intäkter i takt med att fler hushåll slutar betala sina räkningar. Graden av betalningsinställningar relativt bolånestocken bör netto stiga. Detta innebär att finanssektorn sannolikt står inför fler nedskrivningar och förluster. En mer komplicerad process kring att reda ut vem som äger vad bör både slå på bankernas intjäningsförmåga och på utlåningskostnaderna. Vi ska även förvänta oss att hushåll stämmer banker och bolåneinstitut i syfte att få tillbaka det de betalt, men kanske inte borde ha behövt betala enligt lag p.g.a. allsköns oklarheterna kring "ägandekedjan".

Financials bör underperforma Walmart med andra ord.

Men juristerna kan skratta hela vägen till banken
Krångliga och utdragna processer för att reda ut åbäket kommer att hålla juristerna sysselsatta en lång tid. Såvida inte Obama et al klubbar någon ny lag, men Obama lade faktiskt in sitt veto mot ett sådan alldeles nyligen.

Financials bör därför även underperforma advokatbyråer...

På längre sikt stiger kostnaden för bolån stiger = negativt för konjunkturen
Dessutom bör en högre upplevd osäkerhet kring amerikanska bostadsobligationer leda till ränta upp på dessa relativt staten, vilket också innebär högre boräntor. Detta i sin tur ökar sannolikheten för ännu större QE från Federal Reserve, vilket är USD-negativt.

Ilskan hos folket lär öka
Redan är amerikanerna (Main Street) trötta på Wall Streets agerande (och för den delen även på Washingtons...) På Costco säljs sedan tidigare överlevnadspaket.

Se även följande video från PBS (via blogg-grannen Vidsynt)

USAs nya bolåneskandal ("foreclosuregate") - problembeskrivning

2010-10-17T12:37:00.003+02:00

Wrong signatures,
missing documents,
false documents,
false use of notary publics

citatkälla: CBS

För en beskrivning av konjunktur- och marknadsimplikationer v.g. se mitt inlägg om USAs nya bolåneskandal ("foreclosuregate") - konjunktur- och marknadsimplikationer.

Nästa skandal har briserat på USAs bostadsmarknad. Nu står det klart att amerikanska banker och bolåneinstitut i sin iver att återta bostäder genom vräkningar har skött återtagandeprocessen av bostäder på ett både vedervärdigt och lagvidrigt sätt. Huvudproblemet är att kopplingen mellan skuldebrev och bolån har upphört p.g.a. användningen av exotiska bolåneprodukter under åren före kreditkrisen (se nedan).

Ramifikationerna kommer att bli stora både för banker och hushåll
Bland annat ser det nu ut som att många bostadsköpare kanske inte äger sina bostäder, samt att de inte heller är banken skyldiga vad de betalat för bostaden. I väntan på utredningar har återtagandet av bostäder nu stoppats temporärt av flera banker (ex.vis av BofA och JPMorgan).

Bostadsprisfall och arbetslöshet ledde till vräkningar
I kölvattnet av stora bostadsprisfall och den katastrofala utvecklingen på USAs arbetsmarknad fick många amerikaner problem med att betala sina bolånekostnader (boräntekostnader och amorteringar).

Den naturliga följden var att bankerna började återta ("foreclose") bostäderna som utgjorde säkerheter för de lån som hade getts. Under 2010 har antalet vräkningar/återtagande och tvångsförsäljningar stigit kraftigt. I september återtogs hela 102 134 bostäder. (Bildkälla Real Estate Webmasters)

Hur fungerar det med vräkningar egentligen?
Vräkningar kan bara ske av den bank/bolåneinstitut som besitter det faktiska fysiska skuldebrevet, vilket skiljer sig från den bank som är ägare till bolånet. Förr i tiden fanns alla dokument samlade hos den lokala sparbanken. Under 2000-talet paketerades dock lånen om in i komplexa strukturer (MBS, mortgage-backed securities och REMICs, real-estate mortgage investment conduits).

Det var REMICs som gjorde det möjligt för investerare att köpa exponering mot säkrare bolån ("seniora trancher") alternativ mot mer riskabla bolån ("juniora trancher"). De senare åtnjuter en högre avkastning men tar tar eventuella förluster först.

Trots att industrin hade enats kring ett system (MERS) för att koppla samman skuldebrev och bolåneavtalet gjorde förekomsten av REMICs att det inte längre fanns någon bestämd koppling mellan dessa p.g.a. ratinginstitutents krav att REMICs var "bankruptcy remote".

Kopplingen mellan skuldebrev och bolån var därmed bruten
Utan en klar kedja mellan skuldebrev och bostadsägare är inte bolånet giltigt.
Om en individ har köpt en bostad utan att den ursprungliga ägaren går att spåra genom en juridiskt giltig överlåtelsekedja är han ej skyldig banken bolånet och kan ej vara säker på att äga sin bostad.

Därför har bolåneinstituten fifflat
För att få det att verka som att denna kedja inte är bruten har bolåneinstituten fifflat med dokumenten. Det kostade 95 dollar att "återskapa" alla dokument som behövdes för att inleda en tvångsförsäljningsprocess.

Bolåneinstitutens anställda slutade att läsa vad de skrev under
På grund av problemets omfattning* slutade bolåneinstitutens anställda att läsa vad de skrev under ("robo-signing"). I juni i år uppdagades det att en GMAC-anställd skrivit under domstolsdokument utan att ha en aning om dess innehåll. Ett internt dokument om denna incident från GMAC läcktes sent i september. Det har även visat sig att åtta anställda på JPMorgan skrivit under 18 000 domstolsdokument på en månad. Det är 13 dokument per anställd per timme!

