tisdag 27 december 2011

Dags att vara contrarian gällande USA:s ekonomi?

De allra flesta ekonomer spår nu guld och gröna skogar för USA:s ekonomi, speciellt i ljuset av att USA:s kongress till slut förlängde årets skattesänkningar så att de nu gäller in i nästa år - åtminstone till slutet av februari 2012. Nåja, det är väl inte guld och gröna skogar som spås, men ingen talar längre om recessionsrisk för landet, utan Europa har fått stå i rampljuset/vid skampålen. Tydligt är att makrostatistiken i USA har överraskat positivt på sistone. Nu senast var konsumenterna inte lika dystra som ekonomerna hade förväntat sig.

Man ska ofta vara motvalls käring i finansiella sammanhang, och försöka belysa och fokusera på det som ingen annan pratar om. Alla vet väl vid det här laget att EMU-områdets banker ser katastrofala ut? Alla vet väl att de långsiktiga problemen i EMU-området kommer att vara svåröverkomliga?

Den första bilden nedan visar Citigroups överraskningsindex för USA-data. Normalt sett när ekonomer blivit så här pass överraskade har förväntningarna stigit till nivåer som omöjligtvis kan infrias.

Nästa bild visar dessutom att en hund ligger begravd i USA: skatteintäkterna har minskat (i årstakt) på sistone - den positiva statistiken/tillväxten till trots. Detta antyder att sysselsättningen och löneintäkterna kan ha överskattats av statistikmyndigheterna och att underliggande trend är mycket svagare än vad den ser ut att vara. Detta ger stöd till bilden att förväntningarna kommer att grusas framöver, med börs- och räntefall som logisk slutsats.

Ekonomiskt överraskningsindex från Citigroup (högre = bättre utfall än väntat)
Källa: Bloomberg


Krympande skatteinbetalningar till US Treasury
Källa: Shadowstats

torsdag 22 december 2011

Krympande bankutlåning kommer att sänka Sverige

USA ser bättre ut men det är en del luft i siffrorna
USA:s ekonomi har utvecklats förvånansvärt positivt sedan börsturbulensen under sensommaren. Det som brukar hända, men som inte ser ut att ha hänt denna gång, är att både företag och hushåll sparar markant mer på grund av att framtiden upplevs som mer osäker. När sparandet stiger stagnerar eller faller konsumtionen samtidigt som företagen senarelägger investeringar. Detta har inte blivit fallet denna gång i USA. Trots att amerikanernas prisjusterade inkomster har fallit sedan i februari i år har konsumtionen ökat. Nyckeln är förstås en nedgång i sparkvoten! Amerikanska hushåll sparar alltså klart mindre nu än för 6-9 månader sedan. Att USA:s finansiella system mår förhållandevis bra, trots skuldkrisen i Europa, gör att amerikanska hushåll kan göra det de är bäst på: att glömma morgondagen och "shop 'til you drop" (även om det inte är uthålligt, förstås). Samtidigt hålls investeringsaktiviteten under armarna just nu på grund av att avdragsrätten för investeringar försämras betydligt under 2012. Företag, som rimligtvis också de blivit positivt överraskade av att amerikaner inte sparade mer under hösten, väljer därför att investera nu istället för i framtiden. Rimligtvis kommer viktiga ISM manufacturing hålla sig uppe på goda nivåer även i december och kanske även i januari.

EMU: The road to hell is paved with good intentions
I Europa har EMU:s ledare, ledda av Tysklands Merkel och Frankrikes Sarkozy, sjösatt sällan skådad domedagspolitik som trots goda intentioner snudd på ser ut att maximera lidandet i den så kallade "periferin". Alla länder ska spara samtidigt genom finanspolitisk åtstramning. Alla länder ska stärka sin konkurrenskraft. Att även Tyskland ska ägna sig åt detta gör att "periferin" kommer att få det ytterst svårt att komma ikapp, och det är den relativa utvecklingen Tyskland vs. resten som spelar roll. EMU:s ledare har sedan dec-2009 feldiagnostiserat krisen. Det handlar inte om sviktande budgetdisciplin. Det handlar om konkurrenskraft och "balance of payments". Nåja. ECB häller pengar i banksystemet så att trycket på bankerna att minska sina balansräkningar minskar. Oavsett ECB:s olika faciliteter kommer vi även fortsatt se tuffare kreditvillkor i EMU-området i takt med att banker som ej kan låna på marknaden försöker städa i sina balansräkningar för att uppnå myndigheternas och marknadens krav. Strävan från bankerna att minska sina balansräkningar gör, och kommer göra, det svårare att låna, främst för små och medelstora företag, men även hushåll kommer att drabbas. Kreditåtstramning kombineras med finanspolitisk åstramning. En depression kan följa, med stigande sociala spänningar som följd.

Sverige: balansräkningspress även här 
Svenska banker utsätts för liknande tryck som de i Europa. Marknaden belönar banker som håller hårt i sina pengar, som har stora likviditetsreserver och som har höga kärnkapitalrelationer. De styrande här i landet har, utöver tuffare krav i form av Basel-3, flaggat för att införa ett golv för riskvikterna på både företags- och bolån, dvs öka kraven på det det kapital som bankerna reserverar för eventuella förluster (se DI.se, Redeye samt FI). De finansinstitut som historiskt sett har haft minst förluster på sina bolån p.g.a. sund kreditpolicy ska nu i praktiken straffas för detta. Nåja. Allt annat lika leder höjda riskvikter till att RWA/riskvägda tillgångar/balansräkningen expanderar, vilket gör att incitamenten för bankerna att krympa sina balansräkningar genom minskad utlåning förstärks ytterligare. (Jag är fullt medveten om att jag använder begreppen slapphänt nu, men bear with me...)

Lite enkla rövarkalkyler av en icke-bank-analytiker som ska hinna med ett blogginlägg innan utgång gör gällande att en storbank som, innan nya riskvikter diskuterades, hade möjlighet att öka sina riskvägda tillgångar med 6% till 2015. Med höjda bolånevikter översätts detta till en balansräkningskrympning på 7%, lägger vi på höjda riskvikter för företagslån talar vi 23%! Om vi dessutom lägger på en kontracyklisk buffert (förvisso osannolikt) som nämns av de styrande blir siffrorna -12%, -23% samt -36%. (Siffrorna ovan utgår dessutom från att bankernas intjäningsförmåga inte används för att bygga upp kapitalnivåerna.)

Det ser hursomhelst ut att bli svårare för alla som är beroende av bankfinansiering att låna pengar framöver. Stora företag som själva kan emittera obligationer på kreditmarknaderna klarar sig. Glöm bort att finansiera ett nytt kök genom belåning, glöm bort att resa på kredit. Glöm bort överkonsumtionen vi har sett de senaste 5-10 åren. Bostadspriserna kommer knappast kunna börja stiga. I en strukturomvandling likt den ovan kommer också Riksbankens reporänta att bli mindre potent för att styra ekonomin än vanligt. Åtskruvad kreditkran är en förklaring till att bolåneräntorna i Sverige är "förvånansvärt" höga. Tuffare kreditvillkor är också en förklaring till att svensk konsumtion utvecklats betydligt svagare än "väntat" under nästan hela året, även om den modellbundna Riksbanken främst skyller på börsfallen i juli och i augusti.

Slutsats: konjunkturutvecklingen lär bli markant sämre "än väntat" även i Sverige under kommande år(*). 

*) Eller kommer myndigheterna att inse konsekvenserna av ovan skeende och backa? Möjligt, men empirin talar för att de inte vänder förrän de står inför fullbordat faktum.


Svenska bostäder - en kanske inte så säker investering trots allt?


Makrofjanten önskar er alla en riktigt...



tisdag 1 november 2011

Grekland trixar och strular ännu en gång? Dags att ta fram revolvern

Allas vår G-Pap (premiärminister Papandreou i Grekland) ställde igår kväll till med rejäl oreda. Åter måste de Europeiska finansmarknaderna oroa sig för en snar statsfinansiell konkurs med de oöverskådliga spridningseffekter en sådan kan komma att innebära. Finansminister Venizelos passade samtidigt på att påpeka att den stundande omröstningen är att betrakta som en euroomröstning.