De som trots allt läste begrep inte vad det innebar
Enligt en sammanställning av Associated Press anställdes frisörer och golvarbetare från Walmart för att handha vräkningar och tvångsförsäljningar. Flera av dessa anställda förstod inte grundläggande juridiska begrepp, vissa förstod inte var "privat egendom" var för något. Flera har även erkänt att de ljugit när de skrivit under olika dokument. (Bildkälla: dojes blogg)

*) Problemet omfattning och den långsamma processen att återta bostäder har gjort att bostadsägare som slutat att betala sina räkningar ändå kunna bo kvar i sin bostad kring 14 månader i snitt (enligt jätten JPMorgan). Processen är långsam bland annat p.g.a. det stora antalet bolånetagare som inte klarat av sina betalningar och överfulla domstolar (i 23 stater måste processen gå igenom en domstol).

Avslutande humor
De få som läst så här långt förtjänar att bli uppiggade med lite humor. Jon Stewart på The Daily Show har ett klockrent inslag om det hela.

Problemet med Feds QE - hästen är inte törstig, dessutom bär den munkavel

2010-10-13T20:42:00.008+02:00

Ursäkta den något underliga rubriksättningen, men det kändes ändå rätt på något sätt. Först till det klockrena citatet från - f.d. Dallas Fed President McTeer

If you lead the horse to water and it won’t drink, just keep adding water and maybe even spike it.

Nyckelproblemet med Feds QE2 är att hästen inte är törstig. Dessutom saknar den läppar, och bär munkavel. Källa

Vad hade Keynes sagt om det hela? Ett känt citat från den mustaschprydde gentlemannen är "there's many a a slip twixt the cup and the lip". Det finns helt enkelt många sätt som penningpolitiken kan gå fel på, mellan koppen (centralbanken/pengarna) och läppen (effekt på ekonomin). En ökad mängd pengar (QE) måste leda till (1) lägre räntor, vilket sedan måste (2) stimulera investeringar (och konsumtion), vilket i sin tur måste leda till (3) ökad BNP.

Penningpolitik är så gott som helt overksam om räntorna inte skulle falla (pga urholkat kapital hos bankerna - ex.vis under 2008 då kreditspreadarna vidgades enormt), eller om företag (och hushåll) är ovilliga att belåna sig. Problemet är att företagsinvesteringarna är relativt okänsliga för räntan (istället är vinsterna och framtidsutsikterna viktiga). Dessutom är bostadsmarknaden i spillror och hushållen mår pyton:

hushållens balansräkningar är urblåsta så det sjunger om det pga de senaste årens börs- och husprisfall, det är helt enkelt inget läge att sänka sparkvoterna och blåsa på med skuldfinansierad konsumtion
en stor andel (uppåt 30%) av amerikanska hushåll är att klassificera som "subprime" med usel kreditrating (låga FICO-poäng). Även om de ville låna får de inte det
var femte amerikan med bolån har inget eget kapital i bostaden och kan därför inte belåna sig (eller refinansisera sig till en lägre ränta)
bostadspriserna faller ånyo efter att skatterabatterna upphörde i slutet av april. Detta eroderar hushållens balansräkningar och gör dem mer obenägna att köpa bostäder
alla vet om det stora utbud av osålda hus som finns hos bolåneinstituten och som kommer sätta press på huspriser och byggandet en lång tid

Så, hur är är det tänkt att QE2 egentligen ska fungera? och varför vet Fed inte vad de håller på med? Hur fungerar likviditetsfällan?

För USAs del är dessutom importläckaget stort, mycket av den inhemskt skapade efterfrågan läcker ut ur landet (och leder till högre BNP i ex.vis Kina, tack vare det landets vansinniga valutakurspolitik).

Till skillnad från alla dessa problem med penningpolitiken förespråkade Keynes finanspolitik, som må ha andra problem (som att politiker inte alls vet vad de håller på med...). Nåja, yra politiker till trots, med finanspolitisk stimulans är det färre saker som kan gå fel mellan koppen och läppen!

Obligatorisk idolbild

Om marknadens tro på att Federal Reserve fixar biffen

2010-10-12T22:37:00.000+02:00

Permabjörnen David Rosenberg (Gluskin Sheff) sammanfattar sin syn på läget på ett rätt (o)roande sätt.

This is a market completely based on hope. Throw fundamental investment principles out the window. It’s now all about how the Fed can manage to inflate asset prices now that fiscal policy has tested its limits with the voting public. But where does this renewed faith in the Fed come from?

Is this not the same Fed that took the funds rate from 5.5% to near- zero?
The same Fed that tripled the size of its balance sheet in QE1?
The same Fed that thought the housing and mortgage crisis would stay “contained” back in 2007?
The same Fed that confused a credit contraction with a liquidity squeeze?
The same Fed that believed, in the summer of 2007 when the crisis first broke that we would see 2.5- 3.0% real GDP growth in 2008?
The same Fed that was contemplating its exit strategy just a short six-months ago and believed it could start to shrink its balance sheet last spring?
The same Fed that investors have so much faith in, and is
The same Fed that passively tightened policy with a 25 basis point hike in the discount rate to 0.75% back on February 19th.
The same Fed that just trimmed its forecast three times in the past four months, and is this not
The same Fed that investors now have “faith” in?

The question is, the “faith” to do what?
Give me a giant break.

EU bör inte alls hålla tyst om Kinas vansinniga valutapolitik

2010-10-07T21:21:00.000+02:00

Svar till flute (som för övrigt har en bra blogg), även om han nu har fel i mina ögon när han tycker att EU borde hålla truten om den kinesiska valutans styrka eftersom EUR/CNY varierar.

Obalanser skapas även utanför USA och Kina
Att USD/CNY är de facto peggad gör att obalanser skapas även utanför USA och Kina. Trycket mot en svagare USD (som både eftersträvas och behövs) kan inte ta sig uttryck genom en justering av USD/CNY. Normalt sett skulle det synas i relativ inflation men det har kineserna "löst" genom "financial repression" där dollar kanaliseras till investeringar (deflationärt) istället för till konsumtion (som skulle vara inflationärt). Trycket måste därför synas annorstädes, i EUR/USD, i USD/CAD, osv. EUR/USD blir därför "för hög" (euron för stark)

Vad händer med EUR/USD när Kina diversifierar sina reserver?
Genom peggen (ja, det är en pegg trots alla utfästelser om motsatsen) ackumulerar Kina hejdundande mängder av USD - automatiskt. Eftersom Kina, likt alla andra, vet att USD så småningom kommer att tappa rejält med värde mot yuanen, har man ett stort intresse av att diversifiera sin valutareserv som uppgår till mer än 2 triljoner USD (kring halva Kinas BNP, "now that's intervention").

När Kina diversifierar sina USD till EUR, så köper man EUR/USD. EUR/USD stiger.
Om de diversifierar till JPY så säljs USD/JPY, JPY stärks. (Ni har väl noterat att Japanerna är ilskna på kineserna för att de inte vill ha valutastyrka?)

Men räntorna då? skulle inte de stiga kraftig om Kina slutade köpa US Treasuries?
Problemet med Kinas politik vore inte särskilt stort om outputgapen var stängda. Hade outputgapen varit stängda/positiva hade minskad reservackumulation från Kina lett till högre räntor för USA/EMU, med mera. Men nu är gapen fortfarande enorma (arbetslösheten är hög), det finns gott om lediga resurser. Hela grejen med "The Great Recession" är ju att privat sektors sparande är "för högt" (effekten av detta höga sparande på BNP vill vi inte se, därför belånar staten sig...). Minskad reservackumulation kommer därför inte ha alls särskilt stor effekt på räntorna i detta läge.

När Wen Jiabao är glad borde du vara bekymrad. :-)

Tryckpressarna går varma i november - hur ska QE2 fungera?

2010-10-06T18:39:00.001+02:00

Marknaden prisar nu in rejält med QE/tryckpressarnas aktiverande från Federal Reserve. En ansats från "Team Macro Man" antyder att tillgångsköp på kring $350 miljarder är inprisat av räntemarknaden. För de som undrar över hälsan hos USA-konjunkturen är nog detta det slutgiltiga beviset på dess ohälsa.Hur är det tänkt att QE2 ska fungera, och vilka problem finns det med denna approach?

Det korta svaret är att Fed, genom att trycka ned räntorna till onaturligt låga nivåer, ska "kickstarta" privat sektor så att konsumtionstillväxten tar fart och investeringstillväxten accelererar och att uppsvinget därmed blir självförstärkande. Om QE2 inte fungerar kommer "the shit hit the fan". Märk väl att det inte fungerade särskilt väl den första gången. För att citera Jim Rogers "råvarukungen på Wall Street":

They've [Fed, Geithner, etc] all been dead wrong, totally unadulterated wrong... Unemployment is higher now than it was before. Everything is worse instead of better.

Hur ska QE2 fungera, och vilka problem finns det med Feds ansats?

Räntorna sjunker pga Feds köp av obligationer (större efterfrågan på obligationer höjer priset och sänker därmed räntorna). (Fast efter att QE1 påbörjades mars 2009 så steg faktiskt räntorna, så effekten är oklar). Fed's Dudley uppskattar att $500mdr tillgångsköp motsvarar en räntesänkning av den korta räntan (Fed Funds) med 50-75bp. I termer av stimulans motsvarar detta ungefär en 15bp lägre 10-årsränta.
Icke-riskfria investeringar blir därför relativt mer attraktiva ("ha! hade du tänkt dig att spara i räntepapper? glöm det, du ska ta risk, annars får du ingen avkastning alls...").
Stigande tillgångspriser gör att hushåll känner sig mer förmögna och därmed "förhoppningsvis" sänker sitt sparande (ökad konsumtionstillväxt). (Sänkt sparande är precis den rätta medicinen för USAs ekonomi. Eller? Om räntorna bedöms vara onaturligt låga bör effekten f.ö. bli begränsad eftersom de kommer att nå "naturliga" nivåer i framtiden.)
Företags balansräkningar kommer att se ut att vara i bättre skick (bra för investeringarna). (Fast varför skulle företagen investera mer om de redan har gott om ledig kapacitet, vilket de har? Om de nu gör det kommer det sannolikt leda till felinvesteringar, likt vi såg mellan 2003 och 2007)
Lägre räntor gör att det blir billigare att både äga och köpa hus. Köpkraft frigörs därmed för annan konsumtion än bostadskonsumtion. Lägre bostadskostnader bör leda till större intresse för att köpa hus. (Ett problem är att 30%+ av bolåntagarna i USA har usel kreditrating s.k. (FICO-scores) och inte får refinansiera sig till lägre räntor. RBC uppskattar att effekten sannolikt blir minimal. Ett annat problem är att det redan är rekordbilligt att köpa hus, så det är oklart hur mycket 15-30bp lägre räntor kommer att göra för aktiviteten).
Lägre räntor skapar dessutom större incitament för staten att blåsa på med mer finanspolitik. Obama et al kanske därför ägnar sig åt mer underskottsfinansierad offentlig expansion eftersom räntekostnaden på statsskulden sjunker. Bernanke uttryckte nyligen en önskan om mindre finanspolitisk åtstramning. (den privata sektorns överskuldsättningsproblem antas alltså lösas av att staten skuldsätter sig i allt högre takt. Någon gång kanske även statens skuldsättning leder till problem som i Grekland, Irland och Portugal)
Lägre räntor tenderar att leda till valutasvaghet. En svagare dollar gör USAs industri mer konkurrenskraftig. (Inga länder vill dock ha en stark valuta, verkar det som. Japan, Brasilien, Kina är redan arga, och det är bara en tidsfråga innan vi hör gnäll i Europa om en "för stark" valuta. Ska vi gissa på att t om Tyskarna börja kvida kv. 2 2011?. Risken finns dessutom att en svag dollar leder till rejält stigande bensinpriser som urholkar hushållens köpkraft och därmed sänker konjunkturen)
Tack vare dollarpeggar exporteras denna slapphänta penningpolitik till andra delar av världen (ex.vis Kina). (Åtminstone till andra länder stramar åt för att förhindra råvaruprisdriven inflation. Asien är till stora delar redan överhettat.)
Lätt penningpolitik från USAs sida tvingar fram lätt penningpolitik även i andra länder för att förhindra kraftiga valutaförstärkningar (i länder som inte är överhettade, t ex de flesta västländer).