I korthet:

  • Grekland vill eventuellt riva upp räddningsöverenskommelsen med EU/IMF
  • Om EU/IMF då inte går med på att låna ut till lättare villkor stundar statsfinansiell bankrutt för Grekland
  • Om Grekland röstar mot paketet kan det vara att betrakta med att landet lämnar EMU-projektet
  • Få Greker (<40%) tycks tycka att överenskommelsen är "bra"
  • Återstår att se om EU/IMF/Tyskland tycker att det är dags att ge ännu mer billiga pengar till dessa "lata greker"

Det här riskerar förstås att få flera konsekvenser, bland annat att bankers exponering till Grekland nu åter blir markant mer riskfylld. Mer riskfyllda banker ökar problemet för länder som Spanien och Italien. Skulle det vara så att Grekland dessutom röstar för att lämna euron bakom sig, skapas ett prejudikat om att länder kan göra just det. Investerare, hushåll och företag riskerar i ett sådant läge att ifrågasätta om en euro i just deras banksystem är en euro. Den kan ju bli en lira, pesetas eller någon annan skruttvaluta när som helst. Bank runs riskerar att bli följden, vilket accelererar de finansieringsproblemen bankerna i berörda länder står inför.

G-Pap visar Merkel var skåpet ska stå


Annorstädes kan det rapporteras att USA:s inköpschefer förvisso var något dystrare än ekonomerna hade väntat sig, men orderingången förbättrades samtidigt som tillverkningsindustrin äntligen börjat minska lagernivåerna. Denna mix av utfall antyder att inköpschefsindex ISM i USA har fallit klart. För Sverige var tendenserna desamma. Najs. Detta spelar dock ingen roll för varken börser eller räntor om inte Européerna skärper till sig.

De som varit börsbullish kanske kan relatera till följande parafrasering av The Cure(*) (youtube):


Standing on the beach 
With a gun in my hand 
Staring at the sea 
Staring at the sand 
Staring down the barrel 
At the greek on the ground 
I can see his open mouth 
But I hear no sound
I'm alive 
I'm dead 
I'm the stranger 
Killing a greek

Spotify började plötsligt dessutom spela Moby's (well) "[t]hat's when I reach for my revolver"(*) (youtube):
That's when I reach for my revolver
That's when it all gets blown away
That's when I reach for my revolver
The spirit passes by this way

Förra veckan kändes det tråkigt att vara kort ett gäng svenska bolag. Idag känns det inte så pjåkigt. 

*) Jag är inte hatisk, eller mordisk. Egentligen. Bara oändligt trött på detta Grektjafs som ALDRIG TAR SLUT.

onsdag 26 oktober 2011

Europas ledare lever i ett elfenbenstorn

Dagens citat får sägas komma från Paul De Grawe, som skrivit mycket klokt i skuldkrisfrågan (länk):
Academics have the reputation of living in an ivory tower far away from the realities of the world. My impression is that instead of the academics, it is the European leaders who have been living in an ivory tower. 
Disconnected from the economic and financial realities, they have created an institution that does not work and will never do so properly. Now they are creating a financial gimmick that, in their fantasies, they expect to solve the funding problems of major Eurozone countries. It is time for the European leaders to step back into the real world.
Även om Merkel et al kommer kommer överens så småningom om EFSF-leverage, bankrekapitaliseringsprogram, Grekisk haircut, med mera, så är det sannolikt att vi givet den allt djupare recessionen och dessa ständiga feldiagnoser i skuldkrisfrågan kommer att behöva återbesöka ämnet åter inom kort. För eller senare kommer de tvingas till att göra det rätta.

lördag 22 oktober 2011

Blir Operation Twist samma "succé" som QE2?

En sak jag funderat på är om inte Operation Twist kommer att bli samma "succé" som QE2, dvs att denna stimulansåtgärd skickar upp börsen vilket i sin tur ger vissa positiva realekonomiska effekter genom att hushållens nettoförmögenheter stiger och att företagens balansräkningar ser bättre ut. Stigande förmögenheter översätts normalt sett till minskat sparande, vilket ger konsumtionen stöd.

Hittills påminner "price action" om effekterna från både QE1 och QE2 (hittar tyvärr ej bildkällan nu)


Ekonomerna har också blivit "positivt överraskade" av ekonomisk statistik i USA, efter att ha blivit negativt överraskade en längre tid. Så var fallet även efter QE1 och QE2.

Notera även att Jon Hilsenrath i WSJ nyligen antydde att ytterligare QE (med sikte på bostadsobligationer ) kan komma att sjösättas inom något kvartal.

QE1 och QE2 syftade till att blåsa upp tillgångspriser till (för) höga nivåer. Operation Twist fungerar ungefär som QE2. Politiken "lösgör" pengar som får söka sig till andra "mer riskabla" tillgångar. Detta ger förstås kortvarig skjuts men ger problem när mikrobubblan spricker.

Om Européerna gör något vettigt inom kort kan vi ha lagt grunden för fortsatt börsuppgång.


tisdag 18 oktober 2011

Det luktar 1930-tal, sjösätter Européerna århundradets policymisstag?

Undertecknad är så konjunkturbaissig att han nästan faller ned från soffan. Förvisso har USA-data överraskat positivt i ett par veckor, vilket gett hopp om att USA:s ekonomi kanske undviker recession. Septembers "starka" siffror kan dock till viss del ha att göra med att proppar i den globala försörjningskedjan post-tsunami nu har släppt. Exempelvis var detaljhandeln i USA mycket stark p.g.a. en rejäl studs i försäljning av japanska bilar. Sedan i april har det varit brist på japanska bilar p.g.a. tsunami- och kärnkraftstragedin i mars. Tills nu. Även Europeisk data har på sina håll inte varit lika eländiga som väntat, till viss del av samma skäl (se exempelvis Italiensk industriproduktion i augusti).

Bättre data motiverar multipelexpansion på börserna på grund av att de upplevda recessionsriskerna minskar. Det kan nog hålla i sig ett tag om inte Européerna sjabblar bort sig i helgen.

Århundradets policymisstag?
Blickar vi framåt känns det dock som att Européerna strävar efter att återupprepa 1930-talets depression. Då, i USA, krympte mängden pengar i omlopp eftersom hushållen tog ut sina pengar ur bankerna, vilket framkallade "bank runs" vilket spred sig över landet. En ökad kontantandel hos hushållen översätts direkt till att den monetära multiplikatorn krymper. Under några år på 1930-talet krympte mängden breda pengar (M2) med en tredjedel. Finns det färre pengar i omlopp går det helt enkelt inte att hålla aktiviteten vid liv vid samma nivå som förut...

Nuförtiden fungerar dock bankväsendet annorlunda. Istället för kassakrav och kontantandelar bestäms den monetära multiplikatorn av bland annat kärnkapitalrelationer och kraven på desamma. Bankernas kärnkapital påverkas nu negativt p.g.a. recessionen i EMU-området och p.g.a. nedskrivningar av värdet på statsobligationer (Grekland, Portugal, Irland, Spanien, Italien...) Om banker tvingas ha högre kärnkapitalrelationer av reglerare kommer de, i strävan att stärka sina kapitalrelationer eller för den delen bibehålla räntabiliteten på eget kapital, krympa sin balansräkning. Det är vid dagens aktievärdering oaptitligt att nyemittera aktier.

Effekten blir tyvärr samma som under 30-talets depression. Bankernas balansräkningar krymper, det blir svårare att låna även för kreditvärdiga företag och hushåll, och det blir också allt annat lika dyrare att låna.


Sverige står inte isolerat. Marknadstryck, regleringar (Basel-3), Finansinspektionens tal om höjda riskvikter på bland annat bolån, Finansminister Borgs höga tonläge och tal om bankers "riskabla" finansiering i utländsk valuta, allt verkar åt detta håll just nu. Banker och bolåneinstitut har redan skruvat åt kreditkranen i Sverige och kommer att skruva åt den ytterligare framöver. Detta bådar illa för företag och hushåll, främst de med sämre kreditvärdighet. Det har också negativ bäring vad gäller den svenska bostadsmarknaden. Ligger du med rörlig (3-mån) boränta är det möjligt att du står inför både höjda räntekostnader och svårigheter att faktiskt rulla lånet vidare under kommande år om det vill sig illa.

Grundläggande nationalekonomi kan faktiskt ta oss en bit på väg i att förstå sambanden.
Kvantitetsrelationen säger oss som bekant att PQ=MV, där P = prisnivå, Q = kvantitet (BNP-volym), M=mängden pengar och V=omsättninghastigheten på pengar.

V, omsättningshastigheten, kan sägas minska på grund av att kärnkapitalet urholkas av kreditförluster & nedskrivningar på statsobligationers värde. Till detta ska vi nu lägga myndigheters strävan att ålägga bankerna höjda kapitalkrav. År 2009/2010 diskuterade de att göra det omvända, att minska procyklikaliteten...

fredag 30 september 2011

ECRI varnar också för USA-recession

ECRI varnar nu för recession i USA - likt makrofjanten!