The Destroyer of Savings

Tralala Lilla Molntuss (Börs- och USA-konjunkturtankar)

2010-10-04T21:36:00.000+02:00

Jag vet inte riktigt varför, men jag kommer att tänka på Bob Hunds "Tralala lilla molntuss" när jag tänker på börsutvecklingen. På sistone har den återigen präglats av det vansinniga beteendet att "dålig statistik är bra för då trycker Fed mer pengar (QE 2, ska vi gissa på en triljon USD?) samt "bra statistik är bra" för då är ... allt bra. När analytiker och strateger börjar resonera så här (vilket de nu gör) osar det minsann katt. Det här inlägget är förmodligen något mer raljerande än vanligt. Ber om ursäkt för detta.

Börsen övervärderad, överköpt och folk är överbullish
I mina ögon är nu börsen övervärderad (Case-Shiller P/E-tal på 19.7 - över det historiska snittet på 16.4), överköpt (nästan 90% av alla aktier på S&P500 är över sina respektive 90dagars MA) och överbullish (investerare för bullish enligt ex.vis enligt AAII). Apropå börsvärdering, se även en metodik här.

Tecknen finns där fortfarande för alla att se
Den ekonomiska statistiken i USA har inte försämrat lika snabbt som jag trodde i somras, men tecknen finns där (fortfarande) för alla att se. Detaljerna i förra veckans ISM (inköpschefsindex för tillverkningsindustrin) pekar på att ISM inom kort faller under 50. Skillnaden mellan orderingången (new orders) och lagersituationen (inventories) antyder att amerikanska företag byggde upp lager mot sin vilja i september (pga oväntat svag efterfrågan). Orderböckerna växte knappt alls. Nästa månad kommer de att krympa!

QE-hopp hjälper värderingen
Hoppet om ytterligare QE från Fed (och BoE, och kanske även BoJ) är vida spritt. Nära 1,7 triljoner USD i nytryckta pengar som flödade in i bostadsobligationer och statsobligationer gjorde ju så mycket för ekonomin. Sen kan man ju komma ihåg att man hörde samma snack nu (2010) som då (2007/2008) att man ska "lita på Fed". Det hindrade inte ett börsfall på 50% trots att räntan kapades till noll.

Effekterna av mer QE på ekonomin blir sannolikt en besvikelse
Vad spelar 25-50bp lägre ränta för någon roll egentligen? Företagen badar i pengar och investerar på rätt bra, men det är en försvinnande liten del av ekonomin. Hushållen konsumerar vad de får i plånboken, men än så länge tycks de inte så sugna på att belåna sig (de som nu får). Är det så konstigt? Huspriserna faller ånyo - vilket inte var så svårt att räkna ut. Effekterna på ekonomin blir förmodligen en besvikelse, även om allt positivt bör vara välkommet i detta läge. Risken är stor att ytterligare QE eldar på Emerging Markets(EM)/råvarupriser så att inflationshotet växer sig starkare och tvingar EM till massiv åtstramning. Hurra!

Och nästa år stundar en finanspolitisk käftsmäll
Nästa år stundar en rejäl käftsmäll i termer av finanspolitisk åtstramning för 50% av världens BNP i nominella termer (USA+EU27) om inte mycket görs för att lätta på kranarna (osannolikt givet valet i USA och statsskuldkrisen i Europa). Åtstramningen motsvarar halva den potentiella BNP-tillväxten i de båda regionerna. Varför använda nominell BNP? För att det är det som spelar roll för konjunkturen. Att det är billigt att klippa håret i Kina hjälper inte svenska capex-exportörer sådär vansinnigt mycket.

Källa: http://www.weirdasianews.com/wp-content/uploads/2010/07/haircut2.jpg

Snabbt om lagercykeln
Först överraskas företagen av sämre efterfrågan är tänkt, därför uppstår en oväntad lageruppbyggnad eftersom de inte hinner skära i produktionen lika snabbt som orderböckerna krymper (eller växer långsammare än förutspått). I steg 2 minskas produktionen eftersom företagen kan möta aktuell efterfrågan som finns genom att leverera från sina fulla lager. När lagren så småningom börjar sina måste företagen åter öka produktionen. När produktionsnivån väl nått efterfrågenivån kommer produktionen att växa lika snabbt som slutlig efterfrågan.