Lakshman Achuthan vid det förhållandevis duktiga prognosinstitutet ECRI sade idag att: "USA är på väg in i en ny recession", "att processen inte går att stoppa" och att det ännu "inte finns några som helst tecken på vändning".

Dagens USA-"data" har dock inte varit så dålig. Hushållen var inte fullt lika pessimistiska som väntat enligt Michigan-undersökningen och Chicago PMI var (som vanligt) bättre än väntat. Chicago-siffran antyder att ISM (inköpschefsindex för tillverkningsindustrin i USA) kommer att vara rätt hygglig trots allt.

Fast... man bör nog ha med sig att USA var i recession redan januari 2008, trots allt ISM då höll sig på höga nivåer under det första halvåret.

onsdag 28 september 2011

EURECA - ännu en plan för att rädda Grekland (EU/Tyskland ska överbetala)

Konsultgruppen RolandBerger, med kopplingar till den tyska regeringen, har suttit på sina kammare och drömt upp en ny räddningsplan som dessutom "straffar onda spekulanter". Mer att läsa finns hos MacroMan och FT Alphaville.



Nåja. EURECA-planen (PDF-länk) går i korthet ut på:

  • EU betalar Grekland EUR125mdr för grekiska tillgångar som förädlas över 15 år. 
  • Pengarna används för att återköpa skuld (bland annat från ECB, men till vilket pris?). 
  • Landets bruttoskuld minskas från 145% till 88%.
  • EUR20mdr investeras, så att tillgångarnas värde blir 165-185mdr. (EUR20mdr ger 100%-200% avkastning alltså? Najs.)
  • Dessa EUR20mdr tänks även ge en BNP-skjuts på 8% (över tre år) som en positiv sidoeffekt. 
Några problem med planen:

  • Tillgångarnas avkastning måste vara lägre än räntan på statens skuld för att privatisering ska vara bra för statsfinanserna (annars bidrar de statligt ägda tillgångarna med större intäkter än kostnader). Alltså måste bara illa skötta tillgångar privatiseras (tillgångar vars avkastning kan höjas).  
  • Vad säger det Grekiska folket om att sälja ut tillgångar värda halva landets BNP? I våras var åtminstone facken ordentligt ilskna kring planerna att sälja EUR50mdr.
  • Grekland har tidigare öronmärkt EUR50mdr av tillgångar att privatiseras fram t om 2015. De har haft mycket svårt ens med detta. Nu talas det om att de kanske får in EUR15mdr av dessa EUR50mdr. Var ska resten komma ifrån?
  • De flesta av Greklands tillgångar är dessutom fastighetstillgångar. Detta innebär oklarheter kring bygglov, tillstånd, med mera.
Den korta sammanfattningen är att någon (EU/Tyskland) ska överbetala rejält för ett gäng Grekiska skrutt-tillgångar och sedan hålla tummarna för att projekten lyckas och att Grekerna inte trilskas under tidens gång. 

Vore det inte bättre att sätta Grekland i statskonkurs? Det skulle åtminstone göra att jag fick lägga min tid på mer spännande saker än detta.

torsdag 22 september 2011

Recessionen började i september i både EMU och USA, och värre blir det

Det krävdes alltså att även Federal Reserve uttryckte sig bekymrat om tillväxten för att aktiefolket skulle inse allvaret i situationen och börja baissa på allvar? FOMC igår:
there are significant downside risks to the economic outlook, including strains in global financial markets
Duh. Dagens statistikskörd var dessutom inget att glädjas åt. Inköpschefsindex (PMI) i EMU är som bäst konsistent med stagnation av BNP. Försöker vi förklara EMU:s BNP-tillväxt med PMI (1999-2011) fås dock en prognos på att BNP just nu krymper med 0.1% per kvartal och justerad R2 på 0.81 vilket måste anses vara mycket bra. Framåtblickande indikatorer som orderingången pekar på snabb kontraktion av orderböckerna, vilket är konsistent med minskad produktion framöver (och ytterligare fall i PMI).

Även USA:s ledande indikatorer är konsistent med en ny recession. Ser ut som att den började i september. Jag satte f.ö. ner foten om detta i augusti. ECB sänker räntan inom kort. Riksbanken följer strax efter. Innan årsskiftet känns som huvudscenariot. Grekland defaultar innan jul.

Värre blir det alltså. Macro-man sammanfattar läget just nu:
time is running out, and with US short term paper downgrades we are perilously close to a major breakdown in US money markets

tisdag 20 september 2011

Dagens skämt

Via FT Money Supply:

How many euro area finance ministers does it take to change a light bulb? None – there is nothing wrong with the light bulb.

måndag 19 september 2011

Varning för åtstramning även i USA

Via Paul Krugmans blogg hittar jag följande graf, konstruerad av Goldman Sachs. Den beskriver den tänkta effekten från finanspolitiken på USA:s ekonomiska tillväxt. Enligt nuvarande lag enligt vilken flera skattesänkningar förfaller 2012 kommer  skiftet i landets finanspolitik kraftigt att dämpa tillväxten (streckad svart linje).

Eftersom man i USA "aldrig" höjer skatterna är det dock ingen som tror på denna profil utan ytterligare skattesänkningar och stimulanser lär sjösättas. Hur mycket får vi kanske inte reda på förrän i november, när en "superkommittée" ska komma överens om landets långsiktiga finanspolitiska inriktning.

Huvudpoängen med bilden är att även med President Obamas nya "jobbprogram" kommer finanspolitiken på sin höjd inte påverka negativt nästa år. Det kan alltså bli mycket tuffare, om ex.vis Tea Party trilskas.

lördag 10 september 2011

G7 - mer snömos

Europas finansiella system står i brand. Vissa marknadsaktörer hade hoppats på en samordnad policyrespons (finanspolitik och centralbanker) redan denna helg. G7, på sedvanligt maner, lyckades istället enas kring en tunn kommuniké som genom att fortsätta att göra "för lite, för sent" ska lösa problemen samtidigt som den andas splittring... Hela G7-kommunikén finns att läsa hos Telegraph. Som jag skrev häromdagen: "Europas politiker tycks dock fortfarande vara fast beslutna att "rädda" den gemensamma valutan genom att eventuellt skapa en alldeles för liten facilitet som även när den blivit något mer flexibel, kommer att vara inflexibel.":

We are taking strong actions to maintain financial stability, restore confidence and support growth. In the US, President Obama has put forward a significant package to strengthen growth and employment through public investments, tax incentives, and targeted jobs measures, combined with fiscal reforms designed to restore fiscal sustainability over the medium term. Euro area countries are implementing the decisions taken on July 21 to address financial tensions, notably through the flexibilisation of the EFSF, reaffirming their inflexible determination to honor fully their own individual sovereign signatures and their commitments to sustainable fiscal conditions and structural reforms. Japan is implementing substantial fiscal measures for reconstruction from the earthquake while ensuring the commitment to medium-term fiscal consolidation.
G7 är ej heller eniga om hur finanspolitiken bör inriktas - vi ser åter en klyfta mellan Europa (åtstramning) och USA (stimulans):
Concerns over the pace and future of the recovery underscore the need for a concerted effort at a global level in support of strong, sustainable and balanced growth. We must all set out and implement ambitious and growth-friendly fiscal consolidation plans rooted within credible fiscal frameworks. Fiscal policy faces a delicate balancing act. Given the still fragile nature of the recovery, we must tread the difficult path of achieving fiscal adjustment plans while supporting economic activity, taking into account different national circumstances.
Vad gäller penningpolitiken lovar de att göra vad som krävs, vilket de förstås alltid gör. Mer likviditetsåtgärder kommer om det behövs, som om någon trodde något annat. Problemet är att banksystemen badar i kortsiktig likviditet. Det som skulle minska en hel del av Europaoron är långsiktig likviditet som t ex att ECB köper bank-obligationer, om det finns inget att läsa.
Monetary policies will maintain price stability and continue to support economic recovery. Central Banks stand ready to provide liquidity to banks as required. We will take all necessary actions to ensure the resilience of banking systems and financial markets. In this context we reaffirm our commitment to implement fully Basel III.


Politiker - se glada ut, det kan de

Noyer (Banque de France) sammanfattar läget perfekt
It was really a meeting of great cohesion and force. There was a determination by everyone to meet challenges.      (Källa: Reuters

fredag 9 september 2011

Kina och den kommande syndafloden

"Après Nous, Le Déluge", titulerar Patrick Chovanec sin bloggpostning som inkluderar härliga bilder på en kontorsbyggnad i Kina.