De högst tvivelaktiga implikationerna av dagens ekonomiska politik

2010-09-21T21:44:00.000+02:00

Det är förstås värt ett längre inlägg när det gäller att diskutera de moraliska och fördelningspolitiska implikationerna av Ben Bernankes och Alan Greenspans penningpolitik (se t ex Greenspan put). Vi kan börja med att konstatera att:

De som skött sig väl innan krisen nu straffas genom att deras sparade medel urholkas, bland annat på grund av att valutans värde gradvis urholkas.
De som egentligen inte vill "ta risk" tvingas dessutom mer eller mindre ut i en jakt på avkastning eftersom den riskfria räntan hålls på noll procent (det går inte leva på säker avkastning även om man försöker).
De som misskött och belånat sig upp till tacknocken räddas genom rekordlåga räntor.

Kombineras det hela med Bush jr:s, Obamas, EU:s och Ingves politik står det dessutom klart att:

Storbankerna har hållits under armarna och tillåtits växa ännu mer. Bankägarna speciellt i USA har kommit väldigt lindrigt undan under krisen.
Detta gäller även vissa svenska banker som Riksbanken fullkomligt öst pengar över genom långfristiga fastränterepor.
I Europa räddar ECB både misskötta nationer (ECBs köp av statsobligationer) och misskötta banksystem (sänkta krav på säkerheter, långfristiga repor) genom att låna ut pengar till villkor som marknaden aldrig skulle gå med på.
Visste du t ex att ECB till dags data köpt statsobligationer (Portugal, Grekland, Irland) för ett belopp som motsvarar 21% av Svensk BNP? Det är rätt mycket pengar, och mer blir det.
I slutändan blir det, som vanligt, de som skött sig bäst som står för notan genom 1) förluster på ECBs balansräkning och mer signifikant 2) en gradvis urholkning av även eurons värde.

Det här inlägget skrev jag egentligen för att få posta följande "roliga" bild. (källa)

Helikopter-Ben beredd att köra igång tryckpressarna igen

2010-09-21T21:24:00.000+02:00

Pressmeddelandet från Federal Reserves senaste möte indikerade att helikopter-Ben och hans hejdukar är beredda att åter aktivera tryckpressarna på bred front. Hela pressmeddelandet läser ni här.

Kommittén skrev att inflationen var lägre än den var bekväm med (viktiga förändringar jämfört med augustimötet i fet stil):

Measures of underlying inflation are currently at levels somewhat below those the Committee judges most consistent, over the longer run, with its mandate to promote maximum employment and price stability. inflation is likely to remain subdued for some time before rising to levels the Committee considers consistent with its mandate.

Och att de är redo att agera ytterligare om det krävs för att stödja den anemiska ekonomiska återhämtningen:

The Committee will continue to monitor the economic outlook and financial developments and is prepared to provide additional accommodation if needed to support the economic recovery and to return inflation, over time, to levels consistent with its mandate.

Nästa penningpolitiska möte stundar den andra och tredje november. Beslutet offentliggörs den tredje november - en dag efter valet till kongressen och senaten. Med tanke på att Federal Reserve verkat synnerligen splittrat åtminstone sedan i augusti blir nästa penninpolitiska protokoll, kring den 12:e oktober, sannolikt spännande läsning

Dagens skojiga "factoid": Herr Hoenig (Kansas City), känd hök i FOMC, röstade åter emot majoritetens beslut. Han delar nu rekordplatsen för att vara "motvalls käring" (dvs att mest envist rösta emot majoriteten) i FOMCs historia sedan 1955.

Ben Bernanke är lycklig. Det borde du också vara! Rally on bitches!

Börsen reagerade såhär.

Kommer amerikanska hushåll att spara ännu mer? (sparkvotsfunderingar)

2010-09-19T15:26:00.000+02:00

Hushållens sparande har stigit rejält under "The Great Recession". Före krisen var amerikanernas sparande nere kring 2% av hushållens disponibla inkomster. Den senaste statistiken pekar på att sparkvoten ligger kring 6% numera - fortfarande lågt i ett internationellt perspektiv, men den högsta sedan tidigt 1990-tal.

Hushållens sparbeteende är en av nycklarna kring hur stark den ekonomiska återhämtningen blir. Om sparkvoten stiger ytterligare, säg till 8-10%, kommer konsumtionen att växa långsammare än inkomsterna även framöver. Detta lägger en hämsko på tillväxten under justeringsfasen. Min gissning är att många kommer att bli förvånade när sparkvoten stiger ytterligare från redan "höga" nivåer.