The gold-encrusted hallways, marble foyers, and imposing granite frontage are not from Versailles, or the Vatican, or even Caesar’s Palace in Las Vegas.  They are from the newly completed corporate headquarters of state-owned Harbin Pharmaceutical, in northeast China.
Känns lite Dubai World över det hela. Eller Japan på 1980-talet... En episk bubbla byggs upp, "konsensus" är att Kina har råd att städa upp efter den. Men några trista konsekvenser kanske en sådan brusten bubbla får?

Se och läs mer hos Patrick Chovanec.




Kort sammanfattning:
Nu råder recessionsrädsla och finanspolitisk oro i USA (världens största ekonomi, c:a 20% av världs-BNP i nominella termer), vi ser en tydligt eskalerande bank- och statsskuldkris i EMU-området (nästan lika stor ekonomi som USA) och så den episka investeringsbubblan i Kina (tredje största ekonomin i världen, åtminstone i PPP-termer...). Kina uppvisar betydligt mer obalanserad tillväxt än Japan och Sydkorea gjorde på 80-talet.

torsdag 8 september 2011

Ilsken Trichet mjuknade om styrräntan - mer press på Riksbanken framöver

ECB Trichet ilsknade till idag på presskonferensen (länk till video), i vilken han signalerade att ECB tar en paus med räntehöjningarna. Sannolikt kommer ECB att ha sänkt räntan inom sex månader. (Det här har bäring på Riksbanken som i så fall sannolikt kommer att behöva sänka räntan för att förhindra en för stark svensk krona, se ex.vis på retoriken från Norges Bank de senaste dagarna, eller på agerandet hos SNB för den delen).

Trichet är som bäst när han är arg

Europas politiker har ignorerat ECB:s råd många gånger och istället betett sig mer eller mindre vettvilligt i tiotalet år. Nu i våras varnade ECB tydligt för vad som komma skulle om Europas politiker inte tog sitt ansvar i skuldkrisfrågan och Greklandsfrågan i synnerhet. Europas politiker, ledda av Merkozy, struntade i råden och körde vidare. Situationen har därför blivit som den blivit, vilket är mycket oroväckande.

Italien och Spanien är fullt indragna i skuldkrishärvan och hade sannolikt gått i statsfinansiell konkurs om inte ECB gripit in den 8:e augusti. Stora, systemviktiga, banker i Frankrike och Italien kan inte längre gå till marknaden för att finansiera sig på längre löptider. Om inte denna situation löses kommer det att leda till en kreditkontraktion i länderna, vilket sänker den ekonomiska aktiviteten (ny recession kanske?). Sänkt ekonomisk aktivitet leder till nya kreditförluster, bankproblem och statsfinansiella frågeställningar som man helst inte vill tänka sig. Det är samtidigt inte alls otänkbart att Grekland tvingas ställa in betalningarna redan inom sex månader på grund av allt käbbel. En okontrollerad default skulle säkerligen få "svårförutsedda" spridningseffekter till Irland, Portugal, Spanien, Italien och kanske även Frankrike. Värre än 2008 kan det bli om Europas politiker inte skärper till sig.

Europas politiker tycks dock fortfarande vara fast beslutna att "rädda" den gemensamma valutan genom att eventuellt skapa en alldeles för liten facilitet som även när den blivit något mer flexibel, kommer att vara inflexibel.

Over and out,
Makrofjanten

tisdag 30 augusti 2011

Borde Fed gasa på med mer QE? (Om marinsoldater och definitionen av galenskap)

Borde Fed gasa på med mer QE? Goldman Sachs svar på frågan finns att läsa hos Zerohedge. (Svaret är förstås ja.)

Håll koll på vad journalisten Hilsenrath (WSJ) skriver i ärendet inför Federal Reserves möte den 21:e september. Om han ger tydliga signaler är det klappat och klart.

Vi är några stycken som tycker att QE, kvantitativa lättnader, faktiskt medför en hel del stora kostnader. Exempelvis att råvarupriserna då stiger. Speciellt mat- och bensinpriser klättrar i takt med att dollarn försvagas. Mat- och bensinpriser slår också hårdast mot de fattigaste som behöver mest stöd, medan själva tillgångsköpen till synes ger börsen en högre värdering än den annars skulle ha. Väldigt problematiska fördelningspolitiska effekter med andra ord. Konsumtionseffekterna blir också skeva: "de fattiga" har markant högre konsumtionspropensitet givet en viss inkomstökning än "de rika".



Via Pragmatic Capitalist hittar jag följande klockrena citat:
The beatings will continue until morale improves!
Nu är mig veterligen Ben Bernanke inte en fd. marinsoldat. Men om en viss stimulansåtgärd inte fungerar utan snarare slår bakut, ja, då dubblar vi den!

Einstein erinras.
The definition of insanity is doing the same things and expecting different results

Over and out.
Makrofjanten



måndag 22 augusti 2011

Vad hittar Bernanke på i Jackson Hole?

Just when I thought I was out, they pull me back in.

 - Michael Corleone i Gudfadern 3.


På fredag ska Federal Reservechefen Ben Bernanke hålla tal vid den årliga konferensen i Jackson Hole. Förra året hintade Bernanke om QE2, vilket både obligationsmarknaden och börsen såg som något väldigt positivt. Detta lade grunden för ett rejält börsrally och positiva förmögenhetseffekter, vilket även gav konjunkturen lite kortsiktig skjuts.

Som vanligt har Federal Reserves inofficielle talesman Jon Hilsenrath en artikel i WSJ om The Bernanks förehavanden. Denna gång är artikeltiteln "For Bernanke, No Summer Fun at Jackson Hole".  Hilsenrath inleder med att jämföra Bernankes situation med en scen ur Gudfadern 3. Federal Reserve har ända sedan 1987 varit i "marknadens klor", vilket lagt grunden för uttrycket "Greenspan put" (dvs att Fed garanterar en viss bottennivå på börsen). I våras trodde säkerligen Feds Bernanke att USA snart kunde lägga det värsta bakom sig och att hygglig tillväxt stod inför dörren.

Efter de senaste veckornas finansiella turbulens, rejäla börssättning och den bördiga skörden av negativa överraskningar från makrostatistiken hoppas marknaden, som alltid, att centralbanken med ett alexanderhugg ska lösa den gordiska tillväxtknuten (jag, pretentiös?). Förväntningarna på framtidens tillväxt har rasat, och flera bedömare sätter 30-40% sannolikhet för en USA-recession (i så fall blir det förmodligen recession även i Sverige). Som vanligt går det inte utesluta att Riksbanken stollar till det och höjer räntan 25-50bp till för att på ett mer slutgiltigt sätt knäcka konjunkturen innan de inser sitt misstag, but I digress...

Vad ska då vår kära Bernank hitta på? Vid fjolårets konferens framförde han flera möjliga stimulansåtgärder: 1) ytterligare tillgångsköp (QE2), 2) ändrad retorik kring hur länge Fed ska hålla räntan låg ("extended period"), samt 3) sänkt ränta på bankernas överskottsreserver hos Fed.

Alternativ 1 genomfördes i november 2010 och alternativ 2 sjösattes vid Fedmötet i början av augusti.  Alternativ 3 känns som en ytterst marginell åtgärd.

Vad som har diskuterats flitigt under sommaren går under namnet "operation twist" och innebär att Fed ändrar durationen på sin balansräkning. De tillgångar (MBS, Agencies, Treasuries) som köpts sedan 2008 förfaller och ger kupongbetalningar allt eftersom. Operation twist innebär att dessa betalningar återinvesteras i statsobligationer med längre löptid (5-år, 7-år eller 10-år). I kombination med att räntan sannolikt kommer att hållas på nollan till mitten av 2013 skulle detta vara ett verktyg för att stimulera.

Det vore dock inte lika potent som att köpa statsobligationer outright, men vore ett sätt att sjösätta "QE2.5" utan några större negativa repressalier. Kom ihåg att frasen QE är politiskt giftig numera, och att Fed är vida kritiserat av allsköns crackpots i Tea Party-rörelsen.

Notis: krympande BNP i EMU, USA och Sverige är mitt huvudscenario. (kv4 eller kv1, 2012)


tisdag 16 augusti 2011

Några sköna fraser som summerar upp QE2 - ha detta i åtanke när QE3 sjösätts

Här är några sköna utsagor om Fed:s framgångar med QE2 av John Hussman. Ha detta i åtanke när QE2.5 eller QE3 sjösätts senare i år- något som utgör huvudscenariot hos bland annat Goldman Sachs:

  • The Fed was indeed successful in provoking a wave of commodity hoarding that affected global supplies and injured the poorest of the poor - particularly in developing countries.
  • The Fed was successful in setting off a very predictable decline in the value of the U.S. dollar. 
  • The Fed was successful in punishing savers and the risk averse, and driving investors to reach for yield in risky investments that they would normally avoid were it not for the absence of yield. 
  • The Fed was successful in provoking those with strong balance sheets to pay down existing higher interest-rate debt, and in creating an incentive for those with weak balance sheets to issue more of it at low rates, resulting in a simultaneous deterioration of credit quality and compensation for risk in the financial system. 
  • The Fed was successful at boosting the trading profits of the banks that serve as primary dealers, by announcing precisely which securities it would be buying prior to Treasury auctions, and buying them on the open market a few days later from the dealers that acquired them. 
  • The Fed was successful in creating a portfolio of low yielding securities that will be almost impossible to disgorge without capital losses unless the Fed holds them to maturity.
Och om Fed:s senaste penningpolitiska utfästelse: 
The promise to extend zero interest rates for two more years is simply a further attempt - now becoming desperate - to distort the financial markets by dressing up the same pig with lipstick and a flirty dress.

söndag 14 augusti 2011

Några lästips och tankar inför nästa vecka

Inför nästa vecka: undertecknad kommer att kolla extra noga på USA:s NY Fed's Empire manufacturing-index på måndag (har företagen blivit dystrare? växer ordböckerna?).  En liknande undersökning från Philadelphia-regionen offentliggörs på torsdag. I undersökningar som dessa kommer vi få se tecken på huruvida Japans återuppbyggnad nu ger stöd till industrikonjunkturen, eller om detta överskuggas av att skuldtakskrisen och Europakrisen har lett till "ökad osäkerhet", vilket i sig riskerar att leda till minskad efterfrågetillväxt.

All data kan dock komma att överskuggas av mötet mellan Tysklands Merkel och Frankrikes Sarkozy, eller kanske får vi bara ännu en gäspningsinducerande kommuniké? Sannolikt är krisen ännu inte stor nog för att E-bonds ska ha kommit upp på förhandlingsbordet. (Detta är en möjlig lösning på Europas statsskuldkris. Förresten, varje gång jag skriver att detta, eller något annat, skulle kunna vara en lösning på skuldkrisen sägs detta utifrån antagandet att de styrande vill hålla ihop EMU och EU i en form lik dagens...)


Några lästips inför kommande vecka:
  • Italiens finansminister Tremonti argumenterar återigen för E-bonds. (Reuters)
  • Italienskt fack kallar till strejk mot åtstramningsplanerna (TV4)
  • Die Welt skriver att Tysklands regering med Angela Merkel i spetsen kan vara redo att så småningom acceptera E-bonds. (Welt
  • Claes Hemberg har blivit galen och jämför guld- och småbolagssparare med huliganer (Cornucopia)
  • De europeiska bankernas situation kanske inte är lika allvarsam som det ser ut (Nomura via FT Alphaville): 
"... the current LOIS spread widening is (...) driven by liquidity measures", "large EU banks have pre-emptively funded typically 70-90% of their 2011 needs, limiting the need for additional issuance into troubled markets."



torsdag 11 augusti 2011

Statsskuldskrisen - vad måste göras

Under dagen har det offentliggjorts att Tysklands Merkel och Frankrikes Sarkozy åter ska mötas för att "lösa krisen". Detta, och rykten om att det ska bli förbjudet att blanka (bank-)aktier i EU har bidragit till en viss studs på Europas börser.

Helt klart är att krisen nu nått Europas "kärna" efter turbulensen i den Franska banken Societe Generale.

Texten nedan är främst Daniel Gros (läs voxeu.org) och delvis Makrofjanten:

EFSF är för liten
EFSF i sin nuvarande konstruktion är alldeles för klen för att hantera en situation där Spanien är indraget, än mindre Italien, och om Frankrike behöver hjälp är det över.

EFSF:s konstruktion är känslig och instabil
Konstruktionen av EFSF har jämförts med en CDO. Dess rating, och därmed även dess finansieringskostnad, beror på garantier från 17 olika EMU-länder. Främst från länder med trippel-A. Om något av trippel-A-länderna som garanterar faciliteten nedgraderas måste även EFSF nedgraderas om konstruktionen inte görs om. Ju fler länder som tvingas vända sig till EFSF desto färre blir även dess garantländer. Bördan för garantländerna växer därmed. Frankrikes offentliga åtaganden stiger om landet måste garantera Spansk skuld. Detta skapar oro för Frankrikes rating. Att utöka EFSF skulle göra att risken att Frankrike faller blir än större.

Vad bör då göras?
Europas styrande bör snarast omvandla EFSF till en bank, så att EFSF får tillgång till oändligt med "eldkraft" från ECB. Min kommentar: EFSF:s kapital kommer i så fall att riskeras först, vilket förstås fortfarande skapar en implicit skuldbörda för medlemsländerna. ECB:s kapital riskeras dock i mindre grad, så det skulle göra att vi får en "lender of last resort" som är mycket mindre avog än ECB, och som inte dras med samma förtroendeproblematik.

Merkel och Sarko borde göra både detta, samt snarast införa:
1) en EMU-gemensam FROB (backad av EFSF) och
2) en EMU-gemensam finansinspektion med ett mandat att tvinga banker att ta in kapital.


 “[S]ome day there will be a crisis and new economic-policy instruments will be created.”, som dåvarande kommissionär Prodi sa.

onsdag 10 augusti 2011

Franska banker på fallrepet - köp svenska bonds & konserver

...och så var Frankrike på fallrepet. Eller åtminstone franska banker.
För de som tror att USA (på väg in i recession) kommer att klara sig från EMU-eländet är följande bild klargörande.

Källa: Zerohedge

15% av alla pengar i amerikanska penningmarknadsfonder är i Frankrike/Franska banker. Nu ser det ut som att dessa fonder försöker minska sin exponering till Frankrike/Europa. Det har tidigare rapporterats om sådant i bl a Financial Times.

Penningmarknadsfonderna i USA har en balansomslutning på USD2.5 biljoner... (Reuters) 25% av USA:s penningmarknadsfonder är exponerade mot FRA+ITA+SPA. = USD750 miljarder.

Det blir en del pengar i rullning det.

Nä fy.
Köp svenska staten 5y. Sälj eventuellt 10y emot.

Det finns förstås lösningar på problemen vi ser. (Europa-FROB eller Euro-bonds) Men USA:s och speciellt Europas politiker har noll trovärdighet. Noll.

Angela Merkel, föredrar att bli fotad ur underliga vinklar framför att lösa kriser
Källa: Aftonbladet

tisdag 9 augusti 2011

FED: Nollränta till sommaren 2013, rekordstor opposition


The Committee currently anticipates that economic conditions--including low rates of resource utilization and a subdued outlook for inflation over the medium run--are likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate at least through mid-2013.  
Tre filurer röstade emot (rekordmånga?): 
Voting against the action were: Richard W. Fisher, Narayana Kocherlakota, and Charles I. Plosser, who would have preferred to continue to describe economic conditions as likely to warrant exceptionally low levels for the federal funds rate for an extended period.
Med andra ord lite mer stimulus än tidigare, men långt ifrån något QE3. Den rekordstora oppositionen antyder också att motståndet mot ytterligare QE är mycket stort.

Två bra citat från dagens bloggläsande - inför the Bernank

Dagens citatskörd - för oss som är för korkade och slöa för att skriva något vettigt själva:
FundMyMutualFund:

The U.S. refuses to acknowledge the problems it has, not to mention actually trying to address them and instead is reactionary trying to run around like a chicken with its head cut off to douse immediate fires with water.  
Alan Ruskin vid Deutsche Bank (via WSJ Marketbeat):
...we are not so much watching a 2011 event, but the beginning of the end of the 2008 crisis. This view would suggest the slide in risky assets is driven by the exhaustion of the 2008-2011 policy stimulus.

 Visar The Bernank var skåpet ska stå om 12 minuter? 

måndag 8 augusti 2011

Dags för en ny recession!