Några funderingar kring sparande och sparandets utveckling

Empiriskt sett verkar hushållens förmögenhetsutveckling styra sparkvoten. Här är den senaste börsuppgången ett positivt tecken som antyder att konsumtionstillväxten ges skjuts under hösten efter några relativt trista månader (sparkvot ned). Samtidigt verkar det allt mer sannolikt att huspriserna nu har börjat falla. Förmodligen raderas några hundra miljarder dollar av hushållens förmögenheter under kommande kvartal (sparkvot upp).
Enligt siffror från Fidelity Investments belånade allt fler amerikaner sitt pensionssparande under det andra kvartalet, s.k. "hardship withdrawals". Detta är sannolikt inget man gör för att det är roligt utan för att snarare för att klara av vardagsutgifterna i arbetslöshetens spår. Detta antyder s.k. "consumption smoothing" hos hushållen, dvs att sparandet är lägre nu för att bibehålla en bättre levnadsstandard än vad inkomsterna tillåter. Det pekar på att sparkvoten kommer att stiga ytterligare när inkomsterna förbättras.
Många hushåll bor gratis i sina bostäder eftersom bolåneinstituten inte hunnit vräka hushållet ännu (s.k. "strategic defaults"). Enligt beräkningar från ex.vis Moody's Economy.com rör det sig om 6 miljoner hushåll. Att inte ha några boendekostnader beräknas frigöra kring 8mdr dollar varje månad - kring 1% av den totala konsumtionen. Detta gör att sparkvoten är lägre än vad den annars skulle vara. På sistone verkar det som att bolåneinstituten går hårdare fram med vräkningarna.
Sparkvoten reviderades nyligen upp från cirka 3% till 6% - detta berodde dock främst på att hushållens inkomster från utdelningar reviderades högre. Det mycket statistik och många ekonomiska resonemang missar är fördelningen av utfallen. Även om sparkvoten på aggregerad basis kanske närmat sig något som är hållbart, är det förmodligen så att de mest utsatta sparar mindre än de egentligen vill (se consumption smoothing ovan). Ingen direkt sparkvotsimplikation dock.
Statistik från Federal Reserve pekar på att hushållen inte är så frugala som man trott. Hushållens minskade skuldsättning beror inte på att hushållen amorterar utan nästan enbart på grund av ofrivilliga nedskrivningar (vräkningar, personliga konkurser, med mera) från bolåneinstituten. Skulderna har minskat med 610mdr, men 588mdr av nedgången är pga nedskrivningar. (Se bild från WSJ nedan). Om det är som jag tror, och hushållen kommer att sikta på att skuldnedväxla, antyder dessa siffror att resan knappt börjat. I så fall ska det åtminstone mycket till innan sparkvoten faller kraftigt. (Se gärna bild från Calculated Risk nedan)

Minskad skuldsättning nästan enbart på grund av nedskrivningar

Källa: WSJ

Hushållens balansräkningar - fastighetstillgångar och bolån som andel av BNP

Källa: Calculated Risk

"Smart Money" tror på en rejäl börsuppgång framöver

2010-09-17T21:11:00.000+02:00

The Kirk Report skriver om "the investor sentiment cycle" och inkluderar nedanstående illustrativa bild.

Bloggen har frågat en rad investerare (s.k. smart money) var de tror vi är i cykeln. I snitt verkar de tro att vi är i "hoppfasen" - en fas som så småningom följs av en rejäl börsuppgång.

63% thought the cycle had already bottomed out while 37% see further downside to go in this cycle.

Det låter ju bra. Men det brukar väl alltid löna sig att vara contrarian? Eller är just dessa investerare contrarian relativt "retailinvesterare"? Om det nu går att vara contrarian gentemot en investerargrupp som inte längre finns ibland oss... Jag blir då inte mycket klokare.

Källa: The Kirk Report

Övervärderad börs - bra för konjunkturen, men vad händer om den faller?

2010-09-16T16:56:00.002+02:00

Högre aktievärden är bra för den ekonomiska tillväxten på kort sikt
Sedan i somras har denna blogg pekat på inbromsningen som har skett och fortsätter att ske i USA. Den senaste tidens börsuppgång har dock gjort fan och hans moster tokbullish på aktier/risky assets. Alla har nu till synes helt glömt bort nedsidesriskerna till världskonjunkturen. På sätt och vis är detta välkommet, eftersom högre aktievärden och lägre kreditspreadar tenderar att vara mumma för konjunkturen då hushåll och företag exempelvis känner sig bättre till mods.

Vad händer om dagens omotiverade optimism kommer av sig?
En av de allra största riskerna måste således vara att denna omotiverade optimism kommer av sig. Mätt med Shiller's PE-tal (som justerar börsvinster för konjunkturcykeln) är USA-börsen rejält övervärderad i nuläget. S&P500 handlar på PE-tal 17,3 mot det historiska snittet på 14. Ett börsfall på 20% vore rimligt om börsen ska nå sin snittvärdering sedan 1870. En intressant artikel som använder sig av Shillers PE-tal finns här. Vad händer med företagens och hushållens optimism om detta skulle inträffa? Det vore självklart inte bra för tillväxten.

Är du och marknaden beredd på inköpschefsindex ISM under 50?
Goldman Sachs (GS) håller även de fast vid sin syn på en rejäl nedgång i amerikanska inköpschefsindex framöver. Zerohedge tar upp en analys där de upprepar argumenten bakom sin baissiga syn på USAs industrikonjunktur. Se tabell nedan. Hur reagerar börsen?

Tre veckor till rapportsäsong kick-off - har Bart Simpson lärt sig sin läxa?

2010-09-15T19:17:00.000+02:00

Alcoa rapporterar i början av oktober, i den kvartalsvisa rapportsäsongskickoffen. Kommer vi få se en repeat av Q2? Börserna går upp på starka rapporter samtidigt som makro fortsätter att peka på en avmattning, även om konsensus börjar komma ikapp? Det ser ut som att Q3-BNP i USA blir hyggligt på 1,5-2% och att de/vi som ropade varg var för tidigt ute. Framåtblickande ser ungefär lika illa ut nu som i juli (ECRI, I/S-ratios, orderingång, med mera) men det är inget som behöver synas i Q3-rapporterna.

S&P500 kvar i sin range - orkar vi bryta upp ovan 1130?
S&P500 ligger f.n. kvar i sin range sedan maj (1040-1130 där vi varit med någon avvikelse). Volymerna sjunker gradvis. Igår kväll var den omsatta volymen i S&P500-terminer kring 25% av vad som är brukligt. "Flashkrascherna" (se NUCOR) står som spön i backen och illustrerar hur allt mer sjuka de finansiella marknaderna blir. Är detta en miljö till vilken amerikanska retail-investerare kommer tillbaka på bred front? De går snart i pension och vill förmodligen ha en något säkrare avkastning..

Initial claims blir spännande i morgon - likt Philly Fed
Förra veckan så överraskade initial jobless claims på nedsidan, kanske beror det på att en hel hög med delstater, däribland stora Kalifornien, "uppskattade" mängden nyanmälda arbetslösa i statistikinsamlingen. Osäkerheten kring siffrans giltighet är därmed mer osäker än vanligt och revideringarna nu i morgon blir viktiga. Även Philadelphia Feds undersökning av tillverkningsindustrin i den regionen blir viktig då den blir en andra hint inför viktiga ISM. NY Fed idag bekräftade förra månadens bild av en rejäl avmattning.

Allmän reflektion kring aktiesäljsidan:
Finns det någon som stör sig något på det osammanhängande i att argumentera för att USA ser bra ut (och att börsen därför ska handlas upp i taket), samtidigt som man applåderar kommande agerande från Bernankes tryckpressar (pga att det INTE ser bra ut) (vilket även det motiverar att börsen ska upp i taket). Logisk stringens någon?

Dagens USA-data (detaljhandel, lagerdata): sämre än du tror

2010-09-14T17:57:00.000+02:00

Nyhetsbyråerna rapporterar att USAs detaljhandel var bättre än väntat, och att börsen stiger till följd av detta. Samtidigt kom lagerstatistiken in starkare än väntat och antyder en rejäl lageruppbyggnad i juli.

Detaljhandeln (augustistatistik): huvudsiffran ökade 0.4% mot väntat 0.3%, däremot reviderades förra månaden ned från 0.4% till 0.3% - så hur mycket bättre var siffran egentligen? Inte alls. Fast den var inte heller sämre.

Lagerstatistiken: är det verkligen entydigt positivt att lagernivåerna steg mer än väntat i juli? Förvisso antyder det ett något starkare Q3 än tidigare. Men om inte efterfrågan utvecklas som företagen har tänkt sig innebär det att lagren inte behöver stiga alls framöver, kanske t om krympa. Undersökningar som inköpschefsindex ISM, Philadelphia Fed, Empire State och så vidare tyder på just detta. Lagren steg lite för mycket under sommaren, och leder - just nu - till att orderböckerna inte växer lika snabbt eller krymper.

Galenskaperna fortsätter! (USAs och Sveriges bostadsmarknad)

2010-09-12T13:25:00.000+02:00

Aktiviteten på USAs bostadsmarknad har kollapsat sedan skatterabatterna löpte ut i slutet av april. Allt fler anekdoter, och allt mer data, gör det tydligt hur myndigheternas trixande har lett till absurda incitament. Exempelvis berättar New York Times hur ett par köpt ett hus för $115 000 genom att betala en kontantinsats på $1000. Det motsvarar ett bottenlån på 99.1%. På grund av olika bidrag slutade det med att paret till slut betalade 67cent. Dvs en kontantinsats på 0.0000058 av husets värde. Speciellt absurd är utvecklingen i ljuset av USAs regelverk som gör det möjligt att skicka in nycklarna till utlåningsinstutitet om man inte klarar av att möta sina betalningar (i det här fallet statskontrollerade Fannie Mae). Det är välkänt att lån med högt belåningsvärde tenderar att leda till större förluster för långivarna.

Om bostadspriserna stiger kommer paret i artikeln gå med stor vinst. Om huspriserna skulle falla igen, vilket är sannolikt, så förlorar de inget utan skattebetalarna får ta notan genom stigande förluster hos Fannie Mae. (USAs skattebetalare skänker bort köpoptioner). Vansinnigt. Men att premiera de som gör fel på bekostnad av de som gör rätt har varit melodin åtminstone de senaste 20-30 åren. Vad hände med Spara och Slösa?

I Sverige ser det ut som att vi satte nya rekordhöga bostadsrättspriser (i Stockholm) under augusti månad, åtminstone enligt den eminenta webbsidan Lasse Kongos Bostadstracker, ingen jag diskuterat detta med på sistone tycks tro att priserna kan falla betydligt. Sedan botten (dec-09) ser det ut som att priserna har stigit med cirka 43% 42,000-60,000).

Vid fem procents boränta innebär detta att 60kvm kostar kring 10,500kr i månaden exklusive avgift+övriga kostnader. Bostaden kommer således att kosta minst 13,000kr i månaden i så fall. Kommer räntan någonsin att nå dit igen? Är detta rimligt för ett medianhushåll? Om paret i tjänar 50,000 netto tillsammans per månad kokar det ned till 26% av deras inkomster.

Tillväxt? Vad har det någonsin gjort för någon? Upp med börsen bara!

2010-09-03T18:11:00.000+02:00

Veckan inleddes med avvaktande utveckling på börsen - trots relativt solida data (ex.vis USAs konsumentförtroende). Inte heller spillde fredagens Bernanke-rally över in i denna vecka. Snarare sålde man ned börsen på inte fullt så usel data - trots att investerarsentimentet enl. AAII-undersökningen var rejält "bearish", vilket tenderar att vara en bra contrariansignal.

Onsdagen inleddes med en helt okej inköpschefssiffra från Kina, som ledde till att USAs börsterminer steg - medan Shanghaibörsen föll(!). Sedan kom motsvarande siffra för USA (ISM manufacturing) som slog allas förväntningar. Tydligen mår tillverkningsindustrin i USA bättre än den gjorde den förra månaden, trots att så gott som alla regionala undersökningar pekade på att de mår sämre. Man undrar ju lite exakt var dessa gladare bolagen är lokaliserade... Den framåtblickande order-komponenten pekade på fortsatt nedgång nedåt 50, men hindrade inte börserna att tokralla.