En av de tänkta effekterna med QE2 som offentliggjordes i aug-2010 var positiva förmögenhetseffekter som skulle sätta fart på konjunkturen. Brian Sack vid New York Fed sammanfattade det väl:
[B]alance sheet policy ... adds to household wealth by keeping asset prices higher than they otherwise would be. - New York Fed:s Brian Sack (4-okt, 2010)
Det korta svaret var att Fed, genom att trycka ned räntorna till onaturligt låga nivåer, skulle få upp tillgångspriserna till onaturligt höga nivåer, vilket skulle "kickstarta" den privata sektorn så att konsumtionstillväxten tog fart och investeringstillväxten accelererade och att uppsvinget därmed skulle blivit självgående.


Källa: PragCap


För att citera mig själv: "o
m QE2 inte fungerar kommer 'the shit hit the fan'. Märk väl att det inte fungerade särskilt väl den första gången."


Nu ser det ut som att den positiva utveckling vi ändå sett sedan förra sommaren mest var temporär, och att USA har gått in i en ny recession pga råvaruprisuppgången, tsunamin i Japan och politikernas ändlösa käbblande i EU och USA. (Se även varför det är fara och färde här.)

Skulle börsen & risky assets vända upp tydligt denna vecka kommer jag att backa från mitt "recessioncall".


Gissningsvis får vi snart mer rätt så verkningslös QE från Federal Reserve (kanske något litet redan i morgon?) Se mina tidigare inlägg om QE här.

Mekanismen bakom Italienkrisen

Lite sent omsider, men denna korta krönika av Krugman ger en förklaring av "Italienkrisen", om man nu ska kalla den så. Se även den mer nördiga krönikan på samma ämne från idag.
[T]here is a possibility of self-fulfilling crisis under the euro, in a way that wouldn’t arise with a national currency. And as I see it, that self-fulfilling-crisis argument is the justification for what the ECB is doing.

Paul Krugman, vis när han undviker partipolitiken

söndag 7 augusti 2011

Sarko & Merkel - hopplöst efter

Frankrikes Sarkozy och Tysklands Merkel har skickat ut en ny kommuniké, se här.

President Sarkozy and Chancellor Merkel reiterate their commitment to fully implement the decisions taken by the heads of state and government of the euro area and the EU institutions on July 21st 2011.
Jag gissar att marknaden kommer att bemöta detta med en gäspning. (Optimisterna får nog hoppas från tyngre nyheter från ECB).

onsdag 3 augusti 2011

Nu är det fara o färde! (konjunktur och marknader)

Världskonjunkturen skulle sakta in i år, det har vi vetat sedan årsskiftet. Vi antog också att tsunamin i Japan (mars) skulle inverka negativt på tillväxten och att oljeprisuppgången (feb-apr) skulle sänka konjunkturen till viss del. När Japan så småningom återhämtades (maj-) skulle det ge stöd till tillväxten, på samma vis som lägre oljepriser lösgör kökraft hos hushållen (maj-), vilket även det skulle ge stöd till konjunkturen.

Det vi inte visste var att att både Europas och USA:s politiker så totalt skulle fallera i hanterandet av både statsskuldskrisen och USA:s "skuldtakskris". Det har de nu gjort, och åtminstone ur marknadens synvinkel känns det osannolikt att Obama eller Merkel hittar "en kanin i hatten". (avdelningen underliga metaforer?)

Det är fortfarande så att återhämtningen i Japan bör ge visst stöd till industrikonjunkturen framöver, men USA:s ekonomi (20% av världs-BNP i nominella termer) kan mycket väl vara i recession nu. Sedan tidigare pekade EMU inköpschefsindex på stagnant BNP, så en recession är oroväckande nära även i EMU-området.

Marknadsutsikter

  • Efter de senaste blodiga dagarna bör vi nog förvänta oss en liten rekyl på börserna snart (5%?)
  • En sådan bör förmodligen användas för att gå kort och köpa konserver för pengarna

Det vi ser just nu är precis som det vi såg under fjolåret, men med skillnaden att nu är Spanien och Italien indragna i skuldkrisen, USA:s centralbank får det svårare att stimulera med tanke på inflationsutsikterna, och att både EMU och USA satsar på snar finanspolitisk åtstramning (under 2010 satsades det istället på ytterligare skattesänkningar). Detta är en illabådande mix, för aktier i synnerhet.

onsdag 27 juli 2011

USA:s skuldtakskris kan betyda svenskt räntefall

En liten kul fundering kring "skuldtakskrisen" i USA, som vi hört så mycket om, är hur världens obligationsmarknader kan komma att reagera på en nedgradering av USA:s kreditrating (från Aaa- till Aa-någonting).

Vissa investerare(*) kan exempelvis bara investera en viss andel av sina portföljer i Aaa-obligationer. Om USA står inför en snar nedgradering, något som förefallermer sannolikt för var dag som går, kommer dessa pengar sannolikt behöva ta vägen in i andra Aaa-obligationsmarknader.

Bilden nedan, från Fitch via FT Alphaville, visar storleken på USA:s statsobligationsmarknad i relation till några andra "stora" marknader.


USA:s utestående stock av statsobligationer är enorm. De stora Europeiska statsobligationsmarknaderna är dvärgar i jämförelse.

Det här antyder att exempelvis tyska, brittiska och franska obligationer bör kunna outperforma (dvs räntorna går upp mindre, eller t om ner) rejält jämfört med amerikanska om nu USA blir nedgraderat. Sveriges räntor utvecklas oftast i linje med tyska. Ännu ett räntebull-argument med andra ord.

*) I vilken omfattning är oklart. En internationell storbank estimerade ränteeffekten från en nedgradering till att USA:s långräntor (ex.vis 10 års löptid) kommer att stiga c:a 50-60bp på sikt. (Statsfinanserna förvärras med kring USD100mdr per år).

måndag 18 juli 2011

Ännu en blodig dag på marknaderna - Merkel måste greppa rodret om inte EMU ska kollapsa

Först dagens citat från the Economist apropå skuldkrisen i Europa och skuldtaksdebaclet i USA:
In both cases, the debts could be paid (at least in the short term) but political opposition is preventing a deal from being reached. German voters have the same attitude towards the southern Europeans that Tea Party members have towards Washington.

EU:s stresstest mest trams
Stresstesten som offentliggjordes i fredags var som väntat mest trams. Detaljerna har dock gjort att finansiella aktörer kunnat stresstesta varandra utifrån mer realistiska antagande. Enligt Credit Suisse (via WSJ) skulle 27 Europeiska banker behöva ta in 82 miljarder i nytt kapital om deras obligationsinnehav marknadsvärderades. Det är lite mer än de 2,5 miljarder som testen visar och sannolikt en bidragande orsak till dagens blodbad i exempelvis Italienska och Spanska obligationsmarknader.

Viktigt möte på torsdag
Att EU:s ledare valde att senarelägga nästa möte till torsdag framstår i nuläget som mindre begåvat. Som Münchau skriver i FT: EU måste på torsdag sannolikt dubbla eller trefaldiga de befintliga räddningsfaciliteterna EFSF och ESM, men framförallt göra dem mer flexibla. EFSF måste tillåtas köpa obligationer på andrahandsmarknaderna.

Allt detta kräver att förbundskansler Merkel slutar gömma sig och greppar rodret på detta Euro-Titanic.


För de som vill ha en bra sammanfattning till varför det blåser så mycket just nu i Italien och Spanien erbjuder Bloomberg en bra artikel av Simon Johnson.

torsdag 14 juli 2011

Dagens citat om de pessimistiska marknaderna

Via PragCap:
Everyone is so negative that when the blue skies arrive they will be ignored.

Källa: Flickr

onsdag 13 juli 2011

Signalerade Bernanke QE3?

Det råder delade meningar kring huruvida Ben Bernanke signalerade QE3. Min åsikt är att QE3 fortfarande är långt bort - inte minste p.g.a. kärninflationen (core PCE) som är på väg nära 2% innan jul. Hilsenrath vid WSJ sammanfattade det hela väl:
In a press conference in June, Mr. Bernanke, in response to a question, laid out what the Fed COULD do if it saw a need to provide more stimulus to the economy. In his testimony Wednesday, he effectively said more stimulus MIGHT be needed, but only under certain conditions, namely persistent slow growth and a slowdown in inflation that again raises the prospect of Japan-style deflation.

tisdag 12 juli 2011

Europakrisen redux - får vi se E-bonds nu?

Det ser nu ut som att Eurogruppen/ECOFIN kommer att träffas ånyo på fredag i ett möte för att diskutera den eskalerande skuldkrisen. Om nu Italien dras in på allvar finns det egentligen bara en riktig utväg som inte stavas statsbankrutt och en ny okontrollerbar finanskris: den utvägen stavas E-bonds och åsyftar gemensamma obligationer samt ett gemensamt Riksgäldskontor för alla EMU-länder.

Kom just att tänka på följande godbit från Prodi, dåvarande President av EU-kommissionen:

I am sure the euro will oblige us to introduce a new set of economic policy instruments. It is politically impossible to propose that now. But some day there will be a crisis and new instruments will be created. (Financial Times, 4 December 2001)
Vi har sett många nya instrument redan (EFSF, ESM, ECB:s obligationsköp)... Får vi nu E-bonds? 

Extra roligt är att i E-bondsartikeln länkad ovan är Italiens finansminister Tremonti en av de två förespråkarna!


måndag 11 juli 2011

Italienkrisen - är slutspelet här?

Isärspreadningen Italien/Tyskland och det vi ser nu på europeiska obligationsmarknader kan antingen vara av episkt slag, eller så kommer det visa sig sig vara en överdriven reaktion(spekulation som blir till panik) till viss del framdriven av internationella aktörer. Det går att lyfta fram flera olika "triggers" för den oro vi nu kan ana vis-a-vis Italien. Undertecknad tycker dock inte någon av dessa händelser är tillräcklig (post hoc ergo propter hoc).

The end game
Med slutspelet i rubriken menas "the end game" på skuldkrisen som inleddes 2007/2008. Med detta avses den tidpunkt då starka länder som Tyskland, Storbritannien och även USA (ja, faktiskt) inte längre kommer att kunna hjälpa svagare länder eller sina banksystem.

Dagens räddningsfaciliteter i Europa är tillräckliga för att, utöver Portugal, Irland och Grekland, även hålla landet Spanien flytande fram t om 2014. Skulle det vara så att Italien och Spanien måste räddas av övriga EMU-länder kan man dock börja fråga sig om inte ratingen hos Tyskland och Frankrike kommer att falla. Dessa två länder garanterar hälften av alla medel i räddningsfaciliteten EFSF. En riktig lösning på en stor del av skuldkrisproblematiken skulle vara ett gemensamt Riksgäldskontor. Då skulle EMU fungera mer likt USA, men detta skulle i sig innebär att finanspolitiken blir samordnad på supranationell nivå. Det tycks inte finnas särskilt mycket stöd för detta varken hos långivarländer eller låntagarländer.

Via Open Europe Blog når mig följande lysande citat av Warren Buffet:

The European situation is not solved... They've got a lot of work to do. When you have 17 countries that all have the same currency, and the yields on their bonds are all different, the situation is not solved. It's like 17 people holding hands and one guy starts walking towards the end of the cliff, and suddenly there's 12 people left and you have to start thinking -- do I want to be holding hands with this group?
Om nu nästa steg är en fördubbling av EFSF (och ESM), kommer Tyskland gå med på detta? 

Det är mycket som vi ska oroa oss för just nu (Grekland, Portugal, Italien, Kinas inflation, Kinas inbromsning, USA:s tillväxt, svenska bostadspriser). Med fredagens och måndagens marknadsrörelser kanske det inte kan bli sådär värst mycket sämre ställt? Låt oss hoppas.

EDIT 17:52: Lade till följande bild som visar utestående CDS:er på ett gäng länder. Italien kan bli ett stort problem...

söndag 10 juli 2011

Inför rapportsäsongen i USA (dags att övervikta smallcaps)

Nästa rapportsäsong står inför dörren. I morgon sker den inofficiella avsparken för USA:s rapportsäsongen när Alcoa publicerar sitt resultat. Mönstret sedan 2009 har varit att vinsterna överträffar analytikernas förväntningar mer än vanligt. Den första veckan eller två brukar dessutom börsen gå upp. Denna gång har analytikernas förväntningar dalat en hel del inför rapportsäsongen - och oron för den ekonomiska tillväxten har tilltagit. Aktiemarknaden brukar dock lyckas strunta i allt annat än rapporterna när det är rapportsäsong.

JPM (via Zerohedge) skriver:
The bottom-up consensus of $23.08 for the 2Q S&P500 EPS has fallen sharply by $1.34 since the end of June. Although half of this decline is due to BofA’s $8.5 billion charge to settle lawsuits related to mortgages, even an adjusted EPS figure of $23.75 represents a rather undemanding expectation.
En bra rapportsäsong i USA stundar alltså enligt JPM (och enligt mönstret sedan 2009). Detta bör vara positivt även för den svenska börsen.

Här kan vi notera att svenska smallcaps laggat de större bolagen under försommaren och sommaren. Sedan den 18:e april har smallcaps underperformat OMXS30 med 8%. Vid en liknande utveckling 2010 underperformade smallcaps med 14% (under perioden 8-apr - 22-jul). De 30 nästföljande dagarna hade smallcaps outperformat med 6% (samtidigt föll OMXS30 med 4%).

OMXS30 (röd linje) och Smallcaps relativa utveckling (blå linje)
Källa: Nasdaq OMX


Det är dags att övervikta smallcaps som underperformat!

torsdag 23 juni 2011

Kraftig inbromsning även i Europa - vi inväntar nu hopplöshet

Inköpschefsindex för EMU-området var betydligt sämre än väntat i juni och antyder en fortsatt konjunkturinbromsning. Efter att ha indikerat 1% tillväxt i början av året indikeras nu tillväxt kring 0.4% (kvartalstakter). Detta är ungefär i linje med EMU-områdets långsiktiga tillväxttakt. Detta betyder i sin tur att arbetslösheten inte längre kommer att falla. Om arbetslösheten inte längre faller kommer det enskilt viktigaste argumentet bakom höjda styrräntor i sin tur att falla bort.

Vad gäller statsskuldskrisen vill den grekiska oppositionen ha skattesänkningar. Vilket härligt hål i huvudet. Har de månne inspirerats av galenpannan Ehrenberg? Det luktar pyrt. Kanske vore det lika bra att Grekland ställer in betalningarna och lider sig igenom en konjunkturkollaps utan dess like? Det är ju det oppositionen vill ha, och den tycks ha bredare folkligt stöd än regeringen.

Många har hoppats på mycket
På sistone har man många hoppats än på det ena, och än på det andra. Man hoppades på högre räntor i samband med ECB:s junimöte. Man hoppades på ett lyft för riskabla tillgångar (en hint om QE3) i samband med gårdagens räntebesked från Federal Reserve. Price-action talar för detta. Besvikelserna har varit många. Det har helt enkelt funnits för mycket hopp i systemet. 

Det ser ut alltså som att vi först måste bli rejält hopplösa innan det vänder uppåt igen.
Läsvärt i sammanhanget: Kindleberger-Minskys ramverk.

Källa: The Frugal Pain 

lördag 18 juni 2011

Fru Merkel "flip-floppar" om Grekland ännu en gång

Kapitlet Grekland i den Europeiska skuldkristragedin har fått flera nya sidor skrivna bara under den senaste veckan. Den sannolikt viktigaste händelsen var att förbundskansler Angela Merkel åter förefaller ha mjuknat inför ECB:s och Frankrikes hårdnackade motstånd mot att den privata sektorn bär en (för) stor börda i nästa räddningspaket av Grekland.

Marknaderna reagerade positivt efter att Frankrikes Sarkozy och Tysklands Merkel tycktes nå någon slags överenskommelse vid sitt möte tête-à-tête igår. Se exempelvis WSJ i frågan.

Att jag kallar Merkel en flip-flopper beror förstås på att Tyskland rapporterades ha mjuknat så sent som den sista maj, se Marketwatch. Några dagar sedan dök finansminister Schäuble upp som en gubbe i lådan och krävde riktigt hårda tag, varpå marknadsoron eskalerade...

Bild lånad från Stiina Lindgrens blogg.

Det blir mycket intressant att följa Merkels stöd i Bundestag framöver. Vad säger hennes inrikespolitiska kamrater om att hon viker ned sig inför Sarkozy?

Viktigast just nu är att ECOFIN-mötet i helgen leder till en bekräftelse av Tysklands mjukare hållning, kommer kanske andra länder (Finland? Nederländerna?) stöka till det? Efter ECOFIN-mötet stundar en förtroendeomröstning för Greklands nya regering på tisdag.

onsdag 1 juni 2011

Oj, nu dör konjunkturen!

En av de viktigaste konjunkturindikatorerna i världen är amerikanska ISM, dvs stämningsläget hos inköpscheferna i USA:s tillverkningsindustrin. Idag kom ISM in rejält under ekonomernas förväntningar - i linje med nästan all annan statistik de senaste månaderna. Orderingången antyder att ISM kan falla ytterligare - under den magiska 50 nivån som tänks skilja produktionsökningar från produktionsminskningar (detta stämmer dock ej empiriskt).

Jag har tidigare skrivit om hur 2011 ändå till stor del liknar 2010, åtminstone när det gäller USA-konjunkturens utveckling. De negativa överraskningarna beror sannolikt på tidigare oljeprisuppgång, tragedin i Japan och inbromsningen i Kina.


Utifrån ISM ser det ut som att bolagen blivit livrädda av oljeprisuppgången och dragit i nödbromsen när det gäller nyinvesteringar och nyanställningar. Förhoppningsvis kommer detta att visa sig vara felaktigt - nu när oljeprisuppgången till viss del reverserats. Konsumenterna gör trots allt sitt bästa för att shoppa vidare. Om bensinpriset faller får de råd till fler giftiga plastleksaker från Kina och Apple Ipads.


Det enda egentligt positiva som kan sägas av de senaste veckornas statistik är att den varit så dålig så att den snart måste komma in mer i linje med förväntningarna - till slut har även ekonomerna fått en mer realistisk förväntansbild. Även om det nu börjar pratas om QE3 tror jag att det är alldeles för tidigt för att hoppas på detta. Kanske kommer Federal Reserve vakna till vid slutet av året. Än så länge kommer de nog tro att nuvarande konjunktursvaghet är en "soft patch" som kommer att lösa sig själv...


Vad gäller Sverige har jag funderat på att blanka fler aktier i ett par spännande sektorer - t om gjort egna aktieanalyser! Eventuellt återkommer jag till dessa senare...

ISM - en bra indikator på USA:s industrikonjunktur
Källa: FRED. Order-lager är snittet över det senaste kvartalet.

söndag 22 maj 2011

Grímsvötn slår till - 2011 nu ännu mer likt 2010

Här har jag tidigare skrivit om att 2011 ändå till stor del liknar 2010, åtminstone när det gäller räntemarknaden & USA-konjunkturens utveckling. Globala långräntor har också fallit på bred front sedan i april. precis som de gjorde efter slutet på Fed:s QE1 under 2010. Global makrostatistik har överraskat mestadels negativt, speciellt i USA. Detta är sannolikt huvudanledningen till räntenedgången, och beror i sig till stor del på årets råvaruprisuppgång (speciellt bensinprisuppgången) som dämpat hushållens köplust och slagit mot företagens framtidsutsikter.

För att lägga till en likhet med fjolåret har den isländska vulkanen Grimsvötn nu haft ett utbrott. SvD rapporterar att:
Man behöver gå säkert hundra år tillbaka i tiden för att hitta ett så stort utbrott hos den här vulkanen (...) För närvarande är askproduktionen stor och den askpelare som steg ur vulkanen mätte enligt honom nästan 20 kilometer. Det kan jämföras med utbrottet i vulkanen Eyjafjallajökull som med sitt askmoln skapade stor oreda i den europeiska flygtrafiken förra året. Där kastades askan ungefär 10 kilometer upp i luften.
Som tur är verkar det ännu inte blåsa söderut...


lördag 21 maj 2011

Omsättningen av småhus kan faktiskt vara högre än normalt!

Pappersmassmedia har under veckan rapporterat om bland annat "skärpta krav på bolånetagare" (Privata Affärer). Dagens industri rapporterar att Riksbanken nästan blåser faran över för en bostadsprisöverhettning, trots att den aldrig trott att det förelegat en bubbla. Som vanligt får läsarna gärna ta sig vidare till Cornucopias skrivelser om "bostadsbubblan" för att läsa mer.

Ännu inte säkert att omsättningen av småhus är lägre än normalt
Häromdagen offentliggjorde SCB den senaste småhusbarometern, som jag använde mig av nyligen för att dra slutsatsen att omsättningen är "lägre än normalt". Nu har jag dock undersökt de historiska revideringarna av  denna statistik och måste (tyvärr?) dra slutsatsen att vi inte ännu med säkerhet kan säga att omsättningen är "lägre än normalt". Min bild av att bostadsmarknaden svalnar av - och det förmodligen kraftigare än vad många ekonomer spår - kvarstår emellertid (se bland annat utlåningsstatistiken nedan).

Problemet är att SCB inte kan räkna, elakt uttryckt. Några exempel: BNP-statistiken sommaren 2005 (som då framkallade Riksbankens 50bp räntesänkning), BNP-statistiken mellan sommaren 2009 och sommaren 2010, eller varför inte SCB:s felräkning av skopriser vilket höjde "inflationen" nästan en halv procentenhet och bidrog till Riksbankens mindre smarta räntehöjning ett par veckor innan Lehmankraschen september 2008.

Jag tog fram statistiken för jan-apr 2009 enligt den data som offentliggjordes i maj 2009. Dessa siffror jämfördes sedan med den slutgiltiga statistiken. Samma övning gjordes med statistik från 2010. Bilden nedan visar vad 2011-data skulle kunna visa när statistiken blir slutgiltig. Om revideringarna följer mönstret under 2009 (grön linje) kan omsättningen vara högre än normalt. Följs mönstret från 2010 (röd linje) är omsättningen i princip normal.

Slutsatsen är alltså att vi inte ännu med säkerhet kan säga att omsättningen är lägre än normalt. Fortsättning följer. Nästa småhusbarometer publiceras den 16:e juni.

Antal omsatta småhus nu och då
Källa: SCB. 
Bilden visar antal avslut av småhus under 2011 (orange) jämfört med snittet under 2002-2010 (blått). 
Spannet mellan flest sålda hus och färst sålda hus under en viss månad 2002-2010 (grå yta).
Om revideringarna följer mönstret under 2009 (grön linje) kan omsättningen vara högre än normalt.
Följs mönstret från 2010 (röd linje) är omsättningen i princip normal.


Utlåningstillväxt till hushåll (årstakt)
Källa: SCB. 



söndag 15 maj 2011

Vad vet vi om den svenska bostadsprisutvecklingen? (det luktar illa)

Vad har hänt på bolånemarknaden på sistone?

  • Bolåneräntorna har stigit rejält - klart mer än Riksbankens räntehöjningar om 1,5 procentenheter. Annonserade tremånadersräntorna har stigit från c:a 1,7% till nära 4% sedan maj 2010. 
  • Finansinspektionen har infört nya bolånetak, s.k. LTV-tak, som fullt ut bör påverka bolånetagarna (främst förstagångsköpare) från och med februari 2011 (fördröjningen beror på existensen av tidigare lånelöften)
  • Bankerna ställer överlag markant hårdare krav på bolånekunderna (DI, DI).
  • Det är svårt att tro något annat än att räntorna fortsätter stiga rätt så kraftigt (DI).  Riksbanken har fyra räntemöten kvar i år, och 25bp per möte är vad de flesta bedömare förväntar sig. Boräntorna hamnar alltså nära 5% vid årsskiftet 2011/2012.
  • Riksbanken har även funderat på konsekvenserna av bostadsprisfall - en signal om att de inte kommer att tas på sängen.
  • Bostadsutlåningen har bromsat in ordentligt, från en årstakt på 9,3% mars 2010 till 7,3% i mars 2011 (SCB).

Vad vet vi då om utvecklingen på den svenska bostadsmarknaden?

  • Inom tullarna ser priserna ut att ha fallit modest sedan en topp dec-2010 (Mäklarstatistik).
  • Mäklarna förväntar sig fallande bostadspriser i Stockholm (DI).
  • Det finns gott om tecken på "smygsänkningar" av de annonserade bostadspriserna (bloggen bobubbla).
  • Småhustillverkare rapporterar också om markant minskad försäljning, och tvingas varsla personal (bloggen kvantitativt).
  • Omsättningen av bostäder - åtminstone småhus - är oroväckande låg (se bild).
  • Utbudet är samtidigt stort (se hemnet).
Slutsats: eftersom omsättningen på bostäder varit en bra ledande indikator i tidigare husprisnedgångar,  i bland annat USA (se bild nedan), speciellt om utbudet av bostäder är "stort" - måste slutsatsen bli att vi står inför prisnedgångar i Sverige.



Antal omsatta småhus nu och då
Källa: SCB.
Bilden visar antal avslut av småhus under 2011 (lila) jämfört med snittet under 2002-2010 (blått). 
Spannet mellan flest sålda hus och färst sålda hus under en viss månad 2002-2010 (grå yta)

Omsättning och bostadspriser i USA 
Källa: Reuters Ecowin

Övriga användbara länkar:
Lasse Kongos bostadstracker, bloggen bobubbla,