På torsdagen kom jobless claims-siffran in något bättre än väntat, och en husförsäljningssiffra (pending home sales) slog även den de lågt ställda förväntningarna. Börsen fortsatte upp, om än modest.

Och idag kom arbetsmarknadssiffrorna in bättre än väntat (de var inte bra... bara inte fullt så usla som man befarat), och börsen fortsatte upp. Att ISM för tjänstesektorn föll rejält - tjänstesektorn är mycket viktigare för aktiviteten i USA än tillverkningsindustrin - gav ingen större påverkan på börsen.

Börsen har nu fullkomligen tokmatats av baissiga nyheter sedan i april och har ändå hållit sig uppe väl. Nu har ekonomerna dessutom börjat komma ikapp när det gäller att ha en någorlunda realistisk syn på USAs ekonomi. Därför är det inte lika uppenbart att marknaden ska matas med "sämre än väntade" nyheter framöver. Åtminstone finns det inget riktigt hotfullt de kommande två-tre veckorna. Om något kanske President Obama utlovar mer stimulanser.

Trots en ekonomi i uselt skick ser det ut som att det enda som kan få börsen på fall just nu är någon slags ny oro (en grå svan, eller en svart?), att företagen börjar vinstvarna, att rapportsäsongen blir sämre än väntat.

Det är fullt möjligt att börsen lyckas etablera en uppåttrend snart, och att hedgefonder och andra försöker jaga upp den i några månader, nu när snart alla är tillbaka från sommarsemestrar... Se t e x resonemanget hos macro man.

Vad har ändrats med konjunkturbilden? Risken att USA är i recession just nu måste sägas vara mindre än tidigare, men alla orosmoln finns kvar.

Den eländiga dataskörden fortsätter och "räddning" i form av nytryckta pengar dröjer

2010-08-25T18:34:00.000+02:00

Jag ser inga större anledningar att ändra min konjunktursyn, se exempelvis här för den senaste mini-uppdateringen. Från dagens dataskörd kan vi konstatera att husmarknaden är död - för de som trodde något annat - och att investeringskonjunkturen inledde svagt in i Q3 - vi ska vara glada om vi får någon procents investeringsuppgång under USAs tredje kvartal. Min gissning - just nu - är att vi får Q3 kring 0%.

Hjälp från Fed kan dröja
De som älskar sina aktier och andra "risky assets" bör ha i åtanke att en Fed-räddning i form av några biljoner nytryckta dollar kan komma att dröja. Den normalt sett välinformerade Jon Hilsenrath, som är WSJs Fed-bevakare, skrev i veckan om stora motsättningar internt hos Fed. Budskapet från hans artikel är att marknaden kan glömma QE vid Feds septembermötet (den 21:e). Nästa möjliga räddningsaktion är den 3:e november, då Federal Reserves ekonomstab även presenterar nya makroprognoser. Schemat för Fed-möten finner ni här.

Politiker vågar sannolikt inte stimulera mer i år
På flera håll hörs (se exempelvis galningen Cramer på CNBC) även resonemangen kring att "några politiker" snart ska göra något. Lansera ytterligare finanspolitiska stimulanser kanske, eventuellt kan Obama kasta ytterligare pengar i sjön på bostadsmarknaden. I USA stundar dock ett val i november, och givet hur impopulärt det tycks vara med budgetunderskott känns det osannolikt att vi får ytterligare åtgärder innan valet. Det vore förmodligen självmord för demokraterna. EFter valet (som de antagligen förlorar) är det osäkert hur, och vilka, stimulanser som kan införas innan 2011 års finanspolitik dödar den lilla tillväxt som kanske ändå anas under ytan. (Finanspolitiken ser ut att dämpa BNP-tillväxten med 1,75% nästa år)

Underlig marknad
Marknaden fortsätter dock att bete sig rätt underligt. Högavkastande krediter performar rätt bra, börsen må se sur ut men i en jämförelse med räntemarknaden (ex.vis tyska bunden) så ser den ut att ha tagit något slags uppåttjack. USAs långräntor prisar in nollräntor från Fed t om 2014/2014. Därmed prisar den även in en mycket sur konjunkturutveckling. Så olika beteenden kan betyda att det trots allt är "mycket pengar" i omlopp som jagar avkastning. Men att bidda upp både safe haven bonds, safe haven-valutor och snudd på skräpkrediter känns inte helt klockrent. (Utbudet på kreditmarknaden sägs dock vara begränsat, vilket kan vara en delförklaring).

Ekonomer är alldeles för optimistiska
Nationalekonomerna tycks fortfarande förvänta sig tillväxt kring 2.5% under H2, 2010 och en acceleration av tillväxten till nära 3% under 2011. Min egna gissning är att USA-bnp som bäst växer med 1% per kvartal. Q3 ser ut att bli kring nollan.

Aktieanalytiker också är alldeles för optimistiska
Sämre BNP-tillväxt bådar även illa för aktieanalytikernas prognoser på 15% vinsttillväxt för 2011 och 2012 ser ut. Mm de inte skulle spå lika höga vinster skulle börsen riskera att se *host* mindre billig ut...

Kanske får vi någon positiv överraskning från datasidan i morgon - kanske sjunker den fladdriga jobless claims-siffran något? Det är vad konsensusekonomerna tror. Trenden i claims bör hur som helst vara uppåt, och netto bör makro fortsätta att se rejält sur ut för USAs del.

Välkomna USA-recessionen (videouppföljning)

2010-08-19T17:48:00.000+02:00

I relationen till vad jag skrev senast - välkomna USA-recessionen, den välkomnar dig så tipsar Vidsynt om följande video: